Слияния и Поглощения как форма международного инвестирования.

Содержание
Введение.
1. Теоретические аспекты М&А.
2. Мониторинг сделок M&A в России.
3. Оценка ОАО «Магнитогорского металлургического комбината» в сделке M&A.
Заключение.
Литература.
Приложения.

Слияния и Поглощения как форма международного инвестирования.

0,4950207
0,495020725
Текущая стоимость ден-х потоков
 
430,8
650,2
402,5
310,0
303,8
2845,9
Сумма текущих стоимостей
2097,1
денежных потоков прогн.периода
 
 
Ставку дисконтирования рассчитали методом САРМ(модель оценки финансовых потоков), где 4,72% безрисковая ставка- доходность по 20-летним казначейским облигациям в США.
7,76%- рыночная премия(статистика за 80 лет на фондовой бирже США).
2,15%- премия за страновой риск(mergerstat.com).
2%- премия за риск на ММК(экспертным методом).
Остаточная стоимость
5749,05
=
613,6*1,04/(0,151-0,04)
 
 
Текущая стоимость остаточной ст-ти
2845,9
Остаточную стоимость определили по модели Гордона следующим образом: (Денежный поток послед.года*долгоср.темп роста)/(ставка дисконтирования- долгосрочный темп прироста).
Долгосрочный темп роста=1,04(источник: damodaran.com)
Обоснованная рыночная стоимость
4943,0
 
собственного капитала
 
 
Стоимость 17,82% пакета акций равна 880,9млн.дол.
Стоимость 17,82% пакета акций с учетом скидки на неконтрольный характер (30%) равна 616,595 млн.дол.
30% определили экспертным методом, а также использовали статистику скидок за неконтрольный пакет в сделках слияний и поглощений последних лет.
Сравнительный подход.
Проанализировав сложившуюся ситуацию в черной металлургии РФ и основных действующих игроков в этой отрасли, можно выделить два предприятия, которые наиболее точно отражают основные показатели и структуру ОАО «ММК». Это ОАО «Новолипецкий металлургический комбинат» и ОАО «Северсталь».
ОАО "Новолипецкий металлургический комбинат" (НЛМК)
Новолипецкий металлургический комбинат − один из крупнейших металлургических комбинатов мира, третий по величине производитель стали в России. Компания специализируется на производстве листового проката широкого сортамента.
НЛМК расположен в центре европейской части России, городе Липецке, вблизи крупнейшего железно-рудного бассейна Европы - Курской магнитной аномалии (КМА). Комбинат находится в регионе с наиболее развитой в России транспортной сетью и имеет стратегически выгодное местоположение для потребителей.
Компания имеет удобный доступ к экспортным рынкам - выходы к портам на Балтийском и Черном морях.
НЛМК - предприятие полного металлургического цикла. В состав производственных мощностей входят горно-обогатительное, агломерационное, коксохимическое производство, доменное производство, сталеплавильное производство, производство горячекатаного и холоднокатаного проката, проката с цинковым и полимерным покрытиями.
Компания имеет наиболее современную производственную базу в российской металлургии. Производство всей стали осуществляется кислородно-конвертерным способом с разливкой на машинах непрерывного литья заготовок.
НЛМК производит 14 % российской стали, 24 % плоского проката. Компания является крупнейшим в Европе производителем электротехнических сталей. НЛМК крупнейший в России производитель товарных слябов и один из крупнейших производителей штрипсов (заготовки для производства труб).
В структуре производства листового проката НЛМК имеет самую высокую долю холоднокатаного проката среди металлургических компаний России.
Доля НЛМК на российском рынке листовой стали - 18 %, стали с полимерным покрытием - 65 %. Доля компании на российском рынке горячекатаного проката достигает 17 %, холоднокатаного проката - 24 %, оцинкованного проката - 14 %
Компания является одним из крупнейших экспортеров в России. Основными экспортными рынками сбыта продукции НЛМК являются Европа, Азия, Америка и Ближний Восток.
ОАО «Северсталь».
Северсталь - лидер российской черной металлургии. В условиях ухудшающейся конъюнктуры компания ориентируется на сокращение производства. Северсталь постоянно модернизирует и обновляет свои производственные фонды. Постоянно сокращается производство в мартеновских печах, увеличивается доля стали, выплавленной на МНРС.
Увеличивается доля поставок на внутренний рынок, где основные потребители - авто- и металлургические заводы (ВАЗ - мы покрываем 2/3 потребностей покупателя, ГАЗ - 90%, УАЗ - 100%, Выксунский МЗ - более 90%, Челябинский ТЗ - 2/3, ЧСПЗ). Эффект в работе над повышением  качества металлопроката и увеличением выпуска продукции с высокой добавленной стоимостью обеспечили стратегические программы - в области производства и сбыта, технического перевооружения и коммерческой деятельности, дальнейшей реструктуризации предприятия.
Значительной экономии позволил достигнуть комплекс мероприятий, осуществленных в рамках коммерческой программы, в том числе направленных на сокращение внутренних затрат без потери качества сырья. Реализованы основные задачи сбытовой программы, в частности одна из главных - уход от посредников, в итоге доля  продаж на конечных потребителей с 43% в 1998 году увеличилась почти до 60% в 2005 году. За счет другой программы - организационно-технических мероприятий, - направленной  на получение продукции заданного объема и качества при рациональных затратах, компания получает ежегодный экономический эффект в размере 1,5-3% от себестоимости продукции.
Таблица 2
Финансовые показатели предприятий-аналогов ($)
Показатель
ММК
Северсталь
НЛМК
Выручка,млн. долл.
3 047 000 000
2 921 000 000
2 446 271 000
Чистые активы
2 458 000 000
2 468 000 000
2 610 000 000
Чистая прибыль
630 000 000
528 000 000
656 000 000
Прибыль от реализации
1 164 000 000
1 140 000 000
1 017 000 000
Оборотные активы
1566000000
1 486 000 000
1 713 000 000
Долгосрочная задолженность
738 000 000
594 000 000
173 000 000
Прибыль до налогообложения
888 000 000
800 000 000
964 000 000
Финансовые показатели предприятий-аналогов
Выручка/ЧА
1,240
1,184
0,937
Выручка/ОбА
1,946
1,966
1,428
ПотР/Выручка
0,382
0,390
0,416
ПотР/ЧА
0,474
0,462
0,390
ЧП/ЧА
0,256
0,214
0,251
ДсрЗ/ЧА
0,300
0,241
0,066
Прибыль до н/о/Выручка
0,291
0,274
0,394
Соотношение коэффициентов по предприятиям-аналогам
Выручка/ЧА
1
0,955
0,756
Вырочка/ОбА
1
1,010
0,734
ПотР/Выручка
1
1,022
1,088
ПотР/ЧА
1
0,975
0,823
ЧП/ЧА
1
0,835
0,981
ДсрЗ/ЧА
1
0,802
0,221
Прибыль до н/о/Выручка
1
0,940
1,352
Расчет мультипликаторов по предприятиям-аналогам
Средняя котировка акции
 
192,5
1,065
Акций в обращении
 
22 074 192
5 993 227 240
Капитализация (на 23.11)
 
4 249 281 960
6 382 787 011
Дивиденд на одну обыкн акцию
0,0009
1,7
10,3
Цена/ЧА
 
1,722
2,446
Цена/Выручка
 
1,455
2,609
Цена/ЧП
 
8,048
9,730
Цена/ПотР
 
3,727
6,276
Цена/Дивиденд на 1 обыкн акцию
 
2 499 577 624
619 688 059
Таблица 3
Расчет рыночной стоимости ОАО ММК
Показатели
Цена/ЧА
Цена/Выручка
Цена/ЧП
Цена/ПотР
Цена/Дивиденд
Средние
2,084
2,032
8,889
5,002
1 559 632 841
Финансовый показатель
2 458 000 000
3 047 000 000
630 000 000
1 164 000 000
0,0009
Стоимость (из мультипликатора)
5 121 566 797
6 191 391 007
5 599 988 336
5 822 056 636
1 403 669,557
Веса
0,3
0,2
0,1
0,2
0,2
Стоимость (по весам)
1 536 470 039
1 238 278 201
559 998 834
1 164 411 327
280 733,9115
Итоговая стоимость, долл.
4 499 439 135
 
 
 
 
Пакет акций 17,82% равен 801 800 054 дол.
Также представляется необходимым ввести 10% премию за размер пакета(экспертный метод определения премии). Тогда стоимость пакета будет равна 1,1*801,8млн.дол.= 881,98 млн.дол.
Таким образом, при расчете справедливой стоимости 17,82% пакета акций, как доходным(без учета скидки за неконтрольный пакет акций), так и сравнительным методом получили примерно одинаковую цифру в 880 млн.дол. Однако окончательные справедливые рыночные стоимости различаются на премию за неконтрольный пакет акций, что говорит о сложной сложившейся акционерной структуре ММК.
Расчет инвестиционной стоимости.
Автор выявил 2 наиболее вероятных покупателя 17,82% пакета акций государства- это менеджмент во главе с Рашниковым, а также ОАО «К. Metal ». Поэтому необходимо определить важность этой доли акций для каждого инвестора, учитывая такие факторы как: пакет акций уже находящийся в собственности, доля после приобретения госпакета, важность присутствия достаточного количества представителей в совете директоров для принятий нужных для инвестора решений, позволяющий использовать мощности и источники сырья в своих целях и т.д.
Во-первых, рассмотрим, насколько важен госпакет для менеджмента и экспертным методом определим коэффициент корректировки справедливой рыночной стоимости пакета акций.
Контроль над комбинатом принадлежит менеджменту во главе с Виктором Рашниковым, который реально владеет не более 7% акций АО. С 1998г. 30% акций являются предметом ожесточенного спора между Искандаром Махмудовым, купившим их у ФПГ «Магнитогорская сталь», и генеральным директором ММК Рашниковым, которому с помощью дружественной областной прокуратуры удалось ликвидировать саму «Магсталь», изъять эти акции у добросовестного покупателя и аккумулировать их в подконтрольной фирме «А-Капитал». Именно распоряжение этим пакетом акций и дает Рашникову контроль над ММК(7%+30%+17%госпакета=54%). Причем в данном случае также учитывается госпакет, т.к. в совет директоров проходили представители государства, которые полностью соглашались с решениями, принятыми менеджментом. Однако в последнее время губернатор Петр Сумин, являющийся сторонником Рашникова, потерял некоторый вес, как лоббиста после карабашского конфликта с УГМК.
Учитывая всю сложившуюся ситуацию вокруг менеджмента, необходимо отметить особую важность и необходимость покупки менеджментом госпакета, вместе с которым у них останется контрольный пакет на предприятии. К тому же, в любом случае, кто бы ни купил эти акции, кроме менеджмента, автоматически начнется новое расследование о захвате 30% акций ММК, которыми завладела аффилированная структура Рашникова «А-капитал», и менеджмент превратится из контролирующего акционера в миноритарного. При этом более вероятно, что Рашников у власти в ММК не удержится.
Таким образом, учитывая все вышеперечисленные обстоятельства, автор считает необходимым не учитывать скидки за неконтрольный пакет акций, т.к. важность приобретения государственной доли акций равна приобретению контрольного пакета. Следовательно, без учета 30% премии инвестиционная стоимость пакет будет равна 880,9 млн.дол.
Во-вторых, представляется необходимость рассчитать инвестиционную стоимость госпакета для ОАО «К. Metal ».
Более запутанная ситуация складывается в холдинге, образованном вокруг «К. Metal а». Структура собственности холдинга смешанного типа носит неупорядоченный характер. В конце 2005г. была создана «Стальная группа «К. Metal », которой передан пакет акций ОАО «К. Metal »(19,276%), из чего следует сделать вывод, что руководство относительно недавно приступило к упорядочиванию собственных активов и поэтому холдинг не имеет четкой и прозрачной структуры.
Начало бизнеса угольно-металлургического холдинга(УМХ) «Углемет» лежит в угольной промышленности. Имея контроль над междуреченскими угольными предприятиями(УК «Южный Кузбасс»), УМХ «Углемет» является одним из крупнейших поставщиков коксующихся углей на «К. Metal » и ММК[5].
В черной металлургии России компания в настоящее время контролирует: «К. Metal », Белорецкий МК, «Южуралникель», Вяртсильский метизный завод. Структура начала складываться после того, как основные активы черной металлургии были распределены. Поэтому на начальном этапе группа объединила вокруг «К. Metal а» не самые рентабельные и проблемные предприятия. Но необходимо отметить, что прослеживалась четкая позиция к формированию вертикально-интегрированную структуру от поставки сырья до производства продукции глубоких переделов.(Рис.)
Перераспределив основные активы, УМХ «Углемет», как и другие холдинговые образования, обратил свое внимание на металлургическую промышленность стран Европы. В этом направлении «К. Metal » определил своих российских конкурентов, подчинив себе два румынских и одно хорватское предприятия.
Учитывая все вышеперечисленные условия и этапы развития «К. Metal а», а также самые важные отличительные преимущества ММК от других холдингов (модернизация и наращивание собственных мощностей в начале 90-х годов) и недостатки в ММК (сырьевая зависимость), выявляется возможность сглаживания недостатков резервами другой компании (собственные источники угля «К. Metal а» исключают сырьевую зависимость ММК, а модернизированные мощности ММК заменяют проблемные предприятия, тем самым образуется эффект синергии, т.е. взаимно усиливающую совместную работу(2+2=5)).
Таким образом, при покупке госпакета «К. Metal » не сможет сконсолидировать контрольный пакет акций, однако 33% акций даст возможность более кардинальным образом влиять на принятие решений в необходимом для компании русле, т.е. в сторону реализации эффекта синергии, поэтому принимается премия в размере 18%. Следовательно, инвестиционная стоимость госпакета акций равен 792,77 млн.дол.
В результате, после анализа каждого из потенциальных инвесторов инвестиционная стоимость предприятия получилась разной для каждого из них, хотя справедливая рыночная стоимость предприятия одна. Однако сложно предположить, как поведет себя тот или иной инвестор в постоянно меняющейся экономической, политической, социальной, морально-психологической средах, поэтому рассчитанные инвестиционные стоимости для 17,82% могут оказаться отличными от итоговой стоимости пакета.
Заключение.
Наряду с уже привычными инструментами развития потенциалов роста финансово-банковской сферы в обиходе российских компаний стали все чаще использоваться широко применяемые в практике западных компаний сделки слияний и поглощений (сделки M&A). Данные сделки скрывают в себе колоссальные потенциалы для увеличения стоимости компании, при этом, что немаловажно, форсированными темпами. Ключевым фактором сделок M&A, позволяющим достичь желаемый результат роста компании, является эффект синергии, при котором суммарная эффективность образуемой при слиянии или поглощении компании больше суммы эффективностей исходных отдельных компаний.
Однако, являясь сложным и требующим исключительного профессионализма при осуществлении процессом, сделки могут не позволить компаниям в полной мере добиться желаемого возврата финансовых вложений. Более того, сделка M&A может стать последней сделкой в истории компании, погубившей ее.
Применяя теоретико-правовые аспекты подходов к оценке компаний, а также мнения по данному вопросу специалистов в области M&A, проводивших сделки на территории России, авторами была решена задача определения справедливой рыночной стоимости пакета акций ОАО "Магнитогорский Металлургический Комбинат", а также инвестиционной стоимости для потенциальных покупателей, которыми, по мнению авторов, могут стать менеджмент комбината или структуры ОАО "К. Metal ".
При определении инвестиционной стоимости авторами была использована техника применения премий за контроль к справедливой рыночной стоимости исходя из характеристик каждого потенциального покупателя. Все суждения о размере премии для каждого инвестора делались, согласно теории оценочной деятельности, на основе предположений о приобретаемых ценностях, скрупулезного экономического анализа положения в металлургической отрасли России, роли каждого покупателя на тенденции развития отрасли после сделки по приобретению акций, а также на основе оценки личностных характеристик и предпочтений со стороны представителей аппарата чиновников, влияние которых в России по-прежнему велико.
Следует отметить, что полученная авторами оценочная стоимость пакета акций ОАО "Магнитогорский Металлургический Комбинат" может не являться стоимостью, которой оценит каждый инвестор, участвующий в борьбе на аукционе, данный пакет. Оценка авторами данной работы проводилась в целях более детального изучения затрагиваемых проблем оценки компаний в рамках сделок слияний и поглощений.
Для достижения поставленных целей авторами использовались экономическая литература, нормативно-правовые акты Российской Федерации, открытая информация, публикуемая эмитентами, мнения аналитиков и обзоры профессиональных участников ценных бумаг.

Литература.
1. Гражданский Кодекс РФ.
2. ФЗ «Об оценочной деятельности в РФ» №29-ФЗ от 27.02.2005г.
3. Постановление от 6 июля 2001 г. N 519 "Об утверждении стандартов оценки"
4. Федеральный Закон "Об акционерных обществах" от 26.12.1995 г. № 208-ФЗ. − 4-е изд. − М.: Издательство "Ось-89", 2002. − 96 с.
5. Борисов Ю. Мировая стальная война. Слияния и поглощения.- июнь 2005.
6. Гитман Л. Основы инвестирования.Дело, 1999г.
7. Томилина Э. Слияния и поглощения: ценность оценки. www.bkg.ru
8. Козодаев М. Слияния и поглощении: алгоритм успеха. "Экономические стратегии", 05.09.2006г.
9. Эванс Фрэнк Ч., Бишоп Дэвид М. Оценка компаний при слияниях и поглощениях: создание стоимости в частных компаниях/ пер. с англ. − М.: Альпина Паблишер, 2006г. − 332 с.
10. Рид Стенли Фостер. Искусство слияний и поглощений / Стеенли Фостер Рид, Александра Рид Лажу; Пер. с англ. − М.: "Альпина Бизнес Букс", 2006г. − 958 с.
11. Патрик А. Гохан. Слияния, поглощения и реструктуризация бизнеса. − М.: Издательство Альпина Бизнес Букс, 2006 г. − 741 с.
12. Асват Дамодаран. Инвестиционная оценка. Инструменты и техника оценки любых активов. − М.: Издательство Альпина Бизнес Букс, 2006 г. − 1342 стр.
13. Рик Рикертсен. Выкуп бизнеса менеджерами. − М.: Издательство Альпина Бизнес Букс, 2006 г. − 404 стр.
14. Грейм Динз, Фриц Крюгер, Стефан Зайзель. К победе через слияние. Как обратить отраслевую консолидацию себе на пользу. − М.: Издательство Альпина Бизнес Букс, 2006 г. − 252 стр.
15. Слияния и поглощения. Путеводитель по рынку профессиональных услуг (Серия путеводителей-справочников "Проверено. Коммерсантъ"). − М.: Альпина Бизнес Букс, The Platzdarm Group, 2006. − 192 с.
16. Хмыз О. Инвестиционные стратегии многонациональных корпораций. - Управление компанией, 2002, N 1.