Экономическое обоснование разработки и внедрения проекта корпоративной реструктуризации с помощью механизма поглощения (на примере конкретной или смоделированной корпорации).

Содержание
Аннотация
Введение
1. Поглощение компаний, как неотъемлемый процесс рыночной экономики
1.1. Правовое поле сделок поглощений компаний
1.2. Цели и мотивы осуществления сделок слияний и поглощений, выбор объектов
2. Анализ эффективности сделок по поглощению компаний
2.1. Финансовая разведка, как способ первичного получения информации об объекте возможного поглощения
2.2. Расчет эффективности сделки М&А, определение синергетического эффекта
3. Методика анализа эффективности сделок поглощения на примере предприятий ООО «Аванганд» и ООО «Вариант»
3.1. Этапы анализа
3.2. Выбор ставки дисконтирования
3.3. Дисконтирование денежных потоков по ставке WACC
3.4. Определение эффективности поглощения
Заключение
Литература

Экономическое обоснование разработки и внедрения проекта корпоративной реструктуризации с помощью механизма поглощения (на примере конкретной или смоделированной корпорации).

0,75
0,075
Цена собственного капитала
r СК
0,1782
0,22
Цена заемного капитала
r d
0,2
0,25
Средневзвешенная цена капитала
WACC
0,16
0,2
Как видно из данных табл. 3.2., средневзвешенная цена капитала выше у компании-приобретателя ООО «Вариант», следовательно, как было нами рассмотрено ранее (табл. 3.1.), дисконтирование денежных потоков компании ООО «Аванганд» по этой ставке приведет к занижению ее стоимости.
3.3. Дисконтирование денежных потоков по ставке WACC
Общая формула расчета DCF n-го прогнозируемого периода может быть представлена в виде:
CF n
DCF n = --------------- = CF n x PVIF wacc,n , (7)
(1 + WACC) n
где PVIF wacc,n - фактор текущей стоимости денежного потока, генерируемого в прогнозируемом периодеn, дисконтируемого для
определения PV по ставке WACC;
СF n - денежный поток компании, генерируемый в периоде n.
Для определения величины денежного потока используется следующая формула 9:
CF = N - S - Tax + D = P N + D, (8)
где N - выручка от реализации;
S - полная себестоимость продукции (работ, услуг);
Tax - налоговые платежи и сборы с прибыли;
D - годовая величина амортизации и другие неденежные статьи затрат;
P N - чистая прибыль.
По итогам 2008 г. операционные денежные потоки компаний ООО «Аванганд» и ООО «Вариант» составили (табл. 3.3.).
Таблица 3.3.
Расчет величины операционного денежного потока компаний (по данным 2008г.)
Показатель
Условное обозначение
Авангард
Вариант
Выручка
N
526203
6232170
Полная себестоимость
S
480606
4451550
Налоговые платежи
Taх
15000
399523
Амортизация
D
123039,5
294789
Чистая посленалоговая прибыль
P N
30597
1086308
Операционный денежный поток
CF
153636,5
1381097
Данные, представленные в табл. 3.3., будут использованы нами для прогнозирования величины будущих денежных потоков на основе следующей имеющейся информации:
- темпы роста компании ООО «Аванганд» на следующие пять лет планируются 5%, в последующий (постпрогнозный период) - 3%;
- для компании ООО «Вариант»: темпы роста - 7,5%, в постпрогнозном периоде - 5%.
Корректируя значения, представленные в табл. 3.3., на прогнозные темпы роста, мы получаем информацию о величине операционных денежных потоков в прогнозируемом периоде (табл. 3.4.).
Таблица 3.4.
Денежные потоки компаний в прогнозируемом периоде (2009 - 2013 гг.)
Денежный поток, тыс. руб.
2009 г.
2010 г.
2011 г.
2012 г.
2013 г.
Aвангард
161 318,325
169 384,2
177 853,5
186 746,13
196 083,43
Bариант
1 484 679,28
1 596 030
1 715 732
1 844 412,4
1 982 743,4
Расчет текущей рыночной стоимости компаний
На основе имеющейся информации о величине денежных потоков в прогнозируемом периоде, а также определив ставку дисконтирования (WACC) для каждой из компаний, можно рассчитать их текущую рыночную стоимость по формуле:
n CFn
PVА = SUM ---------------- + TV, (9)
i=1 (1 + WACC) n
n CFn
где SUM ---------------- - текущая стоимость денежных потоков
i=1 (1 + WACC) n
за прогнозируемый период (n = 5 лет);
TV - остаточная стоимость компании, рассчитываемая по формуле:
CF ln (1 + g)
TV = -----------------, (10)
(WACC - g)
где CF ln - величина денежного потока в последнем прогнозируемом периоде;
g - планируемый темп роста стоимости компании в постпрогнозном периоде.
Для компании ООО «Aвангард» g = 3%, для компании ООО «Bариант» g = 5%, по оценкам экспертов. На основе применения данных формул была рассчитана текущая стоимость компании ООО «Aвангард» (на основе использования двух ставок дисконтирования: WACC A и WACC B), а также текущая стоимость ООО «Bариант»; обобщенные результаты представлены в табл. 3.5.
Анализ данных табл. 3.5. позволяет сделать вывод о том, что при дисконтировании денежных потоков и остаточной стоимости компании ООО «Aвангард» по ставке WACC компании ООО «Bариант», которая на 0,04 больше WACC компании ООО «Aвангард», отклонение в текущей рыночной стоимости компании составляет (-318 862 тыс. руб.), отклонение в остаточной стоимости - (-267 301,85 тыс. руб.). Таким образом, можно сделать вывод, что, используя второй вариант расчета стоимости компании (на основе своего WACC), компания ООО «Bариант» может недооценить текущую рыночную стоимость компании ООО «Aвангард» в 318 862 тыс. руб. Следует также отметить, что величина остаточной стоимости чувствительна к изменению темпов роста, ожидаемых в постпрогнозном периоде.
Таблица 3.5.
Обобщенные результаты расчетов текущей рыночной стоимости компаний на основе применения метода DCF
Показатель
Aвангард
Отклоне-ние
Bариант
Ставка дисконтирования CF
WACC A
(0,16)
WACC B
(0,2)
+0,04
WACC B
(0,2)
PV CF, тыс. руб.
575 404,81
523 844,36
-51 560,45
5 024 785,7
Приведенная остаточная стоимость, тыс. руб.
754 044,37
486 742,52
-267 301,85
5 710 863
Текущая рыночная стоимость компании, тыс. руб.
1 329 449
1 010 587
-318 862
10 735 648
Текущая стоимость СК, тыс. руб.
1 056 699
737 836,9
-318 862,1
8 076 589
Расчет PV A+B без учета синергии
На этапе объединения следует рассчитать новую ставку дисконтирования, общую для интегрируемых компаний, то есть WACCA+B. Для этого следует пересчитать бета СК , на его основе r СК. Мера общего систематического риска объединенной компании будет рассчитываться по формуле:
бета А PV А + бета B PV B
бета A+B = ----------------------------------, (11)
PV A + PV B10
где бета A(B) - мера систематического риска компании ООО «Aвангард» (ООО «Bариант»);
PV A(B) - текущая стоимость компании ООО «Aвангард» (ООО «Bариант»).
Для компании ООО «Bариант» после поглощения компании ООО «Aвангард» бета = 2,49 (в случае если PV компании ООО «Bариант» рассчитывается на основе его WACC) и бета = 2,5 (в случае если PV компании B рассчитывается на основе
WACC компании «Aвангард». Для дальнейших расчетов будем использовать округленную расчетную величину: бета = 2,5. Данные для расчета WACC A+B приведены в табл. 3.6.
Таблица 3.6.
Расчет WACC объединенной компании
Показатель
Условное обозначение
Объединенная компания
До объединения
Авангард
Вариант
Собственный капитал, тыс.р.
CК = CK А + CK В
5447112
709697,5
4737414
Заемный капитал, тыс.р.
ЗК = CK А + CK В
1999990
490589,5
1509130
Суммарный капитал, тыс.р.
СК + ЗК
7447101
1200557
6246544
Коэффициент налоговых платежей
Т
0,3
0,3
0,3
Коэффициент систематического риска
бета
2,5
2,24
2,53
Коэффициент систематического риска без учета влияния финансового рычага
бета СК
1,99
1,51
2,07
Безрисковая ставка процента
r f
0,065
0,065
0,065
Премия за риск
(r m - r f)
0,075
0,075
0,075
Цена собственного капитала
r СК
0,214
0,1782
0,22
Цена заемного капитала
r d
0,25
0,2
0,25
Средневзвешенная цена капитала
WACC
0,2
0,16
0,2
На основе представленных в табл. 3.6. данных можно сделать вывод о том, что несмотря на изменения структуры капитала, уровня систематического риска (с 2,07 до 1,99), цены собственного капитала (с 0,22 до 0,214) WACC компании ООО «Bариант» после присоединения компании ООО «Aвангард» остался на прежнем уровне - 0,2.
Неизменность уровня WACC в данном случае определяется следующими факторами:
1) изменение соотношения СК / (СК + ЗК): так, в новой компании доля СК в (СК + ЗК) составляет 73%, в то время как до присоединения компании ООО «Aвангард» данный показатель был 76% (темп роста - 96%);
2) соответственно, рост доли заемного капитала в (СК + ЗК): с 24 до 27% (темп роста 111%);
3) изменение величины систематического риска (-0,03) определило изменение ставки систематического риска без учета влияния финансового рычага. На данный показатель также повлияло увеличение соотношения ЗК/СК (темп роста 115%) и, как следствие, сокращение числителя дроби (формула расчета бета СК):
(1 + ЗК / СК x (1 - tax)) на 0,22.
В результате бета СК объединенной компании уменьшилось на 0,08.
Влияние указанных факторов разнонаправленное, в итоге WACC остался неизменным.
Определив новую ставку дисконтирования денежных потоков при расчете PV A+B без учета синергии, следует рассчитать сами денежные потоки. Для этого следует суммировать прогнозные значения денежных потоков объединяемых компаний и их остаточных стоимостей, дисконтировать по WACC A+B = 0,2. На основе полученных данных производится расчет PV A+B , результаты представлены в табл. 3.7.
Таблица 3.7
Текущая рыночная стоимость объединенной компании (без учета синергии)
Показатель
Вариант 1, на основа WACC=0,16
Вариант 2, на основа WACC=0,2
Отклонение
Ставка дисконтирования CF: WACC А+В
0,2
0,2
х
Текущая стоимость денежных потоков за прогнозируемый период
5548630
5548630
х
Приведенная остаточная стоимость
6347372,1
6197605
-149767
Текущая рыночная стоимость компании
11896002
11746235
-149767
Текущая стоимость СК
8964511,1
8814744,1
-149767
Анализ данных табл. 3.7. позволяет сделать вывод о том, что в зависимости от выбранной компанией-покупателем (компанией ООО «Bариант») на первоначальном этапе ставки дисконтирования денежных потоков приобретаемой компании (компании ООО «Aвангард») (альтернатива: WACC A или WACC B) существует два варианта текущей рыночной стоимости приобретаемой компании. При определении PV A+B (PV компании ООО «Bариант» после приобретения компании ООО «Aвангард») без учета синергии, как было отмечено ранее, осуществляется сложение прогнозных денежных потоков объединяемых компаний (их суммарная величина будет одинакова для двух вариантов, поскольку в расчете не используется ставка дисконтирования), а также сложение прогнозных значений остаточных стоимостей (TV), и на этом этапе возникает разница, поскольку при расчете TV используется ставка дисконтирования:
CF ln (1 + g)
TV = -----------------, (12)
(WACC - g)
где WACC - ставка дисконтирования.
Расчет текущей рыночной стоимости объединенной компании (без учета синергии) осуществляется по формуле: