Методы оценки стоимости предприятий

Курсовая работа на тему оценки стоимости предприятий. От понятия рыночной стоимости предприятий в целом до конкретных методов оценки стоимости компаний (разные подходы).
Работа выполнена на "отлично" (прилагаю отзыв научного руководителя - к.э.н.), защита на кафедре "Экономика предприятия и предпринимательства" Санкт-Петербургского Государственного Университета. ...

Введение
Глава 1. Рыночная стоимость предприятия
1.1. Понятие рыночной стоимости
1.2. Факторы, влияющие на рыночную стоимость предприятия
1.3. Особенности оценки рыночной стоимости российских компаний.
Выводы по главе 1
Глава 2. Подходы и методы оценки стоимости предприятия.
2.1. Анализ основных подходов к оценке стоимости компании.
2.2. Методы оценки стоимости компании, используемые при различных подходах.
Выводы по главе 2
Заключение
Список использованной литературы

Компании, создающие большую стоимость, представляют огромный интерес для инвесторов, в то время как работающие неэффективно не выдерживают жесткой конкуренции, становятся жертвами враждебных поглощений. Для стоимостной оценки необходим как можно более полный объем информации о деятельности компании за длительный срок, ни один другой показатель не является столь же всеобъемлющим. Стоимость – наиболее общий показатель, характеризующий общий итог, дающий вывод, отражающий сумму всех элементов и факторов. Поэтому именно на стоимость важно ориентироваться в бизнесе, именно к повышению своей оценки надо стремиться компаниям.
Целью данной работы является исследование методов оценки стоимости компании и, по возможности, выбор наиболее оптимального из них для российских условий.

При затратном подходе оценка происходит на основе анализа активов предприятий, базирующегося на принципе сбалансированности и замещения. Если компания не продается и не покупается, если не существует развитого рынка данного бизнеса, а также когда соображения извлечения дохода не являются основой для инвестиций (больницы, школы), оценка может быть произведена путем определения стоимости строительства с учетом амортизации и добавления стоимости замещения с учетом износа. Этот подход наиболее применим в целях страхования для предприятий специального назначения. Его использование необходимо при оценке некотирующихся компаний, чаще всего зарегистрированных в форме ООО, ЗАО, которые обычно имеют непрозрачные финансовые потоки. Применение затратного подхода наряду с другими (прежде всего доходного) позволяет принимать эффективные инвестиционные решения.
Сравнительный подход базируется на выборе сопоставимых компаний, уже проданных на данном рынке. При этом подходе используется рыночная информация, и учитываются действия потенциальных продавцов и покупателей. На основе полученных данных производится сравнение оцениваемой компании с теми аналогами, информацию по которым удалось найти, после чего можно увидеть, как ее оценить, а также составить примерный прогноз будущих перспектив. Но если информацию о схожих компаниях найти не удается, применение данного подхода практически не может быть реализовано.
Теория опционов применяет опционные модели, достоинство которых состоит в том, что они дают возможность рассчитать стоимость оцениваемых компаний с учетом того, что она часто является переменной величиной, т.к. зависит от ряда внешних по отношению к их производственно-финансовым характеристикам условий. Эти величины целесообразно оценивать, используя технику опционного ценообразования. Теория опционов может быть использована:
для определения стоимости патентных продуктов;
оценки акций (собственного капитала) компаний, которые испытывают трудности и имеют высокую вероятность банкротства;
оценки компаний, имеющих ограниченное количество непогашенных долговых выпусков;
оценки фирм, связанных с разработкой природных ресурсов (рудники, нефтяные месторождения и т.п.)
Теория реальных опционов представляет собой объединение экономических, финансовых и управленческих положений и разных подходов к прогнозированию денежных потоков с учетом различной степени неопределенности доходов, прибыли, издержек и иных факторов на стадии функционирования объекта оценки.
Следует отметить, что большинство авторов акцентируют внимание на трех традиционных подходах (доходном, затратном и сравнительном). Теория опционов представляет собой относительно новый подход.
Оценка финансовой устойчивости предприятия включает в себя оценку всех активов: недвижимого имущества, машин и оборудования, складских запасов, финансовых вложений, нематериальных активов. Помимо этого, оцениваются перспективы развития бизнеса, настоящие и будущие доходы компании, эффективность ее работы и конкурентная среда на данном рынке, после чего производится сравнение оцениваемой компании с предприятиями-аналогами. Тем самым оценка стоимости бизнеса включает в себя углубленный финансовый, организационный и технологический анализ текущей деятельности и перспектив оцениваемого предприятия. Так как любая компания представляет собой весьма сложную структуру, которая объединяет в себе большое количество активов совершенно разной природы, оценку ее стоимости необходимо осуществлять с позиций всех охарактеризованных ваше подходов, и не принимать какой-либо из них за базовый. В разных подходах применяются различные методы, поэтому и оценки, полученные с помощью разных подходов и методов, различаются. Окончательную оценку предприятия целесообразно проводить на основе расчета, проведенного с использованием нескольких методов и последующей интеграцией результата. Интегральная оценка стоимости может быть определена путем суммирования оценки стоимости предприятия i-м методом (все применимые методы оценки произвольно нумеруются) и весового коэффициента i-го метода (сумма коэффициентов должна быть равной единице), который определяется на основе экспертных оценок. При определении значения весового коэффициента основываются на доверии к применяемому методу и его приемлемости к конкретным оценке и подходу. Во внимание также принимается то, насколько достоверна информация, на основании которой проводились расчеты.
2.2. Методы оценки стоимости компании, используемые при различных подходах.
1) Метод дисконтирования денежных потоков (DCF)
Это метод определения капитализированной стоимости доходов, при котором последовательно каждый доход или группа доходов со своими ставками дисконтирования приводятся к величине, равной сумме их текущих стоимостей.7
Метод дисконтированных денежных потоков целесообразно использовать, когда прогнозируется существенное отличие будущих уровней денежных потоков от текущих, и, соответственно их можно обоснованно определить. Также данный метод применяется, если ожидаемые будущие денежные потоки являются положительными величинами для большинства прогнозных лет, а в последний год периода денежный поток должен быть значительной положительной величиной. Другими словами, этот метод более применим к приносящим доход предприятиям, имеющим определенную историю хозяйственной деятельности, с нестабильными потоками доходов и расходов. Метод DCF в меньшей степени применим к оценке предприятий, постоянно терпящих убытки. Следует также соблюдать определенную осторожность в применении этого метода при оценке новых предприятий, т.к. отсутствие ретроспективы прибылей затрудняет объективное прогнозирование будущих денежных потоков.
В соответствии с методом DCF при определении стоимости предприятия оценщик должен проанализировать и спрогнозировать будущие потоки денежных доходов с точки зрения их структуры, величины, времени и частоты поступлений, а также определить ставки, по которым эти потоки необходимо дисконтировать.
С теоретической позиции метод DCF является лучшим, и в России решения о стоимости небольших, средних и крупных предприятий большинством оценщиков принимаются на основе этого метода. Однако он очень трудоемок и состоит из множества этапов. Для начала нужно выбрать модель денежного потока, их две: 1) денежный поток для собственного капитала и 2) для всего инвестированного капитала.
Применяя первую модель, рассчитывают рыночную стоимость собственного капитала. Согласно второй модели, стоимость собственного капитала предприятия определяется как стоимость его операций за вычетом стоимости заемного капитала и привилегированных акций. Данная модель особенно пригодна для оценки многопрофильного бизнеса. Итогом расчета по второй модели является рыночная стоимость всего инвестированного капитала предприятия. В обоих случаях возможен расчет денежного потока как на номинальной основе (в текущих ценах), так и на реальной основе (с учетом фактора инфляции)8.
Затем определяется длительность прогнозного периода. Прогноз денежного потока создается на какой-то будущий временной период, начиная с текущего года. За прогнозный берется период, в течение которого происходит стабилизация темпов роста доходов компании. Чем дольше период, тем больше число наблюдений, и итоговая величина текущей стоимости предприятия математически выглядит более обоснованной. Как правило, прогнозный период составляет 5-10 лет, но допустимо его сокращение до 3 лет. Также для оценки предприятия рассматриваемым методом следует провести ретроспективный анализ и прогноз валовой выручки от реализации. Рассматриваются ретроспективные и долгосрочные темпы роста предприятия, имеющиеся производственные мощности, общая ситуация в экономике, определяющая перспективы спроса, и ситуация в конкретной отрасли с учетом существующего уровня конкуренции9.
При расчете стоимости методом DCF необходимо проводить анализ и прогноз расходов и анализ инвестиций, расчет величины потока денежных средств, определение ставки дисконта (математически это процентная ставка, которая используется для перерасчета будущих потоков доходов в единую величину текущей стоимости, являющуюся базой для определения рыночной стоимости бизнеса10). В экономическом смысле в роли ставки дисконтирования выступает требуемая ставка дохода по имеющимся вариантам инвестиций с сопоставимым уровнем риска на дату оценки. Наиболее распространены следующие методы расчета ставки дисконтирования:11
метод оценки капитальных активов (CAPM);
модель средневзвешенной стоимости капитала (WACC);
метод кумулятивного построения (CCM).
метод оценки капитальных активов (CAPM)
Расчет величины стоимости бизнеса в постпрогнозный период использует следующие методы:
метод расчета по ликвидационной стоимости (если в постпрогнозный период ожидается банкротство компании с последующей продажей активов)
метод расчета по стоимости чистых активов (для стабильного бизнеса со значительными материальными активами)
метод предполагаемой продажи (пересчет прогнозируемого денежного потока от продажи в текущую стоимость)
метод Гордона (доход первого постпрогнозного года капитализируется в показатели стоимости с помощью коэффициента капитализации, рассчитанного как разница между ставкой дисконта и долгосрочными темпами роста).
При расчете текущих стоимостей будущих денежных потоков и стоимости в постпрогнозный период производится суммированием текущих стоимостей доходов, которые приносит бизнес в прогнозный период и текущей стоимости бизнеса в постпрогнозный период. Затем происходит внесение итоговых поправок.
Главное достоинство метода заключается в том, что он - единственный из методов оценки, основанный на перспективах развития рынка в целом и оцениваемого бизнеса в частности, а это в наибольшей степени отвечает интересам инвесторов. Тем не менее, встречаются авторы, критикующие данный метод12. В указанной статье автор говорит о том, что такая популярность метода DCF в России основывается скорее на «слепой вере и убеждениях» специалистов по оценке в истинности этого метода, нежели чем на реальной проверки его целесообразности. Однако полностью применение метода не отрицается: «Метод DCF все же может быть использован в оценке средних и крупных предприятий, но только после его модификации, уменьшающей влияние ошибки прогнозирования к концу прогнозного периода, а также терминальной стоимости. Вариантов модификаций может быть предложено много, а какая из них более адекватна реальности, должна показать практика расчетов.»13
Против применения данного метода высказываются и зарубежные авторы. Например, Джулиан Рош в своей книге14 приводит в качестве отрицательного аргумента тот факт, что конечный результат часто не совпадает с оценкой методом DCF в момент заключения сделки. Некоторые специалисты считают, что такое происходит сплошь и рядом (например, Дальтон15 приводит пример лизинговой компании с прозрачными и предсказуемыми денежными потоками, которые оказываются в итоге совершенно несоответствующими тому, что казалось таким определенным на момент заключения сделки). Но все дело в том, что потенциальные ошибки методом DCF просто не имеют значения, когда все предпочитают их игнорировать, то есть если все участники сделки сознают, что эти прогнозы имеют весьма «фантастический» характер, и согласны, тем не менее, оценивать фирму по данным показателям, этот метод вполне оправдывает возлагаемые на него надежды.
2) Метод капитализации доходов (КД)
Метод КД также относится к доходному подходу к оценке бизнеса и основан на утверждении, что стоимость доли собственности в предприятии равна текущей стоимости будущих доходов, которые принесет эта собственность. Метод применяется для оценки «зрелых» предприятий, которые имеют определенную прибыльную историю хозяйственной деятельности, успели накопить активы, стабильно функционируют. По сравнению с методом дисконтирования денежных потоков, метод капитализации дохода более прост, так как не требуется составления средне- и долгосрочных прогнозов доходов, однако его применение ограничено кругом предприятий, рынок сбыта которых устоялся и в долгосрочной перспективе не предполагается значительных изменений.
Этот метод основывается на ретроспективных данных и заключается в расчете текущей стоимости будущих доходов, полученных от использования объекта с помощью коэффициента капитализации: V=I/R, где V-стоимость, I-периодический доход, R-коэффициент капитализации. Математически ставка капитализации – это делитель, применяемый для преобразования величины прибыли или денежного потока за один период времени в показатель стоимости.16 Существует несколько методов определения этой ставки. Часто ставка капитализации выбирается на основе ставки дисконтирования. Для этого из ставки дисконтирования вычитается темп роста капитализируемого дохода (денежного потока или прибыли). Если темп роста дохода предполагается равным нулю, ставка капитализации будет равна ставке дисконтирования.
Метод КД не требует прогноза денежных потоков. В этом состоят и его преимущества (простота, исключение ошибок расчета), и недостатки (денежный поток в перспективе может существенно отличаться от ретроспективного). Применение данного метода подразумевает прохождение таких этапов, как анализ финансовой отчетности, ее нормализация и трансформация, выбор величины прибыли, которая будет капитализирована. Производится расчет адекватной ставки капитализации, определяется предварительная величина стоимости, и вносятся поправки на наличие нефункционирующих активов, а также на контрольный или неконтрольный характер оцениваемой доли и на недостаток ликвидности.
Метод КД так или иначе отражает рыночную конъюнктуру, так как при его применении берется достаточно большое количество сделок с недвижимостью и проводится их анализ с точки зрения дохода и стоимости. Но при применении этого метода возникает так же и ряд проблем: как определить чистый доход предприятия, как выбрать ставку капитализации, период времени, за который производятся расчеты (это могут быть несколько периодов в прошлом (обычно пять) или данные о доходах за несколько периодов в прошлом плюс прогнозы на ближайшее будущее).
Для российских условий наиболее обоснованной базой метода капитализации может оказаться чистая прибыль. Данный показатель всегда отражается в бухгалтерском учете и единообразно воспринимается участниками рынка бизнеса. Обосновав вид доходной базы, нужно исчислить ее значение за ряд лет, которое будет использовано для определения стоимости предприятия. Бухгалтерские данные в этом случае требуют определенной корректировки: должны быть исключены непроизводственные и разовые (нетипичные) расходы и обеспечено единство бухгалтерского учета (единая учетная политика, система определения выручки, нормы амортизации и др.). Следует исключить влияние инфляции и скорректировать показатели более ранних периодов на ее индексы. На практике в качестве капитализируемой величины чаще всего применяется прибыль последнего отчетного года.
В оценке бизнеса данный метод применяется довольно редко из-за значительных колебаний величин прибылей или денежных потоков по годам, характерных для большинства оцениваемых предприятий.
3) Метод рынка капитала
Данный метод относится к сравнительному подходу оценки стоимости компаний. Этот подход практически не используется в российской практике по ряду причин, среди которых слишком широкая номенклатура продукции, выпускаемая промышленными предприятиями (это затрудняет или даже делает невозможным нахождение аналогов оцениваемого предприятия), невозможность получения объективной информации для сравнения и другие.
Даже в узкоспециализированных отраслях бывает трудно найти достаточное количество сопоставимых компаний. Например, в середине 1990х годов ближайшим соперником компании Compaq в компьютерной отрасли была IBM, однако сфера деятельности IBM простиралась намного дальше. Кроме того, IBM не публиковала отдельных отчетов о результатах деятельности своего компьютерного подразделения. Так же обстояли дела и с компаниями Hewlett-Packard и Dec17. Интернет заметно упростил поиск аналогичных компаний, однако процесс поиска сопровождается постоянным риском устаревания информации, неточностей в показателях и ценах, а также появлением противоречивых данных.
Метод рынка капитала основывается на рыночных ценах акций сходных компаний и заключается в финансовом анализе оцениваемой и сопоставимых компаний. При отборе предприятий-аналогов учитываются такие признаки, как: тождество объема и качества производимой продукции, идентичность изучаемых периодов, тождество стадий развития предприятий и размеров производственных мощностей, сопоставимость стратегий развития предприятий, равная степень учета климатических и территориальных различий и особенностей, сопоставимость финансовых характеристик предприятия.
Оценка рыночной стоимости компании данным методом основана на использовании ценовых мультипликаторов, характеризующих соотношение рыночной цены и какого-либо показателя, отражающего доходность предприятия. Ценовой мультипликатор рассчитывается по аналогам и используется как множитель к адекватному показателю оцениваемой компании. Наиболее часто используются следующие виды мультипликаторов: «цена/прибыль», «цена/дивиденды», «цена/денежный поток», «цена/выручка от реализации», «цена/физический объем», «цена/балансовая стоимость». Выведение итоговой величины стоимости предприятия осуществляется в три этапа:
выбор величины мультипликатора, которую целесообразно использовать для оцениваемой компании
согласование предварительных результатов рыночной стоимости, полученных при использовании различных видов ценовых мультипликаторов
внесение итоговых корректировок
Величина ценового мультипликатора, рассчитанная по каждому из аналогов, может существенно различаться, поэтому оценщик должен принять решение о том, какое значение следует применить к оцениваемой фирме, используя результаты финансового анализа.
4) Метод стоимости чистых активов
Этот метод основывается на данных оцениваемой компании. Суть метода заключается в установлении рыночной стоимости активов путем корректировки данных баланса, из которой вычитается рыночная стоимость обязательств. В модификации метода к рыночной стоимости активов добавляется гудвилл.
Достоинствами метода являются простота, относительно невысокая трудоемкость и отсутствие ограничений. Его недостаток заключается в том, что прошлые затраты – это не та основа, которая служит причиной покупки предприятия. Такой основной являются будущие доходы (что отсылает к доходному подходу с методом DCF).
Расчет методом стоимости чистых активов производится по нескольким этапам. Сначала проводится анализ отчетного баланса и другой финансовой документации фирмы. Если финансовая документация не подтверждена аудитором, то оценщик может сделать это сам или пригласить независимого аудитора. Составляется уточненный баланс. Затем происходит составление так называемого «экономического баланса». Он отличается от бухгалтерского тем, что элементы актива и пассива пересчитываются по рыночным ценам. Определение стоимости активов и обязательств осуществляется на основе данных экономического баланса. Процедурами составления данного баланса являются18:
1) определение стоимости нематериальных активов (значатся в активе баланса по цене приобретения за вычетом износа). Определенная часть нематериальных активов может быть признана утратившей стоимость, по другим определяется: контрактная жизнь – время, остающееся до окончания договора, экономическая жизнь – потеря стоимости актива вследствие изменения конъюнктуры рынка. Уровень износа определяется наименьшим сроком жизни
2) оценка рыночной стоимости материальных активов. Наиболее распространенным стандартом является стоимость замещения, учитывающая физическое, функциональное, техническое и экономическое устаревание.
3) анализ товарно-материальных запасов (осуществляется по результатам инвентаризации).
4) оценка расходов будущих периодов (оцениваются по номинальной стоимости, если существует связанная с ними выгода)