Обоснование стоимости ПИИ ОАО «Газтурбосервис» доходным подходом

Целью данной работы является изучение и обоснование стоимости бизнеса доходным подходом.
Информационной основой исследования явились работы ведущих отечественных и зарубежных ученых по исследуемой теме, а также первичная документация предприятия. ...

Введение. 3
1. Цели и задачи оценки стоимости предприятия доходным подходом. 5
2. Методическое и информационное обеспечение определения стоимости ПИИ ОАО «Газтурбосервис» доходным подходом. 7
2.1. Информационная база оценки стоимости ПИИ ОАО «Газтурбосервис» доходным подходом. 7
2.2. Методические основы оценки стоимости ПИИ ОАО «Газтурбосервис» доходным подходом. 9
3. Оценка стоимости ПИИ ОАО «Газтурбосервис» доходным подходом. 14
3.1. Финансовый анализ деятельности ПИИ ОАО «Газтурбосервис» . 14
3.2. Определение стоимости ПИИ ОАО «Газтурбосервис» доходным подходом. 19
Заключение. 41
Список литературы. 42
Приложения 43

Оценка как новое направление рыночной инфраструктуры возникла в связи с необходимостью разрешения имущественных споров, в которых стороны для определения объективной стоимости того или иного имущества были вынуждены прибегать к услугам независимых ценовых арбитров.
Законодательно установлено, что предпринимательская деятельность является рисковой, то есть действия участников предпринимательства в условиях сложившихся рыночных отношений, конкуренции, функционирования всей системы экономических законов не могут быть с полной определенностью рассчитаны и осуществлены. Многие решения в предпринимательской деятельности приходится принимать в условиях неопределенности, когда необходимо выбирать направление действий из нескольких возможных вариантов, осуществление которых сложно ........

Рыночная стоимость предприятия
=
Текущая стоимость денежных потоков в прогнозный период (лет)
+
Текущая стоимость остаточного периода
(постпрогнозного)
При оценке методом дисконтированного денежного потока весь срок прогнозируемой деятельности предприятия следует разделить на два периода: прогнозный период и постпрогнозный период.
Метод дисконтированных денежных потоков включает в себя следующие этапы:
1. Выбор модели денежного потока.
2. Определение длительности прогнозного периода.
3. Расчет денежного потока.
4. Определение ставки дисконта.
5. Расчет стоимости предприятия в постпрогнозном периоде.
6. Расчет предварительной стоимости предприятия.
7. Расчет итоговой стоимости предприятия доходным подходом.
Выбор модели денежного потока
Денежный поток представляет собой разницу между притоком средств на предприятие и оттоком их из оборота данного предприятия.
Основой данного анализа (базой дохода) может быть чистый доход (NI) или денежный поток (CF). В настоящем отчете для определения денежного потока в каждом прогнозном периоде оценщик исходит из предположения о том, что прибыль от деятельности ОАО «Газтурбосервис» собственник может получать от непосредственного ведения своей деятельности, а фактической и основной деятельностью оцениваемого предприятия является оказание услуг.
Основные средства ОАО «Газтурбосервис» состоят из недвижимого имущества. Недвижимое имущество представлено 1/8 непроизводственной площади цеха, участок ГРС (газораспределительной станции) и газопровод, однако, предоставленная ОАО «Газтурбосервис» информация, а также результаты финансово-хозяйственной деятельности предприятия показывают, что данный вид деятельности является прибыльным.
Дисконтирование такого денежного потока производится по ставке дисконтирования.
Рассматривается Общество, осуществляющее свою деятельность, как за счет собственных средств, так и заемных источников финансирования, однако вся часть обязательств представляет собой кредиторскую задолженность, которая имеет кратковременный характер и в целом погашается в определенный срок.
Также предполагается, что на весь период горизонта планирования:
- текущее правительственное регулирование, налоговое и деловое законодательство останутся неизменными;
- изменения обменного курса рубля будут незначительными и не скажутся на ценовом прогнозе.
Определение длительности прогнозного периода
При оценке бизнеса методом дисконтированных денежных потоков ожидаемый предстоящий срок деятельности предприятия разделяют на два периода: прогнозный и постпрогнозный. В качестве прогнозного берется предположительный период, продолжающийся до тех пор, пока темпы роста компании не стабилизируются (предполагается, что в постпрогнозный период должны иметь место стабильные долгосрочные темпы роста). На прогнозный период составляют прогноз денежных потоков, который может отразить любые изменения в финансовых потоках и тем самым учесть влияние множества факторов.
При выборе длительности прогнозного периода следует учитывать, что, с одной стороны, чем длиннее прогнозный период, тем более обоснована итоговая величина текущей стоимости предприятия, с другой стороны, чем длиннее прогнозный период, тем сложнее прогнозировать величины параметров, влияющих на денежный поток.
В данном случае проведен анализ дисконтированного дохода за 3 будущих периода с пересчетом дохода в последующие годы в продажную цену Объекта в четвертый год. С одной стороны, чем длиннее прогнозный период, тем больше число наблюдений и тем более обоснованной представляется итоговая величина текущей стоимости предприятия. С другой стороны, чем длительнее прогнозный период, тем сложнее прогнозировать конкретные величины выручки, расходов, темпов инфляции и потоков денежных средств. Применительно к объекту оценки выбранный прогнозный период является наиболее приемлемым с точки зрения возможности прогнозирования данного бизнеса в связи с нестабильной экономической ситуацией в стране и в мире, а также в связи с существующими договорными отношениями на предприятии. Первый прогнозный период длится 1 год, второй и третий – 1 год.
Расчет денежного потока
Для расчета использовался чистый денежный поток, сформированный собственным капиталом предприятия. Различают два основных метода оценки денежного потока: прямой и косвенный. Прямой метод основан на анализе движения денежных средств по счетам компании. Косвенный метод основан на анализе статей баланса и отчета о финансовых результатах.
Также различают поэлементный и целостный подходы при расчете денежного потока. Поэлементный подход расчета денежного потока предполагает прогнозирование каждой составляющей денежного потока: физический объем производства/реализации по всей номенклатуре продукции/товаров с разбивкой по рассматриваемым периодам, а также полный свод затрат на производство и реализацию продукции. Дополнительная сложность связана с необходимостью прогнозирования всех этих показателей на достаточно длинный по российским меркам период.
Целостный подход расчета денежного потока предполагает: восстановление значений денежного потока из финансовой отчетности предприятия за прошедшие отчетные периоды, определение тенденций и последующее прогнозирование денежного потока на будущие периоды на основе выявленной таким образом тенденции.
Для оценки стоимости действующего предприятия был использован прямой метод расчета денежного потока.
Для расчета использовался чистый денежный поток, сформированный поступлениями оплаты за оказываемые услуги, в связи с тем, что данный вид деятельности, для данного предприятия является основным.
В настоящей работе принимается возможным и целесообразным выполнять анализ валовых доходов организации и прогноз валовых доходов в будущем без учета планов развития оцениваемого объекта.
Результаты расчетов представлены ниже в таблице:
Наименование деятельности
Объем продаж
Чистая
валовая прибыль, руб.
Первый прогнозный период
Продажа товаров, продукции, услуг
3 270 600
1 567 300
Итоговое значение ЧВП за указанный период, руб.
1 567 300
Второй прогнозный период
Продажа товаров, продукции, услуг
3 270 600
1 567 300
Итоговое значение ЧВП, руб.
1 567 300
Третий прогнозный период
Продажа товаров, продукции, услуг
3 270 600
1 567 300
Итоговое значение ЧВП, руб.
1 567 300
Данные значения принимаются для расчета.
Прогноз финансовых результатов
Прогноз деятельности предприятия производился с учетом того, что предприятие в прогнозном периоде будет осуществлять те же виды деятельности, которые осуществляло ранее.
При планировании денежного потока прогноз строился исходя из допущения, что предприятие в прогнозном периоде будет осуществлять тот же вид деятельности, что и на дату оценки: ремонт и сервисное обслуживание газотурбинных двигателей судового типа.
Расчет денежного потока для каждого года прогнозного периода
Денежный поток для собственного капитала приведен ниже в таблице:
№ п/п
Наименование показателя
Первый прогнозный период
Второй прогнозный период
Третий прогнозный период
1
Чистая прибыль, руб.
120 567 300
120 567 300
120 567 300
2
Уменьшение собственного оборотного капитала, руб.*
-
-
-
3
Прирост собственного оборотного капитала, руб.*
-
-
-
4
Капитальные вложения, руб. **
-
-
-
5
Амортизация основных средств, руб.**
-
-
-
6
Денежный поток
120 567 300
120 567 300
120 567 300
* Основным видом деятельности общества является ремонт и сервисное обслуживание газотурбинных двигателей судового типа. Учитывая специфику деятельности предприятия (предоставление услуг), а также результаты проведенного оценщиком анализа финансово-хозяйственной деятельности предприятия, оценщик пришел к выводу, что дефицит (избыток) собственных оборотных средств по сравнению с нормативами не повлияет на итоговую стоимость ОАО «Газтурбосервис».
Определение ставки дисконтирования
С математической точки зрения ставка дисконта – это процентная ставка, используемая для пересчета будущих потоков доходов в единую величину текущей стоимости, являющуюся базой для определения рыночной стоимости бизнеса. В экономическом смысле в роли ставки дисконта выступает требуемая инвесторами ставка дохода на собственный капитал в сопоставимые по уровню риска объекта инвестирования. Другими словами, это требуемая ставка дохода по имеющимся альтернативным вариантам инвестиций с сопоставимым уровнем риска на дату оценки. Таким образом, для того, чтобы принять правильное решение об инвестировании в предприятия с одинаковыми денежными потоками, необходимо учесть в ставке дисконта все риски, связанные с оцениваемым бизнесом, конкретным предприятием.
Помимо учета рисков, позволяющих выбрать наиболее подходящий проект среди альтернативных, в ставке дисконта учитывается вероятность и последствия от наступления того или иного события (метод сценариев). Каждому сценарию соответствует свой денежный поток.
Если рассматривать ставку дисконта со стороны предприятия как самостоятельного юридического лица, обособленного от собственников (учредителей) и от кредиторов, то можно определить ее как стоимость привлечения предприятием капитала из различных источников. Ставка дисконта или стоимость привлечения капитала должна рассчитываться с учетом трех факторов. Первый - наличие у многих предприятий различных источников привлекаемого капитала, которые требуют разных уровней компенсации. Второй - необходимость учета для инвесторов стоимости денег во времени. Третий - фактор риска. В данном контексте риск определяется как степень вероятности получения ожидаемых в будущем доходов.
Расчет ставки дисконта зависит от того, какой тип денежного потока используется для оценки в качестве базы. К денежному потоку для собственного капитала применяется ставка дисконта, равная требуемой собственником ставке отдачи на вложенный капитал. К денежному потоку для всего инвестированного капитала применяется ставка дисконта, равная сумме взвешенных ставок отдачи на собственный капитал и заемные средства, где в качестве весов выступают доли заемных и собственных средств в структуре капитала.
Используемая ставка дисконта должна соответствовать выбранному виду денежного потока. Так, если выбран денежный поток для собственного капитала, то ставка дисконта может быть рассчитана либо кумулятивным способом (build-up), либо по модели оценки капитальных активов (CAPM - Capital Asset Pricing Model). В случаях, когда фондовый рынок недостаточно развит или акции компании не обращаются на рынке, а предприятие–аналог найти сложно, расчет ставки дисконта по модели CAPM может не использоваться или дополняться результатами модели кумулятивного построения. Эти модели являются и взаимозаменяющими, и взаимодополняющими одновременно.
В соответствии с моделью оценки капитальных активов ставка дисконта находится по формуле:
где R - требуемая инвестором ставка дохода (на собственный капитал);
Rf - безрисковая ставка дохода;
β - коэффициент «бета» (мера систематического риска);
Rm - общая доходность рынка в целом (среднерыночного портфеля ценных бумаг);
(Rm-Rf) – рыночная премия за риск;
S1 - премия для малых предприятий;
S2 - премия за риск, характерный для отдельной компании;
С - страновой риск.
Модель оценки капитальных активов (САРМ - в общеупотребительной аббревиатуре на английском языке) основана на анализе массивов информации фондового рынка, а конкретно - изменений доходности свободно обращающихся акций. Применение модели для вывода ставки дисконта для компаний, акции которых не обращаются на фондовом рынке, требует внесения дополнительных корректировок. Не отрицая возможности применения САРМ в России, следует отметить, что ее использование ограничено лишь несколькими отраслями. Это, как правило, нефтехимическая отрасль, электроэнергетика, связь, металлургический комплекс, в меньшей степени машиностроение, лесная и целлюлозно-бумажная промышленность. Акции компаний перечисленных отраслей более или менее активно обращаются на фондовом рынке, и информация о ценах реальных сделок по ним доступна. Акции оцениваемой компании на фондовом рынке не обращаются. Таким образом, расчет коэффициента β из формулы в данном случае не представляется возможным. Значительной проблемой является и определение рыночной премии (Rm - Rf). Вследствие данных факторов модель оценки капитальных активов для определения ставки дисконтирования в данном отчете не применялась.
Модель кумулятивного построения, в отличие от модели САРМ, может использоваться независимо от уровня развития фондового рынка. Эта модель опирается не столько на информацию фондового рынка, сколько на реальное состояние предприятия.
В данном случае расчет ставки дисконтирования производится методом кумулятивного построения для реального денежного потока, в котором не учтены инфляционные риски.
Модель кумулятивного построения подразумевает оценку определенных факторов, порождающих риск недополучения запланированных доходов.
При построении ставки дисконта по данному методу за основу расчета берется безрисковая норма доходности, а затем к ней добавляется норма доходности за риск инвестирования в данное предприятие.
Таким образом, ставка дисконта по модели кумулятивного построения включает:
- безрисковую норму доходности (ставку);
- норму доходности, покрывающую несистематические риски, характерные для оцениваемого предприятия.
Систематические факторы риска учитывались при расчете прогнозного денежного потока.
Расчет ставки дисконта производится по формуле:
i = r + Ω1 + Ω2 + Ω3 + … + Ω,
где i – ставка дисконта для оцениваемого предприятия;
Ωn – факторы риска инвестирования в предприятие (таблица ниже);
r – номинальная безрисковая ставка.
Факторы риска инвестирования в предприятие (Ωn)
№ п/п
Фактор риска
Премия за риск, %
Параметры риска
1
Размер предприятия
0-5
Крупное (среднее, мелкое) предприятие; форма рынка, на котором действует компания с позиции предложения: монопольная или конкурентная
2
Финансовая структура
0-5
Соответствующая нормам (завышенная) доля заемных источников в совокупном капитале компании. В качестве нормы может быть принят среднеотраслевой уровень
3
Производственная / территориальная диверсификация
0-5
Широкий (узкий) ассортимент продукции; территориальные границы рынка сбыта: внешний, региональный, местный
4
Диверсификация клиентуры
0-5
Форма рынка, на котором действует компания с позиции спроса: много или несколько (до пяти) потребителей, один потребитель продукции; незначительная (значительная) доля в объеме продаж приходящаяся на одного или несколько потребителей, в среднем на одного потребителя
5
Прогнозируемость доходов
0-5
Наличие (отсутствие) информации за последние несколько (три-пять) лет о деятельности компании, необходимой для прогнозирования и качество прогноза по имеющейся информации
6
Руководящий состав (качество управления)
0-5
Независимость (зависимость) от одной ключевой фигуры; наличие (отсутствие) управленческого резерва
Расчет номинальной безрисковой ставки
Безрисковое вложение средств подразумевает, что инвестор независимо ни от чего получит на вложенный капитал именно тот доход, на который он рассчитывал в момент инвестирования средств. Следует отметить, что, говоря о безрисковости вложений, мы имеем в виду лишь относительное отсутствие риска, а не абсолютное. В качестве безрисковой нормы доходности целесообразно выбрать доходность по государственным ценным бумагам. Причем срок погашения государственной ценной бумаги должен совпадать с периодом распоряжения свободными денежными средствами инвестора. Так как было сделано предположение о том, что предприятие в прогнозном периоде не будет ликвидировано, а будет приносить доход в течение достаточно длительного периода времени, то для сопоставимости со сроком помещения инвестором средств в капитал этого предприятия в качестве безрисковых ценных бумаг выбираются долгосрочные государственные рублевые облигации, которые были проданы на торгах ММВБ.
В качестве номинальной безрисковой ставки была выбрана процентная среднесрочная ставка по ГКО - ОФЗ, которая составляла на 30.05.2010 г. 10% (Сайт ЦБ РФ http://www.cbr.ru).
Расчет премии за отдельные несистематические риски инвестирования в предприятие
Значения премий (поправок) определялись согласно методике Г.В. Булычевой.
Поправка на размер предприятия. Наиболее очевидное преимущество, которое имеет крупная компания, заключается в относительно более легком доступе к финансовым рынкам при необходимости привлечения дополнительных ресурсов, а также большая стабильность бизнеса по сравнению с малыми конкурентами. Кроме того, крупная компания может быть монополистом на рынке, а также градообразующим предприятием, что дает дополнительные преимущества перед потенциальными конкурентами. Фактор риска, связанный с размером предприятия, заключается в том, что относительно небольшие фирмы имеют более неустойчивую динамику развития, чем их крупные отраслевые конкуренты. Кроме того, небольшая фирма растворяется среди себе подобных, а крупная всегда выделяется и привлекает внимание. И, наконец, мелкие инвесторы скорее доверят свои деньги большой, хорошо известной в стране компании, нежели маленькой и известной лишь в пределах одного заурядного городка. Таким образом, вкладывая средства в небольшую или среднюю компанию, инвестор должен учесть тот разрыв в процентных ставках, который возникнет в случае попытки его фирмы привлечь дополнительные средства по сравнению с крупным промышленным предприятием. Дополнительные проценты представляют собой дополнительный риск. Эти дополнительные проценты в идеале и должны быть учтены в ставке дисконта.
Анализ деятельности, которой занимается оцениваемое общество свидетельствует о том, что предприятие является значительным, но тем не менее, предприятие не обладает достаточной материальной базой для осуществления своей деятельности и весь свой доход получает от непосредственной деятельности. Данные факторы позволяют принять величину премии за риск размера предприятия, в размере 1 %.
Финансовая структура. Формализация анализа финансовой структуры предприятия подразумевает сопоставление различных коэффициентов, рассчитанных по предприятию, с нормативными значениями.
В перечень показателей могут быть включены следующие коэффициенты:
- соотношение заемных и собственных средств (или доля заемных средств в пассиве баланса);
- соотношение дебиторской и кредиторской задолженности;
- коэффициент текущей ликвидности (отношение текущих активов к текущим обязательствам);
- коэффициент абсолютной ликвидности;
- доля долгосрочной задолженности в пассиве (следует считать, чем больше, тем хуже);
- доля долгов бюджету в пассиве (или общей сумме задолженности);
- стоимость заемных средств (отношение расходов на выплату процентов по полученным кредитам и займам к сумме долгосрочных и краткосрочных кредитов и займов);
- коэффициенты покрытия;
- рентабельность продукции;
- рентабельность финансово-хозяйственной деятельности.
Также отмечено, что доступна при выполнении данной оценки была доступна бухгалтерская отчетность лишь за один период 2009 год, по результатам которой выявлены результаты финансово-хозяйственной деятельности предприятия. На основании анализа хозяйственной деятельности, можно сказать, что финансовое положение предприятия хорошее, но риск существует и определен в размере 1%.
Производственная и территориальная диверсификация. Производственная диверсификация – это производство предприятием товаров и оказание услуг, относящихся к различным отраслям и подотраслям. При прочих равных условиях диверсифицированное предприятие меньше зависит от успеха или неудачи в определенной сфере бизнеса, а, следовательно, более устойчиво. Преимущества от производственной диверсификации еще более усиливаются при удачной территориальной диверсификации, то есть когда предприятие производит свою продукцию и услуги на различных с географической точки зрения рынках. Предприятие можно считать диверсифицированным, если доходы от различных сфер деятельности сопоставимы по величине.
Оцениваемое Предприятие осуществляет такой вид деятельности как ремонт и сервисное обслуживание газотурбинных двигателей судового типа, т.е. относится к рынку производственных услуг.
Премия за этот фактор риска определена на уровне – 1 %.