ПРИНЦИПЫ И МОДЕЛИ ЦЕНООБРАЗОВАНИЯ на фондовом рынке

Первая часть посвящена основам методологии ценообразования, его понятийному аппарату и рассматривает такие понятия, как стоимость ценной бумаги, ее теоретическая, рефлекторная и рыночная цена, и изучает различия между ними; освещает принципы и возможные стратегии ценообразования, рассматривает существующие факторы и методы ценообразования, модели ценообразования и характерные особенности ценообразования на первичном и вторичном рынках.
Во второй главе представлено подробное определение таких понятий как теоретическая цена ценной бумаги, и рассмотрены модели и особенности ценообразования различных ценных бумаг.
Наконец, третья глава освещает особенности ценообразования акций и подробно описывает существующие модели ценообразования, их различия.
...

Введение
Глава 1. Принципы и модели ценообразования ценных бумаг
.
.
.
Глава 2. Теоретическая цена ценной бумаги. Особенности и модели ценообразования различных видов ценных бумаг
.
.
.
Глава 3. Особенности ценообразования акций.
.
.
.

Актуальность вопросов ценообразования, в частности принципов и моделей ценообразования, на рынке ценных бумаг обусловлена крайней важной ролью фондового рынка в экономике как такового ....
Целью данной работы является изучение таких важных аспектов методологии ценообразования на рынке ценных бумаг, как принципы ценообразования и существующие модели ценообразования...

Формирование цены можно разделить на следующие этапы: анализ временных рядов изменения цены, выбор соответствующих методов и определение функции тренда, прогнозирование тренда, анализ остаточной компоненты. Прогнозирование обычно осуществляется с учетом реальной вероятности наступления тех или иных событий на фондовом рынке. Один путь сводится к определению вероятностной общей экономической перспективы и степени ее влияния на оценку акций. Другой путь включает изучение конкретных отраслей и регионов для выяснения того, как их ожидаемые изменения повлияют на оценку акций. Основным методом прогнозирования является разработка трех вариантов сценариев развития оценки акций — пессимистического, наиболее вероятного и оптимистического — с учетом количественной оценки влияния на результаты расчетов изменений экономической и социальной среды существования эмитента, различных рисков.Модели компонентного анализа определяют зависимость уровня цены от определенных компонентов (составных частей) рынка ценных бумаг.Структурные модели включают анализ составных элементов определенной цены, взаимосвязей между ними и их влияние на изменение уровня цен.Статистические модели основаны на отражении статистических закономерностей и отклонений от них. При этом вначале теоретически обосновывают выбор вида зависимости и оценивают параметры модели на основе построения динамических рядов статистических наблюдений, проверки соответствия выбранного типа модели конкретным условиям ценообразования.Факторные модели основаны на факторном анализе определения степени зависимости уровня стоимости от ряда конкретных факторов. Постулатом моделей является теория о том, что любой экономический фактор, снижающий предложение или увеличивающий спрос на товар, ведет к повышению цены и, наоборот, любой фактор, увеличивающий предложение и уменьшающий спрос, как правило, приводит к накоплению запасов и снижению цены. На этой основе устанавливается цена, которая соответствует определенному соотношению спроса и предложения. При использовании факторных моделей учитываются стоимостные показатели (опережающие, сопутствующие, запаздывающие). Опережающие показатели сигнализируют о состоянии экономики в ближайшем будущем, ее возможных изменениях и колебаниях уровня инфляции, сопутствующие и запаздывающие показатели отражают основные направления изменений в экономике и опровергают или подтверждают опережающие показатели. Эти показатели называются индикаторами. Основные сопутствующие и запаздывающие индикаторы, динамика ВНП, индекс потребительских цен, индекс инфляции. Графические модели являются основой технического анализа и описывают в виде графиков определенные тенденции динамики изменения стоимости ценных бумаг. Технический анализ изучает конкретное соотношение спроса и предложения, т.е. сами изменения цен на фондовом рынке. Графические модели полезны, так как: 1) позволяют выполнить реальный прогноз цен; 2) определяют точное время событий; 3) фиксируют динамику цен и выявляет устойчивые тенденцииИммитационные модели строятся в форме выбора вариантов различных уровней стоимости при благоприятной, неблагоприятной и средней конъюнктуре рынка ценных бумаг при различной совокупности факторов. Модели могут иметь статистический, динамический характер; могут быть линейными, многомерными; разрабатываться с использованием компьютерных технологий или вручную; применяться повсеместно или в отдельных частных случаях.1.5. Специфика ценообразования на первичном и вторичном рынке ценных бумагПри анализе процесса ценообразования на рынке ценных бумаг, следует различать те его компоненты, которые формируются органами государственного регулирования и эмитентами, выпускающими ценные бумаги, и те, которые складываются под воздействием вторичного рынка, а значит, отражают рыночное соотношение спроса и предложения.Особенности процесса ценообразования закладываются эмитентами еще на стадии разработки эмиссии ценных бумаг, выборе рыночного сегмента их распространения. Если рыночный сегмент распространения ценных бумаг крайне ограничен, то цена определяется ценой первичного размещения и ценой погашения. В этом случае цена привязывается к дате продажи ценной бумаги и может быть названа назначаемой. Так как пространство вторичного рынка не ограничено, эмитент способен установить  только начальную цену первичного размещения и конечную цену погашения. Промежуточные цены в течение всего срока действия ценных бумаг, как уже указывалось выше, устанавливаются рынком, а не эмитентом. Если ценные бумаги являются долговыми обязательствами (облигации, векселя), то они обладают фиксированными ценами первичной продажи и погашения, а также сроком действия и датой погашения в отличие от акций.Ценообразование на первичном рынке реализуется по следующей схеме. При эмиссии новых ценных бумаг проводится формируются некоторые затраты, связанные с работой по выбору видов, типов, категорий выпускаемых ценных бумаг, определениюе объема выпуска и цен ценных бумаг, выбор метода размещения выпуска (аукцион, торги, конкурс, подписка), подготовки проспекта эмиссии. Оплата эмитентом услуг инвестиционного института, юристов, аудиторов. На предэмиссионном совещании устанавливается окончательная цена бумаг нового выпуска с учетом целей выпуска и вида бумаг. Затем осуществляется непосредственно выпуск ценных бумаг в обращение. Выпуск (эмиссия) происходит при учреждении акционерного общества, увеличении размера уставного капитала.Бывают следующие формы эмиссии:- частичное размещение без публичного объявления и проведения рекламной кампании, продажа первым владельцам на равных условиях (цена всех акций одного выпуска одинакова)- открытая продажа с публикацией, регистрацией проспекта эмиссии (число инвесторов не ограниченно)- размещение ценных бумаг возможно путем прямого обращения эмитента к инвесторам.На первичном рынке ценные бумаги могут быть размещены посредством:- продажи акций по закрытой подписке сотрудникам компаний- продажи акций на чековых и денежных аукционах.После первичного размещения операции покупки и продаже ценных бумаг реализуются на вторичном рынке, на котором представлены покупатели - юридические или физические лица и посредники в виде инвестиционных институтов. Вторичный рынок включает в себя «уличный» неорганизованный рынок (внебиржевой) и организованный (биржевой) рынок.Значение ценообразования на рынке ценных бумаг, являющегося важной частью механизма рыночной экономики, трудно переоценить. Вместе с тем специфика российского фондового рынка и его место в экономической системе нашей страны пока не позволяют в полной мере использовать потенциал, свойственный развитым фондовым рынкам. Среди причин, препятствующих эффективному функционированию российского рынка ценных бумаг, выделим высокий уровень рисков, сформированных под воздействием определенных финансовых, макроэкономических и политических факторов, низкий уровень капитализации рынка и ликвидности ценных бумаг, слабая степень защиты инвесторов, вытекающая из недостаточного развития нормативной правовой базы.Теоретическая цена ценной бумаги. Особенности и модели ценообразования различных видов ценных бумаг.Рефлективная стоимость, теоретическая цена и рыночная цена инвестиционной ценной бумаги. Инвестиционная ценная бумага – это эмиссионное отношение, в котором временно отчуждается определенная сумма денег в качестве капитала, т.е. в целях получения чистого дохода. В эмиссионной ценной бумаге и эмитент, и инвестор обычно одинаково заинтересованы в получении чистого дохода как результата функционирования отчужденного инвестором капитала. Указанный чистый доход делится между инвестором и эмитентом в соответствии с условиями эмиссионного соглашения. Инвестиционная ценная бумага не представляет собой какой-то уже существующей стоимости, она выражает стоимость (капитал), которая будет создана в будущем. Только эта будущая стоимость и есть основа ее рыночной цены. Инвестиционная ценная бумага имеет две важных особенности: •Она приносит доход инвестору, и в этом смысле она есть свидетельство на получение чистого дохода в будущем, или будущего чистого дохода или стоимости, которая еще не создана. •Она не является представителем отчуждаемого капитала инвестора. Капитал, который инвестор передал эмитенту, функционирует произвольно, а потому, в конечном счете, обязательно уменьшается за счет переноса его стоимости на стоимость создаваемых им материальных благ. Поэтому если бы инвестиционная ценная бумага была бы заместителем отчужденного капитала, то ее стоимость очень быстро бы упала. Фиктивность инвестиционной ценной бумаги состоит в том, что продается не она сама, а чистый доход по ней. Ценная бумага как фиктивный капитал – это будущий чистый доход как товар. Этот будущий доход обычно существует как сумма периодических будущих денежных доходов (поступлений, платежей от эмитента). Действительный капитал есть всегда сумма накопленных доходов прошлых лет. Фиктивный капитал, наоборот, есть сумма возможных будущих доходов. Поскольку капитал создает доход, то по величине последнего можно определить величину и самого капитала, создающего этот доход. Нахождение величины капитала по величине приносимого им чистого дохода называется капитализацией дохода. Зная величину чистого дохода, приносимого ценной бумагой инвестору, можно определить и эквивалентную ему современную величину стоимости всего капитала. Теоретическая, или расчетная, цена инвестиционной ценной бумаги - это модель капитализации чистого дохода, который она приносит инвестору в соответствии с условиями эмиссионного соглашения. Понятия «дисконтирование», «капитализация», «теоретическая цена» есть понятия, аналогичные понятию «рефлективная стоимость», но только с упором на то, как образуется, формируется эта стоимость, которой еще нет, но будет в будущем. В конечном счете наиболее важное практическое значение имеет теоретическая цена инвестиционной ценной бумаги. В качестве «будущей» стоимость должна иметь какую-то форму практического применения, каковой и является теоретическая цена, т.е. некая модель определенного рода расчетов, на основе которой участники рынка смогут приблизительно судить о рефлективной стоимости ценной бумаги или иметь теоретическую оценку выражаемого ценной бумагой капитала. Модели теоретической цены инвестиционной ценной бумаги.Капитал периодически приносит чистый доход своему владельцу, но с другой стороны, он и сам есть накопленный («капитализированный») чистый доход. Поэтому теоретически возможны два подхода к определению капитала по величине приносимого им чистого дохода или два типа моделей теоретической цены ценной бумаги:•Депозитный подход – это подход, основанный на определении капитала исходя из отношения: капитал – обычно приносимый чистый доход•Накопительный подход – это подход, основанный на определении капитала как суммы приносимых им будущих чистых доходов.В первом случае обычно математически капитализацию чистого дохода определяют как частное от деления этого чистого дохода на рыночную кредитную ставку. Это есть теоретическая текущая оценка капитала инвестора на основе отношения величины предполагаемой им к получению суммы денежного дохода от эмитента ценной бумаги к уровню процентной ставки. Данный подход теоретически основан на возможности получить определенную величину капитала (денег) на банковский депозит под процентную ставку, позволяющую получать начисляемый чистый доход в том же размере, в каком его в среднем приносит данная ценная бумага. В этом случае абсолютная величина депозита и есть тот денежный капитал, который на рынке в данный момент представляет собой инвестиционная ценная бумага, т.е. ее теоретическая цена.Второй подход внешне более точен, поскольку приносимый чистый доход относится к разным временным датам будущего, а потому его простое суммирование, которое подразумевается в депозитном подходе, некорректно. Проблема определения теоретической цены инвестиционной ценной бумаги как капитализированного чистого дохода коренится в двух главных моментах:•В определении величины будущего чистого (процентного, дивидендного) дохода;•В порядке сведения будущей стоимости к текущей стоимости. Величина будущего чистого (начисляемого) дохода по ценной бумаге может быть неопределенной по двум причинам. Во-первых, в силу неопределенности самой исходной величины начисляемого дохода, как это имеет место в случае дивидендного дохода или если процентная ставка носит плавающий характер. Во –вторых, в силу неизвестности того, выплатит эмитент положенный чистый доход (а в случае облигации – и сам основной долг) или нет.Только неопределенность первого вида обусловлена условиями эмиссионного отношения, а неопределенность второго вида по определению есть основной (кредитный) риск. В результате способ учета этих неопределенностей различен. Неопределенность первого вида учитывается в теоретической цене ценной бумаги. Неопределенность второго вида может быть учтена только за пределами теоретической цены, т.е. уже в самой рыночной цене ценной бумаги. Порядок сведения будущей стоимости к ее оценке на текущую дату, в свою очередь, имеет две группы неопределенностей. Во-первых, неизвестность величины знаменателя в формуле капитализации, или неопределенность рыночной процентной ставки. Во-вторых, временная неопределенность процесса дисконтирования с точки зрения общих сроков и дискретности этого процесса. В результате теоретическая цена инвестиционной ценной бумаги уже как модель не есть нечто "строгое", "точное", «окончательное» и т.п., а потому ее расчетные результаты – это лишь некое возможное усреднение существующих на рынке стоимостных оценок. Теоретическая цена любой инвестиционной ценной бумаги является гораздо более неопределенной величиной по сравнению с ценой вещественного товара. Соответственно, чем меньше детерминирован процесс рыночного ценообразования ценной бумаги, тем выше роль субъективных факторов в самом этом процессе.Цена - это определенная денежная величина, которая образуется по правилам, установленным на рынке для каждого конкретного вида ценной бумаги или касается того или иного конкретного эмиссионного отношения. Эта денежная оценка может быть результатом аукционных торгов, т.е. делом исключительного соревнования между продавцами и покупателями.Но обычно для отдельных видов хорошо торгуемых ценных бумаг существуют выработанные рынком правила расчета теоретической цены, которая считается отправной для конкретной сделки. Такую цену еще часто называют справедливой ценой, а то и просто стоимостью ценной бумаги. Например, правила образования цены для депозитного сертификата иные, чем для облигации, т.к. для первого полностью отсутствует механизм дисконтирования. Цена акции формируется на рынке иначе, чем цена облигации. Цена векселя образуется иначе, чем цена облигации и т.д.Очевидно, что теоретическая цена ценной бумаги, или представляемый ею капитал, во-первых, не соответствует размеру исходной ссуды, т.е. размеру капитала, на который она была обменена при ее выпуске, а во-вторых, постоянно колеблется с изменением рыночных условий кредитования. Это есть отличие от обычного банковского кредитования, при котором размер выданного (полученного) кредита (ссуды) остается постоянным в течение всего срока действия кредитного отношения. Непосредственно рыночная цена инвестиционной ценной бумаги, как и любого товара вообще, зависит от:•Выражаемой ею рефлекторной стоимости, т.е. текущей оценки стоимости будущего капитала, носителем которого она является, в форме теоретической цены;•Соотношения спроса и предложения, которое вызывает отклонение рыночной цены от ее объективной (теоретической) основы.Особенности ценообразования долговой ценной бумаги.Теоретическая цена долговой ценной бумаги – это капитал как капитализированный процентный доход по этой ценной бумаге. Общее правило образования этой теоретической оценки состоит в приведении (сведении) исходного эмиссионного отношения к текущим условиям предоставления займа на рынке. Например, в самом простейшем случае исходное ссудное отношение, лежащее в основе ценной бумаги, состояло в предоставлении на год капитала размером 100 руб. под 5% годовых, т.е. процентный доход составляет 5 руб. в год. Текущая рыночная оценка этого ссудного отношения будет зависеть от текущих условий кредитования. Пусть через какое-то время процентная ставка на рыке выросла до 6% годовых, т.е. теперь капитал размером 100 руб. уже приносит 6% годовых или 6 руб. в год. Это означает, что в среднем случае собственность на исходную ссуду размером 100 руб., зафиксированную в ценной бумаге, может быть продана лишь за 83,3 (5 руб. : 0,06) или приносимый 100-рублевой ценной бумагой ежегодный доход в 5 руб., составляет 6% годовых лишь по отношению к капиталу размером уже 83,3 руб.В случае кредитования временно отчуждается за плату, т.е. в этом смысле продается как товар, денежный капитал, а его «доход» есть процентный доход по ссуде. В случае долговой ценной бумаги все обстоит совсем наоборот. Продается сам процентный доход как товар, а его теоретической ценой в виде цены ценной бумаги является соответствующее ему значение заемного капитала. Под формой теоретической цены долговой ценной бумаги скрывается отношение, обратное ссудному отношению. Или, выражаясь иначе, в ссудном отношении капитал (стоимость) отчуждается на время за определенную плату (процент). В отношении купли-продажи долговой ценной бумаги, наоборот, отчуждается будущий процентный доход за плату, которая на самом деле есть не плата, и в этом смысле никакая не цена, а соответствующий этому будущему процентному доходу текущий ссудный капитал (но только как расчетная величина).В свете сказанного рефлективная стоимость инвестиционной долговой ценной бумаги, определяемая через механизм ее теоретической цены, есть не что иное как общественная оценка капитала, соответствующего заемному капиталу, приносящему в данный момент времени такой же по величине процентный доход, который согласно условиям эмиссионного отношения будет приносить данная долговая ценная бумага. Как правило, в долговой ценной бумаге процентный доход фиксирован, т.е. количественно задан условиями ее эмиссии. В этом случае проблема расчета теоретической основы ее рыночной цены сводится к проблеме нахождения знаменателя в формуле капитализации процентного дохода. Хотя и сама модель капитализации может быть не единственно возможной. В тех случаях, когда процент по долговой ценной бумаге заранее количественно не фиксирован, а сам определяется в будущем («плавающая процентная ставка»), расчет теоретической цены такой долговой ценной бумаги становится намного более неопределенным.Особенность ценообразования владельческой ценной бумаги.Владельческая ценная бумага, или акция, есть ценная бумага, которая приносит дивидендный, а не процентный доход. Рассуждая логически, можно утверждать, что если капитал был отчужден в качестве займа, а потому его рефлективная стоимость есть такой же капитал, как и тот капитал, который приносит процентный доход согласно условиям эмиссионного отношения, то и аналогично, если капитал был отчужден на условиях его объединения с другими частными капиталами, то его рефлективная стоимость – это капитал, который в среднем приносит ту же прибыль, что и объединенный капитал. В случае владельческой ценной бумаги для определения ее теоретической цены экономически правильнее использовать отношение между капиталом и всей приносимой им прибылью, а значит капитализации подлежит вся прибыль акционерного общества, а вовсе не только его дивиденды.Формально владелец акции получает по ней только дивидендный доход, поэтому субъективно для него владельческая ценная бумага есть представление только дивиденда. Но объективно в основе этой ценной бумаги лежит отношение объединения капиталов, и акция здесь – представить не только частной собственности на дивиденд, но и коллективной собственности на весь капитал. Та прибыль, которая остается в акционерном обществе (т.е. реинвестируется), все равно принадлежит акционеру, но не может быть употреблена им исключительно в собственных интересах.