Инвестиционная политика коммерческого банка

ОГЛАВЛЕНИЕ ВВЕДЕНИЕ 3 1 Теоретические и правовые основы инвестиционной политики коммерческого банка (на примере портфельного инвестирования ) 5 1.1 Структура рынка ценных бумаг и его специфика в РФ 5 1.2 Виды ценных бумаг и оценка их доходности 13 1.2.1 Акции 14 1.2.2 Облигации 17 1.2.3 Высоколиквидные банковские ценные бумаги 19 1.3 Деятельность коммерческого банка на рынке ценных бумаг и ее правовые основы 22 2 Портфельное инвестирование как форма инвестиционной деятельности коммерческого банка 27 2.1 Формирование портфеля ценных бумаг 27 2.1.1 Основные принципы формирования портфеля инвестиций. 27 2.1.2 Стратегия инвестирован ия 28 2.1.3 Модели портфельного инвестирования 32 2.1.4 Риск пор тфеля ценных бумаг при формировании 40 2.2 Управление портфелем ценных бумаг 46 2.2.1 Мониторинг портфеля 46 2.2.2 Стратегия управления портфелем ценных бумаг 51 2.2.3 Взаимосвязь риска , дохода и доходности. 53 2.2.4 Определение оптимального срока реинвестирования вложенных средств. 54 2.2.5 Выбор оптимальных стратегий инвестора на основании анализа доходности ценных бумаг 55 2.3 0птимизация портфеля ценных бумаг на основе современной теории портфеля 56 2.4 Эффективность портфеля ценных бумаг 64 3 Управление портфел ем ценных бумаг коммерческого банка 67 3.1 Основные показатели деятельности банка “Инкогнито” в 1993-1996 гг. 67 3.2 Деятельность Банка в 1997-1998 годах 73 3.2.1 Проявление кризиса в 1997-1998 годах 73 3.2.2 Влияние кризиса на деятельность Банк а в 1997-1998 годах 74 3.3 Управление портфелем ценных бумаг Банка 75 3.4 Дальнейшее развитие кризиса и его влияние на деятельность банка 78 Заключение 82 Список использованной литературы 86 ПРИЛОЖЕНИЯ 88 ВВЕДЕНИЕ Занимаясь инвестициями , необхо димо выработать определенную политику своих действий и определить основные цели инвестирования (стратегический или портфельный его характер ) , состав инвестиционного портфеля , приемлемые виды це н ных бумаг , качество бумаги , диверсификацию портфеля и т . д. Со стояние рынка и возможности инвестора определяют выбор его инвестиц и онной стратегии . Именно поэтому портфельное инвестирование пока ещё не стало пр е обладающим на отечественном рынке . Однако наметились определенные подходы , р е ализуемые , в частности , в учете всех приобретенных в результате инвестиционных оп е раций ценных бумаг . Дипломная работа посвящена актуальной для развивающейся экономики пр о блеме – инвестиционной политике коммерческого банка , которую мы рассмотрим на примере формирования и управления пор тфелем ценных бумаг . Цель работы - выявить наиболее закономерные процессы управления и формирования портфеля ценных бумаг . Для полного освящения выбранной темы были поставлены следующие задачи : 1) Выявить основные теоретические предпосылки формирования по ртфеля ценных бумаг ; 2) Раскрыть методику формирования и управления портфеля ценных бумаг ; 3) Рассмотреть портфель ценных бумаг банка “Инкогнито” ; 4) Проанализировать основные тенденции фондового рынка с точки зрения портфел ь ного инвестора. В качестве о бъекта исследования (вполне справедливо ) был выбран коммерч е ский банк , так как именно банки являются наиболее крупными инвесторами и активными участниками фондового рынка . В теоретической части дается освещение структуры рынка ценных бумаг , состав его участников , а также характеристика ценных бумаг . В данной главе представлены проблемы формирования современного российского рынка ценных бумаг. Для того чтобы сформировать оптимальный портфель ценных бумаг необходимо разработать инвестиционную стратегию , к оторая основывается на анализе доходности от вложения , времени инвестирования и анализе возникающих при этом рисков . Чем выше риски на рынке ценных бумаг , тем больше требований предъявляется к качеству упра в ления портфелем . Процесс управления направлен на сохранение основного инвестиц и онного качества портфеля и тех свойств , которые соответствуют интересам его держ а теля . Во второй главе приведена методика формирования и управления портфелем ценных бумаг , а также принятие оптимальных решений при формировании инвестиц и онного портфеля. В работе теоретические аспекты переплетаются с практическими материалами деятельности реального коммерческого банка . Так как по закону о банках и банковской деятельности информация о деятельности коммерческого банка является комме рческой тайной , а в работе приведены реальные данные о портфельных инвестициях за 1994-1999 гг ., то автор работы , сохраняя коммерческую тайну , дает банку условное название . Далее в работе банк будет называться “Инкогнито”. 1 Теоретические и правовые основы инвестиционной политики коммерческого банка (на примере портфельного инвестирования ) 1.1 Структура рынка ценных бумаг и его специфика в РФ Рынок ценных бумаг отличается от других видов рынка прежде всего специф и ческим характером своего товара . Ценная бумага - товар особого рода . Это одновременно и титул собственности и долговое обязательство , это право на получение дохода и об я зательство этот доход выплачивать . Ценные бумаги являю тся проявлением фиктивного капитала - бумажного двойника реального капитала. Рынки ценных бумаг подразделяются на первичный и вторичный , биржевой и внебиржевой. Первичный рынок ценных бумаг - это рынок , который обслуживает выпуск (эмиссию ) и первичное разм ещение ценных бумаг . Вторичный рынок является рынком , где производится купля-продажа ранее выпущенных ценных бумаг. По организационным формам различают биржевой рынок (фондовая или валютная биржа ) и внебиржевой рынок. Внебиржевой рынок - сфера обращения ц енных бумаг , не допущенных к кот и ровке на фондовых биржах . На внебиржевом рынке размещаются также новые выпуски ценных бумаг . Внебиржевой рынок организуется дилерами , которые могут быть или не быть членами фондовой биржи . Внебиржевой рынок ценных бумаг про водится по тел е фону , телефаксу , компьютерным сетям . Он занимается главным образом ценными бум а гами тех акционерных обществ , которые не имеют достаточного количества акций или доходов для того , чтобы зарегистрировать (пройти листинг ) свои акции на какой-либ о бирже. Операции с ценными бумагами проводят фондовые биржи (для бумаг в валюте - валютные биржи ) и инвестиционные институты. Фондовая биржа представляет собой организованный и регулярно функцион и рующий рынок по купле-продаже ценных бумаг . Организацион но фондовая биржа представлена в форме хозяйственного субъекта , работающего по лицензии и занима ю щегося обращением ценных бумаг . Под обращением ценных бумаг понимаются их купля , продажа , а также другие действия , предусмотренные законодательством , приводящи е к смене владельца ценных бумаг . Биржа не является коммерческим предприятием . Как хозяйственный субъект , биржа предоставляет помещение для сделок с ценными бум а гами , оказывает расчетные и информационные услуги , дает определенные гарантии , накладывает огра ничения на торговлю ценными бумагами и получает комиссионные от сделок . Функции фондовых бирж заключаются в мобилизации временно свободных д е нежных средств через продажу ценных бумаг и в установлении рыночной стоимости ценных бумаг. Участниками фондовой биржи являются продавцы , покупатели и посредники (финансовый брокер или маклер , дилер ). Брокер - это посредник , заключающий сделки по поручению и за счет клиента и получающий за свои услуги комиссионные , т.е . возн а граждение в виде договорного процента от с уммы сделки . В отдельных случаях брокер получает еще и заработную плату . Доходом брокера может быть сумма , полученная в виде разницы в цене покупателя и продавца . Брокер действует на основе заключаемых с кл и ентами соглашений (договоров , контрактов ). Дилер - посредник (физическое или юр и дическое лицо ), занимающийся перепродажей ценных бумаг от своего лица , за свой счет и на свой страх и риск . Доход дилера складывается за счет разницы в ценах покупки и продажи. На фондовой бирже обращаются следующие бумаги : 1) Акция ; 2) Облигация ; 3) Казначейские обязательства государства ; 4) Сберегательные и депозитные сертификаты ; 5) Вексель ; 7) Варрант ; 8) Фьючерс ; 9) Приватизационный чек ; а также брокерские места и аренда брокерских мест . Брокерское место на бирже пре д ставляет собой право торговли на данной бирже . Ценные бумаги , обращающиеся на фондовой бирже , подразделяются на основные и производные . К основным относятся акции , облигации , казначейские обязательства государства . Производные ценные бумаги - это любые ценные бумаги , удостоверяющие право их владельцев на покупку или пр о дажу перечисленных выше основных ценных бумаг . К ним относятся , прежде всего , о п ционы и фьючерсы. Инвестиционный институт - хозяйствующий субъект или физическое лицо , ос у ществл яющее операции с ценными бумагами . К инвестиционным институтам относятся финансовый брокер , инвестиционный консультант , инвестиционная компания , инв е стиционный фонд (см . рис .1 в приложении 1). Все инвестиционные институты , за и с ключением инвестиционного ко нсультанта , должны иметь лицензию на свою деятел ь ность . Инвестиционные институты осуществляют свою деятельность на рынке ценных бумаг как исключительную , т.е . не допускающую ее совмещения с иными видами де я тельности. Финансовый брокер - это аккредитованн ый агент (т.е . зарегистрированный , имеющий полномочия ) по купле-продаже ценных бумаг или валюты . Он заключает сделки по поручению и за счет клиентов . В качестве финансового брокера может выст у пать хозяйствующий субъект или гражданин. Инвестиционным консул ьтантом является гражданин , имеющий квалификац и онный аттестат 1 категории , выдаваемый сроком на один год Минфином РФ или его о р ганом . Для работы консультантом лицензия не требуется , однако необходима регистр а ция такого гражданина в качестве предпринимателя. Инвестиционная компания - это объединение (корпорация ), вкладывающее кап и тал посредством прямых и портфельных инвестиций и выполняющее некоторые функции коммерческих банков . Инвестиционные компании представлены холдинговыми комп а ниями , финансовыми группа ми , финансовыми компаниями . Холдинговая компания представляет собой головную компанию , владеющую контрольным пакетом акций других акционерных обществ , называемых дочерними предприятиями , и специализирующуюся на управлении . Финансовой холдинговой ко м пан ией является компания , более 50% капитала которой составляют ценные бумаги других эмитентов и иные финансовые активы . В состав активов финансовой холдинговой компании могут входить только ценные бумаги и иные финансовые активы , а также имущество , необходи м ое непосредственно для обеспечения функционирования аппарата управления холдинговой компанией . Финансовая холдинговая компания может вести только инвестиционную деятельность . Другие виды деятельности для нее не допуск а ются. Финансовая группа - это объедин ение предприятий , связанных в единое целое . В отличие от холдинга , финансовая группа не имеет головной фирмы , специализиру ю щейся на управлении. Финансовая компания - это корпорация , финансирующая выбранный по некот о рому критерию определенный , достаточно у зкий круг других корпораций и не ос у ществляющая диверсификации (т.е . рассредоточения ) вложений , свойственных другим компаниям . Финансовая компания , как правило , в отличии от холдинговой компании не имеет контрольных пакетов акций финансируемых его корпорац ий. Инвестиционный фонд представляет собой акционерное общество открытого т и па , которое привлекает средства мелких инвесторов , аккумулирует их путем выпуска (эмиссии ) и продажи собственных ценных бумаг (акций ), обеспечивает вложение этих средств от своего имени в ценные бумаги других эмитентов и в торговлю ценными б у магами . Например , выгода мелкого инвестора , располагающего одним или несколькими приватизационными чеками при вложении в счет рассредоточения (диверсификации ) вложений чекового инвестиционного фонда в ценные бумаги большого числа эмитентов и квалифицированного управления инвестициями со стороны специалистов фонда . Инвестиционные фонды бывают : открытый , закрытый и чековый . Открытый фонд - это фонд , эмитирующий ценные бумаги с обязательс твом их выкупа обратно , т.е . предоставляющий владельцу ценной бумаги этого фонда право по его требованию получить в обмен на них его денежную сумму или иное имущество в соответствии с уставом фонда. Закрытый фонд - фонд , который эмитирует ценные бумаги бе з обязательства их выкупа обратно. Чековый фонд - специализированный инвестиционный фонд приватизации , с о вершающий операции с приватизационными чеками . Приватизационный чек также я в ляется ценной бумагой. Ценная бумага должна пройти государственную регис трацию . Государственной регистрации подлежит первичная эмиссия ценных бумаг , т.е . продажа ценных бумаг эмитентами их первым владельцам (инвесторам ). Первичная эмиссия ценных бумаг осуществляется при : 1. учреждении акционерного общества и размещение акций среди его учредителей ; 2. увеличении размеров уставного капитала акционерного общества путем выпуска а к ций ; 3. привлечении заемного капитала юридическими лицами , государством , госуда р ственными органами или органами местной администрации путем выпуска обл игаций и иных долговых обязательств. Первичная эмиссия ценных бумаг осуществляется в форме : 1) открытого (публичного ) размещения ценных бумаг среди потенциально неогран и ченного круга инвесторов - с публичным объявлением , проведением рекламной ко м пании и регистрацией проспекта эмиссии ; 2) закрытого (частного ) размещения - без публичного объявления , без проведения р е кламной компании , публикации и регистрации проспекта эмиссии среди заранее и з вестного ограниченного круга инвесторов . Процедура первичной эми ссии ценных бумаг включает следующие этапы : 1) при открытом размещении ценных бумаг : а ) принятие эмитентом решения о выпуске ценных бумаг ; б ) подготовка и утверждение про спекта эмиссии ценных бумаг эмитентом ; в ) регистрация ценных бумаг на основании представленных нотариально заверенных копий учредительных документов и проспекта эмиссии ; г ) издание проспекта эмиссии и публикация сообщения о подписке на ценные б у маги ; д ) размещение ценных бумаг. 2) в случае закрытого размещения ценных бумаг : а ) принятие эмитентом решения о выпуске ценных бумаг ; б ) регистрация ценных бумаг ; в ) размещение ценных бумаг. Регистрация ценных бумаг производится следующим образом : 1. В Мини стерстве финансов Российской Федерации : а ) если сумма эмиссии равна или выше 50 млрд . руб ., а также при последующих выпусках , при которых общая сумма всех ценных бумаг одного вида будет равна или свыше 50 млрд . руб .; б ) в случае эмиссии ценных бум аг независимо от суммы эмиссии органами госуда р ственной власти и управления республики в составе Российской Федерации , краев , областей , городов , районов. 2. В министерствах финансов республик в составе Российской Федерации краевыми , областными , городскими (Москва и Санкт-Петербург ) финансовыми отделами по месту нахождения эмитента : а ) если сумма эмиссии не превышает 50 млрд . руб ., а также при последующих выпу с ках , при которых общая сумма всех выпущенных ценных бумаг одного вида менее 50 млрд . руб .; 3. В Ц ентральном банке Российской Федерации в случае эмиссии ценных бумаг банками и иными кредитными учреждениями независимо от суммы эмиссии . Владелец ценной бумаги получает доход от ее владения и распоряжения . Доход от распоряжения ценной бумагой - эт о доход от продажи ее по рыночной стоимости , когда она превышает номинальную или первоначальную стоимость. Доход от владения ценной бумагой может быть получен различными способами . К ним относятся : a) установление фиксированного процентного платежа ; b) пр именение ступенчатой процентной ставки ; c) использование плавающей ставки процентного дохода ; d) индексирование номинальной стоимости ценных бумаг ; e) реализация долговых обязательств со скидкой (дискантом ) против их ном и нальной цены ; f) проведение выи грышных займов ; g) использование дивидендов ; Фиксированный процентный платеж - это самая простая форма платежа . Однако в условиях инфляции и быстро меняющейся рыночной конъюнктуры с течением времени неизменный по уровню доход потеряет свою привлекательно сть . Применение ступенч а той процентной ставки заключается в том , что устанавливается несколько дат , по ист е чению которых владелец ценной бумаги может либо погасить ее , либо оставить до наступления следующей даты . В каждый последующий период ставка процента возра с тает . Плавающая ставка процента дохода изменяется регулярно (например , раз в квартал , в полугодие ) в соответствии с динамикой учетной ставки Центрального банка России или уровнем доходности государственных ценных бумаг , размещаемых путем аукционной продажи . В качестве антиинфляционной меры могут выпускаться ценные бумаги с н о миналом , индексируемым с учетом индекса потребительских цен . По некоторым ценным бумагам проценты могут не выплачиваться . Их владельцы получают доход благодаря тому , что покупают эти ценные бумаги со скидкой (дисконтом ) против их номинальной стоимости , а погашают по номинальной стоимости. По отдельным видам ценных бумаг могут проводиться регулярно тиражи , и по их итогам владельцу ценной бумаги выплачивается выигрыш. Дивиденды пр едставляют собой доход на акцию , формирующийся за счет пр и были акционерного общества (или другого эмитента ), выпустившего акции . Размер д и виденда не является величиной постоянной . Он зависит , прежде всего , от величины прибыли акционерного общества , направл яемой на выплату дивидендов. Владелец ценных бумаг должен постоянно анализировать их движение на фо н довом рынке . По результатам анализа принимается решение о возможной продаже к а кой-либо ценной бумаги . Ценная бумага , как правило , продается , если : 1) она не принесла ожидаемый доход и нет надежды на его рост в будущем ; 2) она выполнила возложенную на нее функцию ; 3) появились более эффективные пути использования капитала , чем вложение его в данную ценную бумагу. Обратимся теперь к качественным характерис тикам отечественного РЦБ . В этом плане он характеризуется : · небольшими объемами и неликвидностью ; · “неоформленностью” в макроэкономическом смысле (еще неизвестно , какая часть источников финансирования хозяйств и бюджета будет формироваться за счет выпу ска ценных бумаг , а какая , например , за счет кредита ; какова будет макрофинансовая пропорция между бумагами - титулами собственности и долговыми обязательствами ; каким будет соотношение сил на фондовом рынке , доля банков и небанковских инв е стиционных инсти тутов в финансовых активах ; насколько заметное место в росси й ской практике займут институты коллективных сбережений и т.д .); · неразвитостью материальной базы , технологий торговли , регулятивной и информ а ционной инфраструктуры , регистрирующей , депозитарной и клиринговой сети ; о т сутствием крупных инвестиций для создания материальной базы и обеспечивающих подсистем рынка ; · раздробленной системой государственного регулирования рынка (7-8 органов гос у дарства пытаются воздействовать на рынок и урегулировать ег о , но при этом отсу т ствует действенная система надзора за профессиональными его участниками ); · отсутствием у государства сколько-нибудь продуманной , долгосрочной политики формирования данного рынка ; · высокой степенью всех рисков , связанных с ценными бу магами ; · высоким уровнем инфляции , падением валютного курса рубля и негативным проце н том , что делает неэффективными инвестиции в ценные бумаги в сравнении с реал ь ными активами ; · значительными масштабами агрессивной политикой учреждения нежизнеспособных компаний ; · крайней нестабильностью в движении курсов , объемов рынка , завышенными ожид а ниями инвесторов и низкими инвестиционными качествами ценных бумаг , в которые они вкладывают деньги ; · отсутствием открытого доступа к макро - и микроэкономической инф ормации о с о стоянии РЦБ ; · инвестиционным кризисом , который в любой момент может стать и отчасти является фактором кризиса спроса на ценные бумаги ; · отсутствием обученного персонала ; крупных , с длительным опытом работы инвест и ционных институтов , заслужи вших общественное доверие ; · агрессивностью , острой конкуренцией при отсутствии традиций деловой рыночной этики ; · невыполнением основного предназначения РЦБ (перераспределение денежных р е сурсов на цели производительных инвестиций ) при том , что рынок обс луживает в первую очередь государство , а во вторую - спекулятивный оборот , перераспределение крупных портфелей акций и становление новых торгово-финансовых компаний , не имеющих до начала массовых эмиссий реальных активов. Главный недостаток развития россий ского фондового рынка заключается в том , что в нем нет достаточного наполнения ценными бумагами , прежде всего акциями и облигациями компаний и предприятий . Поэтому рынок ценных бумаг , особенно фондовые биржи , выполняют несвойственные им функции , торгуя кр е дитными ресурсами , ГКО и фина н совыми инстру ментами . Реализация их на биржах носит исключительно спекулятивный характер . Поэтому рынок ценных бумаг в России пока не дает мобилизационного эффекта для увеличения инвестиций в промышленность и , таким образом , не отвечает тем зад а чам , которые ставились перед ним в момент его создания. По существу у рынка ценных бумаг отсутствует связь с производством и его д и намикой . При падении производства курс ценных бумаг должен снижаться , однако в ряде случаев он растет , чт о можно объяснить созданием искусственного спекулятивного бума на фондовых биржах . Второй этап приватизации государственной собственности не за чеки а за деньги , начатый в 1995 г . должен подтолкнуть развитие рынка ценных бумаг , наполнив его большим объемом различных ценных бумаг предприятий и компаний. 1.2 Виды ценных бумаг и оценка их доходности Ценные бумаги являются документами имущественного содер жания , которые связаны с имущественными правами таким образом , что последние бе з этих документов не могут быть ни осуществле ны , ни переданы другим лицам . В зависимости от выр а женных на бумаге прав , можно выде лить несколько видов ценных бумаг : · денежные бумаги (облигации , векселя , казначейские обяза тельства , чеки и т.д .); · т оварные бумаги , закрепляющие права владения имуществом - чаще всего это права собственности или залога на товары (ко носаменты , деливери-ордера , складские свидетельства и т.д .): · бумаги , закрепляющие право участия в какой-либо компании - акции , серти фикаты на акции , пользовательские свидетельства и т.д. В зависимости от способа легитимации лица в качестве вла дельца права различают : - ценные бумаги на предъявителя , когда собственником приз нается лицо , предъявившее документ : - именные бумаги , содерж ащие обозначение собственника на самой ценной бумаге ; - ордерные бумаги , которые предусматривают возможность пе редачи другим лицам п у тем совершения специальной передаточной записи (индоссамента ) на оборотной стороне документа. Важными качествами ценно й бумаги является ее доходность и ликвидность . Как правило , эти характеристики находятся в обрат но пропорциональной зависимости : чем выше ликвидность ценной бумаги , тем меньше ее доходность . Ликвидные (легкореал и зуемые бумаги ) образуют часть обо ротно го капитала компании-владельца и могут быть в случае не обходимости легко реализованы на рынке ценных бумаг (превраще ны в наличные деньги ). Их разновидности : - краткосрочные свидетельства (коммерческие бумаги , казна чейские векселя , соглашения о перекуп ке , депозитные сертифика ты , евродоллары и т.д .; - долговые обязательства (облигации государства и крупных устойчивых предприятий ); - ценные бумаги , дающие право собственности - т.н . легкореализуемые ценные бумаги , дающие право на основной капитал. В отл ичие от высоколиквидных бумаг , которые приобретаются с целью выгодного п о мещения временно свободных денежных средств , покупка доходных ценных бумаг крупными инвесторами производится с целью поглощения других предприятий , ра с прост ранения влияния на дру гие компании и завоевания рынков сбыта. 1.2.1 Акции Акцией признается ценная бумага , удостоверяющая право ее держателя (акционера ) на получение части прибыли акционерного общества (АО ) в виде дивидендов , на участие в управлении де лами АО и на часть имущества , оставшегося после ликвидации АО . Как правило , это право возникает при внесении средств на цели развития АО (определенного пая в уставный капитал АО ). Право на выпуск акций имеют только акционерные общ е ства (в мировой практике - предприятиями и организациями , основанными на колле к тивной собственности либо на полном хозяйственном ведении государственной со б ственностью ). Акции выпускаются без установленного срока обращения. Основной характеристикой акции является ее курсовая стоим ость (курс акции ). Под курсом акции понимается относительная величина , показывающая , во сколько раз текущая стоимость акции (по которой ее можно приобрести в настоящее время на рынке ) больше номинала . Нередко изменение курса дается в пунктах : один пункт о б ычно соответствует одному проценту . Курс акций находится в прямой зависимости от получаемого по ним дивиденда и в обратной зависимости от приемлемой для покупателя нормы пр и были , которая определяется как норма ссудного процента с надбавкой за риск . Кроме этого на курс акции влияет величина спроса и предложения на рынке ценных бумаг. Важным свойством акции , отличающим ее от других ценных бумаг , является то , что акция дает ее владельцу право на управление обществом , которое реализуется на общем собрании акци онеров . Степень влияния акционера на ход дел в АО прямо пропорци о нальна размеру средств , которые он вложил в уставной капитал АО . В целом обычные акции дают их обладателям права трех видов : q право на получение дивидендов в зависимости от размеров прибыл и АО q право на участие в управлении АО ; q право на получение части имущества после расплаты с кре диторами в случае ликв и дации АО. Основной характеристикой акции , характеризующей ее инвестиционную ценность , я в ляется ее совокупная доходность . Она находи тся по формуле : , руб. (1) где : - ставка дивиденда (%), которая зав исит от суммы выплаченного по итогам года дивиденда - ДК ( руб .) Д K = (К 2 - К 1 ) - изменение курсовой стоимости (разница между курсом на текущий момент К 2 и курсом , по которому акция была приобретена К 1 ) - в долях единицы : Н - номинал акции [руб .]. Иногда доход ность находится для конкретного года , в этом случае изменение курсовой стоимости находится по формуле : (%),. (2) где : РС 1 - рыночная стоимость на начало года, РС 2 - рыночная стоимость на конец года. Доходность служит исходной величиной для расчета более общей характеристики акции - чистой прибыли приобретения : (%),. (3) где : PC - рыночная стоимость на момент приобретения акции, Курс акции - это капитализированный дивиденд , он равня ется сумме денежного капитала , которая , будучи вложенной в банк или отданной в ссуду , даст доход , равный дивиденду , получаемому по акции . Поэтому действительная стоимость акции (курс ) может быть найдена по формуле : , где. (4) Д - ставка дивиденда за последний год (%), С 6 - ставка учетного банковского процента (%) Однако реальный курс акций различных эмитентов в каж дый момент времени обычно отличается от действительной стоимости акции , так как на него дополнительно влияют факторы спроса и предложения фондового рынка. Для оценки инвестиционной ценности акций используется и другие показатели , напр и мер : · курс /чистая п рибыль - ( К /П ) ; · дивиденд на акцию - ( ДВ / А ) ; · прибыль на акцию -( П / А ) . Оценка акций может также производиться с помощью другого параметра - требуемого уровня прибыльности . В этом случае действительная стоимость акции находится по формуле : ,где. (5) Д - ставка дивиденда , выплаченного по итогам прошлого года ; УП - уровень прибыльности по данной акции. Велич ина УП оценивается , исходя из рискованности покупки данной акции : ,где : . (6) БУ - безопасный уровень приб ыльности (обычно определ я ется по учетной банковской ставке : БУ =Сб * 100); В - коэффициент "бета ", рассчитываемый для каждого вида акций по статистическим данным за прошлые годы (находится по биржевым сводкам ); РУ - общерыночный средний уровень прибыльност и в настоя щее время , при котором коэффициент В = 1 Как следствие успешной деятельности компании , иногда вполне естественно ожидать роста дивидендов в будущем . Оценки по увеличению дивидендов с подробным обосн о ванием часто содержатся в публикуемых проспектах эмиссии . В этом случае можно использовать уточненную формулу оценки действительной стои мости акций : ,где : . (7) РД - предполагаемый ежегодный рост дивидендов в долях единицы. Последняя формула наиболее часто используется на Западе для расчетов действительной стоимости акций . Как правило , у солидных компаний рост дивидендов относительно пост оянен , что и позволяет использовать данную формулу . Характерно , что результаты применения данной формулы оказываются в целом правильными даже в тех случаях , когда ожидания по росту дивидендов не сбылись . Очень часто компания прекращает политику увеличени я процентов выплаты дивидендов , реинвестируя полученную пр и быль в производство , то есть увеличивая капитальную стоимость акций . Поэтому де й ствительная стоимость акций растет и в этих случаях (но уже не за счет повышения д и видендов , а за счет увеличения курс овой стоимости самих акций ). 1.2.2 Облигации В переводе с латинского “облигация” буквально означает “обязательство” . Имеется в виду обязательство возмещения взятой в долг суммы , то есть долговое обязательство . Организация , выпуст ившая облигации (эмитент ) выступает в роли заемщика денег , а покупатель облигации (инвестор ) выступает в роли кредитора. Строго говоря , облигация - ценная бумага , удостоверяющая внесение ее владельцем денежных средств и подтве р ждающая обязательство возмес тить ему номинальную стоимость этой ценной бумаги в предусмотренный в ней срок с уплатой фиксированного процента (если иное не пред у смотрено правилами выпуска ). Основные отличия облигации от акции : - облигация приносит доход только в течение строго опреде ленного , указанного на ней срока ; - в отличие от ничем не гарантированного дивиденда по простой акции , облигация обычно приносит ее владельцу доход в виде заранее установленного процента от нарицательной стоимости (номинала облигации , указанного на ней с амой ); - облигация акционерного общества не дает права выступать ее владельцу в качестве акционера данного общества , то есть не дает права голоса на собрании акционеров. Доход по облигациям обычно ниже дохода по акциям , но он более надежен , так как в мень шей степени зависит от ситуации на рынке и циклических колебаний в экономике . Поэтому облигации являются более привлекательными ценными бумагами для многих категорий людей , заботящихся не только о доходности , но и о надежности своих вкладов. n По сроку де йствия облигации условно разделяются на несколько видов : Таблица 1 Российская традиция Англосаксонская традиция краткосрочные от 1 до 3 лет от 1 до 5 лет среднесрочные от -3 до 7 лет от 6 до 15 лет долгосрочные от 7 до 30 лет свыше 15 лет Сегодня в России можно встретить несколько типов этих ценных бумаг : облигации внутренних (государственных ) и местных (муниципальных ) займов , а также облигации предприятий и акционерных обществ. Облигации бывают следующих типов : q именные - владельцы таких облигаций регистрируются в особой книге , поэтому такие облигации обычно бескупонные ; q "на предъявителя " - имеет специальный купон , являющийся свидетельством права держателя облигации на получение процентов по наступлении соответствующих с роков ; q кроме этого облигации могут быть свободно обращающимися или с ограниченным кругом обращения . Облигации государственных и муниципальных займов выпуск а ются на предъявителя . Облигации акционерных обществ и предприятий выпускаются как именными , так и на предъявителя. Нарицательная или номинальная цена облигации служит базой при дальнейших пер е расчетах и при начислении процентов . Кроме нее , облигации имеют выкупную цену , которая может совпадать , а может и отличаться от номинальной в зависимости от усло вий займа . По ней облигация выкупается (погашается ) эмитентом после истечения срока займа . Кроме этого облигация имеет рыночную цену , определяемую условиями займа и ситуацией , сложившейся в текущий момент на рынке облигаций . Курс облигации - это значение ры ночной цены , выраженное в процентах к номиналу . Если облигации прод а ются ниже номинала , а погашаются по номиналу , говорят что продажа производится “с дисконтом” . Если облигации продаются по номиналу , а погашаются с начислением д о полнительных процентов , гов орят , что облигации погашаются “с премией” . Иногда ежегодные начисления процентов комбинируются с дисконтом или премией. Если по облигации предполагается периодическая выплата доходов , то он обычно производится по купонам . В зависимости от условий выпуска облигации - купонный доход может выплачиваться ежеквартально , раз в полгода или ежегодно . Чем чаще пр о изводится выплата купонного дохода , тем большую выгоду получает инвестор . Поэтому облигации с поквартальной выплатой при равном годовом дивиденде всегда к отируются выше , чем облигации , выплаты по которым проводятся только раз в год. Средний курс облигаций колеблется под влиянием изменения спроса и предл о жения , а также нормы ссудного процента . Иначе говоря , чем больший процент в текущий момент гарантируют св оим вкладчикам банки , тем ниже цена облигации с фиксирова н ным процентом . Курс (настоящая цена ) облигации находится по формуле : (руб .),где : . (8) С к - годовой процент по облигации (купонный процент ); С б - ссудный (банковский ) процент ; Т о - срок , на который выпущена облигация (число лет ); Н - номинал облигации (руб .) При изменении учетной ставки меняется и ку рс облигации : (руб .),где . (9) Т - число лет , оставшихся до погашения облигации ; С б 1 - старая учетная став ка (%); С б 2 - новая учетная ставка (%). Купонный доход (реализованный доход ) всегда определяется по отношению к номиналу : (руб .),где С к - купонная ставка ; Ставка текущего дохода , как правило , определяется по от ношению к цене приобретения облигации : Ст = ДХ / PC , где : Р C -рыночная стоимость (цена приобретения ) облигации. 1.2.3 Высоколиквидные банковские ценные бумаги Наиболее рас пространенным видом высоколиквидных банковских бумаг в России являются депозитные сертификаты . Депозитным сертификатом признается письменное свидетельство банка о вкладе денежных средств , удостоверяющее право вкладчика на получение по истечении установлен н ого срока суммы депозита и процентов по ней в любом учреждении данного банка . При этом сумма депозита отражается кредитовой з а писью на счете депонента в банке-эмитенте . Условия , при которых владелец депозита может получить свои средства назад , зависят от в ида открываемого ему счета . Различ а ются три основных вида банковских депозитов : q условный депозит , содержащий перечень условий , при которых средства депозита могут быть получены обратно , а также размер причитающегося владельцу депозита процента ; q депоз ит до востребования (бессрочный депозит ), при котором клиент может изъять всю сумму депозита или ее часть при предъявлении депозитного сертификата (т.е . деньги возвращаются банком по первому требованию вкладчика ); q срочный депозит с заранее установленным сроком возврата депозита . Процент срочного депозита (обычно выражается в виде нормы годового процента на номинальную сумму вклада ) прямо пропорционален сроку , в течение которого депонент обязуется не изымать вклад . Чем дольше этот срок , тем выше годовой процент . Как правило , даже при минимальном сроке этот процент выше , чем для депозита до востр е бования . Если владелец срочного депозита требует выплаты депонируемых средств раньше срока , то ему выплачивается пониженный процент , уровень которого определ я ется на договорной основе при внесении депозита. Выплата процентов по сертификатам производится с использованием простых и сложных ставок . Чаще всего доход выплачивается в момент погашения сертификата . Текущая стоимость сертификатов ( с использованием метода пр остых процентов ) нах о дится по формулам : Если сертификат продавался по номиналу , то его стоимость (рыночная стоимость PC) на момент погашения : (руб .),где : . (10) Н - номинал (цена продажи ); С с - объявленная ставка по сертификату (в долях единицы ). Промежуточная стоимость сертификата (без уче та возмож ных штрафных санкций за преждевременную продажу ): (руб .),где : . (11) d 2 - количество дней до пог ашения ; D - число дней между датами выпуска и погашения. При продаже сертификата с дисконтом , его начальная цена устанавливается по формуле : (руб .) . (12) Промежуточная стоимость в этом случае : (руб .),где : . (13) Маржа на цену начисляется дополнительно. Метод сложных процентов предполагает начисление пр о центов на проценты , которые накапливаются по мере приближения срока погашения . Например , текущая курсовая с тоимость сертификата , купленного по номиналу , будет находиться в этом случае по формуле : . (14) Разница в р асчетах с использованием простых и сложных процентов тем больше , чем больше срок. Важной характеристикой для инвестора является доходность сертификата . Если серт и фикат куплен инвестором по номиналу за d1 дней до погашения , а продается за d2 дней до погашен ия , то доходность владения сертификатом в течение (d l -d 2 ) дней (при использ о вании простых процентов ) можно найти по формуле : ,где : . (15) С 6 - банковская ставка на момент продажи сертиф и ката (в долях единицы ). Если сертификат куплен третьим лицом за dl дней до погашения , а затем приобретен инвестором по рыночной цене PC за d2 дней до погашения и сдается в момен т погашения , его доходность для инвестора : . (16) Банковские депозитные сертификаты , как новый вид ценных б умаг , возникли в США . В течение 60-70 годов они широко распространились и в Европе , особенно на так называемом рынке евродолларов , центром которого является Лондон . В отличие от облигаций , банковские сертификаты являются высоколиквидными ценными бумагами. 1.3 Деятельность коммерческого банка на рынке ценных бумаг и ее правовые о с новы Рассмотрим основные виды деятельности коммерческого банка на рынке ценных бумаг : 1. Деятельность банков по выпуску собственных ценных бумаг. Собственные акции банки и кредитные учреждения выпускают с целью формирования (увеличения ) со б ственного уставного капитала . При формировании дополнительных , заемных средств они выпускают со б ственные долговые обязательства - облигации , депозитные и сберега тельные сертификаты , векселя , а также производные ценные бумаги (варранты , опционы и др . ) 2. Собственные сделки банков с ценными бумагами. Такие сделки осуществляются по инициативе банка (кредитного учреждения ) от со б ственного имени и за собственный счет подразделяются на : инвестиции и торговые оп е рации . - Банки могут вкладывать средства в ценные бумаги целью получения доходов . Такая деятельность является альтернативной (но не взаимоисключающей ) по отношению к кредитованию . - В торговых операциях с цен ными бумагами банк выступает в роли торговца , прио б ретая ценные бумаги для собственного портфеля или продавая такие бумаги из со б ственного портфеля . Основная цель этих операций - увеличение дохода из разности курсов на одни и те же бумаги на биржах . Важное их условие - быстрота проведения сделок . - Банки также могут заключать прямые сделки с ценными бумагами вне биржи (в своем помещении ). 3. Деятельность банков в качестве финансовых брокеров . В качестве финансового брокера на РЦБ банки (кредитные учрежде ния ) выполняют п о среднические (агентские ) функции при купле-продаже за счет и по поручению клиента . Эти посреднические операции банками (кредитными учреждениями ) могут выполняться в двух вариантах : * на основании договора комиссии ; * на основании договора поручения. По поручению клиентов банки могут совершать комиссионные операции (выст у пать в качестве комиссионера ), т.е . осуществлять сделки купли-продажи ценных бумаг за счет клиента , но от своего имени. Брокерские операции на основании договора поручения п редполагают поручение клиента банку купить или продать ценные бумаги от имени и за счет клиента и закл ю чение между ними соответствующего договора . Банк (поверенный ) может выполнить поручение клиента (доверителя ) одним из следующих способов : * осуществить сделку на бирже ; * купить ценные бумаги для себя или продать клиенту бумаги из собственного портфеля. Если поручение касается бумаг , котирующихся на официальном или регулируемом биржевом рынке , то сделка проводится через биржу (биржевых маклеров ), за искл юч е нием тех случаев , когда доверитель требует иного. 4. Деятельность банков в качестве инвестиционных компаний. Предприятия при эмиссии и размещении своих ценных бумаг пользуются услугами других лиц . И , как правило , посредниками в этих случаях выступают ба нки и кредитные учреждения . Банки вправе по соглашению с эмитентом организовывать выпуск ценных бумаг и их первичное размещение . При этом инвестиционные институты могут создавать временные объединения (консорциумы или синдикаты ) для совместной организации выпуска и размещение ценных бумаг одного эмитента , для чего они заключают мног о стороннее соглашение , с одной стороны , и соглашение головного института консорциума с эмитентом (эмиссионное соглашение ) - с другой стороны . Банки (кредитные учрежд е ния ), выступ ая в качестве инвестиционных компаний , могут выдавать гарантии в пользу других лиц - посредников , занимающихся размещением ценных бумаг , - по размещению ими ценных бумаг эмитента . Такая операция - своего рода страхование рисков . Соде р жание гарантии сводит ся к тому , что гарант обязуется принять на себя по обусловленному курсу бумаги , если посредникам не удастся их разместить . Если же размещение сост о ится , то гарант вправе рассчитывать на комиссионные и вознаграждение за свой риск. Любая деятельность коммер ческих банков , в том числе и инвестиционная , в первую очередь регулируется Законом РФ от 02.12.90 № 394-1 “О Центральном Банке РФ” (новая редакция от 12 июля 1999 года ) и Законом РФ от 03.02.95 “О банках и ба н ковской деятельности” . Статья 6 Закона “О бан ках и банковской деятельности” посв я щена деятельности кредитных организаций на рынке ценных бумаг. К нормативным документам , регулирующим рынок ценных бумаг в РФ , можно отнести : 1. Гражданский Кодекс Российской Федерации , часть I гл . 7 “Ценные бумаги” . Вв еден в действие Законом РФ от 30.11.94г . № 52-ФЗ. 2. Федеральный Закон от 22.04.96г . № 39-ФЗ “О рынке ценных бумаг” регулирует отн о шения , возникающие при эмиссии и обращении эмиссионных ценных бумаг независимо от типа эмитента , а также особенности создания и деятельности профессиональных участников рынка ценных бумаг. 3. Федеральный Закон от 26.12.95г . № 208-ФЗ “Об акционерных обществах”. 4. Федеральный Закон от 18.10.95г . № 158-ФЗ “О внесении изменений в Закон РСФСР “О налоге на операции с ценными бумага ми”. 5. Федеральный Закон от 29.07.98 № 136-ФЗ “Об особенностях эмиссии и обращения го с ударственных и муниципальных ценных бумаг” устанавливает : - порядок возникновения в результате осуществления эмиссии государственных и муниципальных ценных бумаг и исп олнения обязательств Российской Федерации , субъектов Российской Федерации , муниц и пальных образований ; - процедуру эмиссии государственных и муниципальных ценных бумаг и особенности их обращения ; - порядок раскрытия информации эмитентами указанных ценных бумаг в части , нге р е гламентированной законодательством Российской Федерации. 6. Закон Российской Федерации от 06.12.91г . № 1992-1 “О налоге на добавленную сто и мость” с последующими изменениями и дополнениями. 7. В целях обеспечения экономических условий устойчивого функционирования банко в ской системы Российской Федерации , защиты интересов вкладчиков и кредиторов и н струкцией № 1 “О порядке регулирования деятельности банков” от 1.10.97 устанавл и ваются нормативы деятельности банков , в том числе и инвестицион ной . Это макс и мальный риск на одного заемщика или группу связанных заемщиков , максимальный размер крупных кредитных рисков , максимальный размер кредитов , гарантий и поруч и тельств , предоставленных банком своим участникам и инсайдерам , максимальный размер ве ксельных обязательств банка , норматив использования собственных средств банков для приобретения долей (акций ) других юридических лиц. 8. Инструкция Банка России № 75-и от 23.07.98 порядке применения федеральных законов , регламентирующих процедуру регистра ции кредитных организаций и лицензирования банковской деятельности” устанавливает порядок регистрации кредитных организаций и лицензирования банковской деятельности . Кредитная организация , имеющая лицензию на осуществление банковских операций , вправе осущ е ствлять деятельность на рынке ценных бумаг в соответствии со статьей 6 Федерального закона “О банках и банковской деятельности”. 9. Указ Президента РФ от 11.06.94г . № 1233 “О защите интересов инвесторов”. 10. Постановление № 490 от 16.05.1994 “Об особен ностях определения налогооблагаемой базы для уплаты налога на прибыль банками и другими кредитными учреждениями”. 11. Постановление № 26 от 19.09.97 “О внесении дополнений в постановление федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 18 августа 1997 г . № 25 “Об утверждении положения о порядке лицензирования различных видов профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг российской федерации” и об утверждении новой редакции положения о порядке лицензирования различных видов профессиональной деятельно с ти на рынке ценных бумаг российской федерации”. 12. Постановление Правительства РФ от 08.02.93г . № 107 “О выпуске государственных краткосрочных бескупонных облигаций” с последующими изменениями и дополнени я ми. 13. Постановление Правительства РФ от 15.05 .95г . № 458 “О генеральных условиях выпуска и обращения облигаций федеральных займов”. 14. Постановление Правительства РФ от 26.09.94г . № 1094 “Об оформлении взаимной з а долженности предприятий и организаций векселями единого образца и развитии ве к сельного обращения”. 15. Положение о порядке размещения , обращения и погашения казначейских обязательств (утверждено МФ РФ 21.10.94г . № 140 с изменениями от 09.03.95г . № 21). 16. Письмо ГНС РФ от 09.03.93г . № ВГ -4-01/28ан и МФ РФ от 23.02.93г . № 05-01-04 “О поряд ке налогообложения доходов банков и и предприятий от дисконта , полученного по государственным облигациям” . 17. Письмо ГНС РФ и МФ от 13.06.95г . № 53 “О некоторых вопросах , связанных с налог о обложением облигаций с переменным купонным доходом”. 18. Письмо ГНС РФ от 07.09.95г . № НП -6-1/477 и МФ РФ от 05.09.95г . № 1-35/12 “О нек о торых вопросах , связанных с налогообложением облигаций сберегательного займа Ро с сийской Федерации”. 19. Письмо ГНС РФ от 29.06.95г . № НП -6-01/355 и МФ РФ от 30.06.95г . № 66 “О поряд ке применения льгот по налогообложению доходов от операций с казначейскими обяз а тельствами (КО )” 20. Письмо ГНС РФ от 29.06.94г . № 01-05-12/278 “О налогообложении прибыли юридич е ских лиц при операциях с векселями”. 2 Портфельное инвестиров ание как форма инвестиционной деятельности коммерческого банка 2.1 Формирование портфеля ценных бумаг 2.1.1 Основные принципы формирования портфеля инвестиций. · Бе зопасность вложений (стабильность дохода , неуязвимость на рынке инвестицио н ного капитала ). · Доходность вложений. · Рост вложений . · Ликвидность вложений . Методом снижения серьезных потерь в инвестировании служит ДИВЕРСИФИКАЦИЯ финансовых вложений , т.е . приобретение определенного числа разнообразных фина н совых активов . ( От десяти и выше ). Существует определенная зависимость между риском и диверсификацией портфеля . Общий риск портфеля состоит из двух частей : - диверсифицированный риск (не системат ический ), который поддается управлению - не диверсифицированный , систематический – не поддающийся управлению (но во з можно ). Портфель , состоящий из акций столь разноплановых компаний , обеспечивает стабильность получения положительного результата . Обратимся к примеру , ставшему классическим . Допустим , что су ществуют две фирмы : первая производит солнцезащи т ные очки , вто рая — зонты . Вы , как инвестор , вкладываете половину денежных средств в акции “Очков” , а другую — в акции “Зонтов” . Каким будет результат ? Пре дставление о нем дает приводимая ниже таблица. Таблица 2 Условия погоды Норма дохода по акции “Очков” , ° /п,Ро Норма дохода по акции “Зонтов”, %, Рз , Норма доходов по портфелю Ри =0,5Ро +0,5Рз Дождливая Нормальная Солнечная 0 10 20 20 10 0 10 10 10 Простейший пример позволяет сделать несколько важных заключений . Под диверсиф и кацией понимается инвестирование финансовых средств в более , чем один вид активов. Диверсифицированный портфель представляет собой комбина цию разнообразных це н ных бумаг , составл енную и управляемую ин вестором . Применение диверсифицирова н ного портфельного подхода к инвестициям позволяет максимально снизить вероятность неполуче ния дохода . Для того чтобы подсчитать норму дохода при наличии определен ного портфеля , применяется следу ющая формула : Р П =Д 1 Р 1 +Д 2 Р 2 +...+Д n Р n , (23) где — Р П норма доходности всего портфеля , Р 1 , Р 2 , Р n — нормы доходности отдельных активов , Д 1 , Д 2 , Д n — доли соответствующих активов в портфеле . Диверсификация по ртфеля ценных бумаг снижает риск в инве стиционном деле , но не отменяет его по л ностью . Последний остается в виде так называемого недиверсификационного риска, т.е . риска , проистекающего из общего состояния экономики. Существует портфельная теория : т.е . тео рия финансовых инвестиций , в рамках которой осуществляется наиболее выгодное распределение риска портфеля и оценка его доходности . Основные элементы реализации : · Оценка финансовых активов. · Инвестиционные решения. · Оптимизация портфеля. · Оценка р езультатов. Вырабатывается модель взаимосвязи системного риска , дохода и доходности. 2.1.2 Стратегия инвестирования Разработка инвестиционной стратегии всегда основывается на анализе доходности от вложе ния средств , времени инвестирова ния и возникающих при этом рисков . Эти факторы во взаимо связи определяют эффективность вложений в тот или иной инструмент фондового рынка . Принятая инвестиционная стратегия определяет тактику вложения средств : сколько ср е дств и в какие ценные бумаги следует инвестировать и , следов а тельно , всегда является основой операций с ценными бумагами . Итак , разработка инв е ст и ционной стратегии прежде всего преследует цель максимизации дохода от вложения с редств на основе минимизации цены ресурсов , используемых для инвес тирования и з а трат на проведение операции , и выбора варианта инвестирования , обеспечивающего наивысшую доходность . Естественно , что эффективность инвестирования различается в зависимости от того , используются ли для вложений только собственные средства или привлекаются и заемные ресурсы . Инвестирование в самый доходный на момент ос у ществления анализа выпуск (как правило , дальней серии ) и хранение его до погашения . Эта схема является весьма простым вариантом , не требует ана литической работы и х о рошо обученных кадров . Однако имеет серьёзные риски , связанные с необходимостью отвлечения средств на весь период инвестирования и формированием так называемых “длинных” пассивов . Весьма вероятны убыт ки , свя занные с досрочной продажей при неблагоприятном курсе обли гаций . Поэтому такой вариант обычно не используется профес сионалами фондового рынка : его практикуют корпоративные небанковские и н весторы , используя для вложений собственные средства. Кратк осрочные спекуляции , весьма распространенная на отечественном рынке стратегия рисковых вложений в наиболее доходные облигации за день-два перед аукц и оном или покупка облигаций на аукционе и продажа их через несколько дней , когда скорость роста их цены приб ли зится к остальным выпускам . Эта схема возможна при особом состоянии рынка и весьма рискованна при тех операциях до размещения , которые активно осуществляет эмитент . Она удобна для коротких денег , эффективность испол ь зования которых во многом зависит от качества прогноза . Поэтому реализация дан ного варианта инвестирования требует определенной аналити ческой работы для прогнозир о вания уровня цен на аукционе и направления их изменения после аукциона , а также в ы бора лучше го момента продажи облигаций . Высок ий риск неправильно уга данного направления движения цен после аукциона или при проведении краткосрочных спек у ляций предопределяет возмож ность использования этого метода лишь профессионалами , имеющими аналитические структуры . Основополагающий принцип в п ассивном управлении можно сформулировать так : “купил и храни” . Однако его реализация предполагает формирование широко диверс и фицируемого порт феля , включающего в себя выпуски с разными сроками погаше ния (короткими — для обеспечения ликвидности и дальними — для обеспечения доходн о сти ), и замену выпусков по мере их по гашения . Однако , если рыночные изменения пр и водят к неаде кватности его инвестиционным целям , состав портфеля изменя ется . Для обеспечения своевременной ревизии осуществляется мониторинг фондов ого рынка . Пассивное управление портфе лем требует издержек : снижение риска сопровождается увеличе нием затрат на его сокращение и поэтому данная инвестицион ная стратегия применяется банковскими и крупными корпора тивными инвесторами. Портфельное инвестир ование с активным управлением основано на постоянном переструктурировании портфеля в пользу наиболее доходных в данный момент облиг а ций . Эта схема наиболее сложна , так как требует не только большой ана литической р а боты на основе постоянно получаемой и обр аба тываемой информации с биржи , но и дорогостоящих техничес ких систем и технологий , обеспечивающих поступление и обра ботку информации с рынка в режиме реального времени . Актив ное управление — самый затратный вариант инвестирования , и для инвестора возм ожность активного управления портфелем существенно ограничивается комиссионными , взимаемыми ди лерами . П о этому эту схему , как правило , используют крупные инвестиционные компании , ба н ки-дилеры и другие профессио налы , располагающие специальными аналитически ми отделами и достаточными средствами. Чтобы в каждом конкретном случае добиться действительно эффективной стр а тегии инвестирования на современном отече ственном рынке ценных бумаг , моделир о вание операций с ценными бумагами должно обеспечивать : - оптимал ьный портфель инвестиций в фондовые ценности ; - информацию для управляющих по согласованию движения внутренних финансовых потоков. Решение первой задачи невозможно без применения методов технического анализа . Он основывается на широком использо вании той предпосылки , что цены на фондовые и н струменты определяются спросом и предложением на рынке ценных бумаг . Технический анализ занимается исследованием итогов сделок на рынке ценных бумаг , главным обр а зом , по таким параметрам , как цена и объем сделки . Технич еское движение рынка о т слежи вается путем составления графиков , они же служат и основой для прогноза цен , поэтому этот вид анализа иногда называют графикой . Используя инструментарий те х нического анализа , можно , по мнению его сторонников , осуществить прогно з цен ф и нансового рынка , а также определить возможные размеры по купок , продаж и их сроки . По сложившейся практике технический анализ является ин струментом реализации и н вестиционной стратегии на рынке ГКО , ОФЗ . Не вдаваясь в многочисленные тонкости технич ес кого анализа , изучение которых составляет самостоятельный учебный курс , попробуем разобраться , насколько он может быть полезен в реализации той или иной инвестиционной стратегии и каким образом его можно использовать . Следует сразу оговориться , что одн и модели технического ана лиза используют для прогнозирования будущих цен различных инструментов фондового рынка , другие — для движения р ы ноч ных индексов , третьи — для совокупности отдельных активов. В основе анализа лежат следующие рациональные предполо ж ения : q рыночный доход есть результат взаимодействия спроса и предложения ; q спрос и предложение зависят от множества факторов как ра циональных , так и нер а циональных , исследованием которых тех нический анализ в противоположность фундаментальному не за н имается ; q цены на фондовом рынке изменяются согласно тренду , имею щему определенную продолжительность по времени ; q изменение тренда происходит под воздействием изменения соотношения спроса и предложения ; q любые изменения внешних факторов , случайные и ли нет , ра но или поздно будут о т ражены в изменении соотношения спроса и предложения , а , следовательно , на гр а фике цен рыночных сде лок ; q отдельные участки графиков повторяют друг друга , так как динамика цен подчинена определенным закономерностям , и они носят устойчивый характер. В сущности , технический анализ утверждает , что анализ рынка будет достоверным , э ф фективным и достаточ ным , если он основывается на изучении графиков движения рынка , в котором отражаются все факторы . Анализ определяет тренд и его поворот , т . е . любое движение рынка является трендовым и может быть : “бычьим” (bullish) — движение цены вверх ; “медвежьим” (bearish) — движение цены вниз ; “горизонтальным” или “боковым” — цена не имеет четко вы раженного движения вниз или вверх и колеблет ся около не кой величины . Рыночные ситуации повторяются , и это позволяет предсказы вать будущие цены. Основоположником школы технического анализа единодуш но признается Чарльз Доу , а его теория считается одной из ста рейших и наиболее известных в школе тех н и ческого анализа . Доу был основателем компании Доу Джонс и редактором жур нала “Уолт-стрит” до 1900 года . После его смерти в 1902 году развитие теории было продо л жено . Теория Доу основывается на исследовании трендов по рынку в целом и по о т дельной ценной бумаге . При этом движение рын ка всегда исследуется в трех временных интервалах . Самый длинный из них носит название первичного и опреде ляет главное движение цены в течение нескольких лет , иногда года . Однако в любом случае его размер может быть ограничен сроком существования ценной бумаги . Также рассматривается короткий шаг — изменения , происхо дящие за две недели и более ; он корректирует о с новное движе ние. Кроме того , анализируются колебания цены сделок изо дня в день — колебания узкого интервала. Анали з рынка осуществляется графически — вычерчив а ются линейные графики , гистограммы , столбчатые диаграммы , под свечники , крестики и нолики . Каждый из линейных графиков создается путем проставления в торговые для данной ценной бумаги дни какой-либо цены ~ цены открытия или цены закрытия , вы с шей , низшей или усред ненной цены . Технически возможно впоследствии объединить их в единую кривую . Например , на графике построение осуществляется по цене закрытия. Пояснения : Со дня t начинается построение первоначального тренда , к о торый обычно определяет р ы нок “быков” (восходящий тренд ) или рынок “медведей” (нисходящий тренд ). Восход я щий тренд характеризуется тем , что все точки локального ма к симума идут по восходящей , т . е . каждая из последующих имеет большее значение , чем предыдущая. На графике видно , что до дня t все подъемы идут по вос ходящей , т . е . наблюдается т и пично “бычий” тре нд , затем наблюдается поворот тренда и рынок “быка” сменяет рынок “мед ведя” . Он характеризуется понижающимся — “медвежьим” трендом , включающим совокупность точек локального минимума , где каждая из последующих точек имеет меньшее значение , чем предыдущая. Иногда формируется горизонтальный или боковой тренд , не имеющий в долг о срочном плане четко выраженной общей тенденции ни к повышению , ни к понижению. Выбор технических элементов при построении графиков зависит от инвестиционной стратегии . Иначе г о воря , каж дая из стратегий инвестирования имеет свой инвестиционный горизонт . Так , при первом из ра с смотренных ранее вариантов инвестиро вания целесообразны недельная или месячная шкала времени , а вот второй вариант требует построения часовых или дневных отрезков . А нализ изменений цен в каждую би р жевую сессию не обходим и при выборе наиболее доходных и активно растущих облигаций 2.1.3 Модели портфельного инвестирования Занимаясь инвестиц и ями , необходимо выработать определенную политику своих действий и определить : · основные цели инвестирования (стратег и ческий или портфельный его характер ); · состав инвестиционного портфеля , приемлемые виды ценных бумаг ; · качество бумаги , диверсификацию портфеля и т . д. Состояние рынка и возможности инвестора определяют выбор его инвестиционной стратегии . Именно поэтому портфельное инвестирование пока ещё не стало преобл а дающим на отечественном рынке . Однако наметились оп ределенные подходы , реализ у емые , в частности , в учете всех приобретенных в результате инвестиционных операций ценных бумаг . Конкретно , они могут учитываться как балансовая стоимость портфеля , которая пери одически подлежит рыночной переоценке и т . д. На ра звитом фондовом рынке портфель ценных бумаг — это самостоятельный продукт и именно его продажа целиком или долями удовлетворяет потребность инв е сторов при осуществлении вложения средств на фондовом рынке . Под инвестиционным портфелем понимается некая совок упность ценных бумаг , принадлежащих физическому или юридическому лицу , либо юридическим или физическим лицам на правах долевого участия , выступающая как целостный объект управления . Обычно на рынке продается некое инвестиционное качество с заданным соотно ш ением Риск /Доход , которое в пр о цессе управления портфелем может быть улучшено . Портфель представляет собой определенный набор из корпоративных акций , облигаций с различной степенью обе с печения и риска , а также бумаг с фиксированным доходом , гарантиро ванны м госуда р ством , т . е . с минимальным риском потерь по основной сумме и текущим поступлениям . Например , в настоящее время банки исходя из зарубежного опыта , формируя инвест и ционный портфель , набирают его в следующем соотношении : в общей сумме ценных бумаг ок оло 70 процентов — государственные ценные бумаги , около 25 процен тов — муниципальные ценные бумаги и около 5 процентов — прочие бумаги . Таким образом , запас ликвидных активов состав ляет примерно 1/3 портфеля , а инвестиции с целью п о лучения прибыли — 2/3. Как правило , такая структура портфеля характерна для крупного банка , мелкие же банки в своем портфеле имеют 90 процентов и более государственных и муниципальных ценных бумаг. Теоретически портфель может состоять из бумаг одного вида , а также менять свою с труктуру путем замещения одних бумаг другими . Однако каждая ценная бумага в о т дельности не может достигать подобного результата. Основная задача портфельного инвестирования — улучшить условия инвестир о вания , придав совокупности ценных бумаг такие инвестици онные характеристики , которые недостижимы с позиции отдельно взятой ценной бумаги , и возможны только при их комбинации. Только в процессе формирования портфеля достигается новое инвестиционное качество с заданными характеристиками . Таким образом , портфель ценных бумаг является тем и н струментом , с помощью которого инвестору обеспечивается требуемая устойчивость дохода при минимальном риске . Балансовая стоимость характеризует издержки на пр и обретение данного портфеля и рассчитывается нарастающим итогом путем прибавления к балансовой стоимости имеющегося портфеля основной суммы сделки при покупке ценных бумаг и при продаже путем списания средневзвешенной цены на количество проданных ценных бумаг. Доходы по портфельным инвестициям представляют собой валовую приб ыль по всей совокупности бумаг , включенных в тот или иной портфель с учетом риска . Возн и кает проблема количе ственного соответствия между прибылью и риском , которая должна решаться оперативно в целях постоянного совершенствования структуры уже сформ и рованн ых портфелей и формирования новых в соответствии с пожеланиями инвесторов . Надо сказать , что указанная проблема относится к числу тех , для решения которых д о статочно быстро удается найти общую схему решения , но которые практически не р е шаются до конца. Дру гим преимуществом портфельного инвестирования является возможность выбора портфеля для решения специфических инвестиционных задач . Для этого и с пользуются различные портфели ценных бумаг , в каждом из которых будет собственный баланс между существу ющим риск ом , приемлемым для владельца портфеля , и ожидае мой им отдачей (доходом ) в определенный период времени . Соотношение этих факторов и позволяет определить тип портфеля ценных бумаг . Тип портфеля — это его инвест и ционная харак теристика , основанная на соотнош ении дохода и риска . При этом важным признаком при классификации типа портфеля яв ляется то , каким способом и за счет к а кого источника данный доход получен : за счет роста курсовой стоимости или за счет текущих выплат — дивидендов , процентов . (См . рис .3 в п риложении 2) Было бы упрощенным понимание портфеля как некой однородной совокупности , н е смотря на то , что портфель роста , на пример , ориентирован на акции , инвестиционной характеристикой которых является рост курсовой стоимости . В его состав мо гут входит ь и ценные бумаги с иными инвестиционными свойствами. Портфель роста формируется из акций компаний , курсовая стоимость которых растет . Цель данного типа портфеля — рост капитальной стоимости портфеля вместе с получением дивидендов . Однако дивидендные выпла ты производятся в небольшом ра з мере . Темпы роста курсовой стоимости совокупности акций , входящей в портфель , определяют виды портфелей , входящие в данную группу. Портфель агрессивного роста нацелен на максимальный при рост капитала . В состав данного типа п ортфеля входят акции молодых , быстрорастущих компаний . И н вестиции в данный тип портфеля являются достаточно рискованными , но вместе с тем они могут приносить самый высокий доход. Портфель консервативного роста является наименее риско ванным среди портфелей данной группы . Состоит , в основном , из акций крупных , хорошо известных компаний , характеризующихся хотя и невысокими , но устойчивыми темпами роста кур совой стоимости . Состав портфеля остается стабильным в тече ние длительного периода времени и нацелен на сохранение капи тала. Портфель среднего роста представляет собой сочетание инвес тиционных свойств портфелей агрессивного и консервативного роста . В данный тип портфеля включаются наряду с надежными ценными бумагами , приобретаемыми на тигельный срок , рис кованные фондовые инструменты , состав которых периодически обновляется . При этом обеспечивается средний прирост капита ла и умеренная степень риска влож е ний . Надежность обеспечи вается ценными бумагами консервативного роста , а дохо д ность — ценными бумагами агрессивного роста . Данный тип портфеля является наиболее распространенной моделью портфеля и поль зуется большой популярностью у инвест о ров , не склонных к вы сокому риску. Портфель дохода. Данный тип портфеля ориентирован на по лучение высокого текущего дохода — процентных и дивиденд ных выплат . Портфель дохода составляется в основном из акций дохода , характеризующихся умеренным ростом курсовой стои мости и высокими дивидендами , облигаций и других ценных бу маг , инвестиционным свойством которых являются в ысокие те кущие выплаты . Особенностью этого типа портфеля явл я ется то , что цель его создания — получение соответствующего уровня дохода , величина которого соответствовала бы минимальной сте пени риска , приемлемого для консерв а тивного инвестора . По этому об ъектами портфельного инвестирования являются высоко надежные инструменты фондового рынка с высоким соотноше нием стабильно выпл а чиваемого процента и курсовой стоимости. Портфель регулярного дохода формируется из высоконадежных ценных бумаг и приносит средн ий доход при минимальном ровне риска. Портфель доходных бумаг состоят из высокодоходных облига ций корпораций , ценных бумаг , приносящих высокий доход при среднем уровне риска. Портфель роста и дохода. Формирование данного типа порт феля осуществл я ется во и збежание возможных потерь на фон довом рынке как от падения курсовой ст о имости , так и от низ ких дивидендных или процентных выплат . Одна часть финансо вых активов , входящих в состав данного портфеля , приносит владельцу рост капитальной стоимости , а другая — доход . Поте ря одной части может компенсироваться возрастанием другой . Охарактеризуем виды данного типа портфеля. Портфель двойного назначения . В состав данного портфеля включаются бумаги , приносящие его владельцу высокий доход при росте вложенного капит ала . В данном случае речь идет о ценных бумагах инвестиционных фондов двойного назначения . Они выпускают собственные акции двух типов , первые приносят высокий доход , вторые — прирост капитала . Инвестиционные характеристики портфеля определяются знач и тельны м содержа нием данных бумаг в портфеле. Сбалансированный портфель предполагает сбалансированность не только д о ходов , но и риска , который сопровождает операции с ценными бумагами , и поэтому в определенной пропорции со стоит из ценных бумаг с быстрорастущей курсовой стоим о стью и из высокодоходных ценных бумаг . В состав портфеля могут включаться и высоко рискованные ценные бумаги . Как правило , в состав данного портфеля включаются обыкновенные и приви легированные акции , а также облигации . В зависимости от конъ юнктуры рынка в те или иные фондовые инструменты , включен ные в данный портфель , вкладывается большая часть средств. Если рассматривать типы портфелей в зависимости от степени риска , который приемлет инвестор , то необходимо вспомнить их классификацию , сог ласно которой они делились на консерва тивные , умеренно-агрессивные , агрессивные и нерациональные . Ясно , что каждому типу инвестора будет соответствовать и свой тип портфеля ценных бумаг : высоконадежный , но низко доходный ; диверсифицированный ; рискованный, но высокодоход ный , бессистемный . При дальнейшей классификации портфеля структур о образую щими признаками могут выступать те инвестиционные качества , которые пр и обретет совокупность ценных бумаг , помещенная в данный портфель . При всем их мн о гообразии из ни х можно вы делить некоторые основные : ликвидность или освобождение от налогов , отраслевая региональная принадлежность . (См . табл . 3 в приложении 2). Такое инвестиционное качество портфеля , как ликвидность , как известно , означает во з можность быстрого превр ащения портфеля в денежную наличность без потери его ст о имости . Лучше всего данную задачу позволяют решить портфели денеж ного рынка. Портфели денежного рынка . Эта разновидность портфелей ставит своей целью полное сохранение капитала . В состав такого портф еля включае т ся преимущественно денежная наличность или быстро реализуемые активы. Следует отметить , что одно из “золотых” правил работы с цен ными бумагами гласит : НЕЛЬЗЯ ВКЛАДЫВАТЬ ВСЕ СРЕДСТ ВА В ЦЕННЫЕ БУМАГИ - НЕОБХОДИМО И МЕТЬ РЕЗЕРВ СВОБОДНОЙ ДЕНЕЖНОЙ НАЛИЧНОСТИ ДЛЯ РЕШЕНИЯ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ЗАДАЧ , ВОЗНИКАЮЩИХ НЕОЖИ ДАННО. Данные экономического анализа подтв е рждают , что при оп ределенных допущениях ж е лаемый размер денежных средств , предназначаемы й на непредвиденные цели , так же , как и желае мый размер денежных средств на трансакционные нужды зави сят от процентной ставки . Поэтому инвестор , вкладывая часть средств в денежную форму , обеспечивает требуемую устойчи вость портфеля . Денежная наличность может быть конвертируе ма в иностранную валюту , если курс национальной валюты ни же , чем иностранной . Таким образом , помимо сохранения средств достигается увеличение вложенного капитала за счет курсовой разницы. Высокой ликвид ностью обладают и портфели краткосрочных фондов ” Они формируются из краткосрочных ценных бумаг , т . е . инструментов , обращающихся на денежном рынке. Портфель ценных бумаг , освобожденных от н алога , содержит , в основном , государственные долговые обязательства и предпо лагает сохранение капитала при в ы сокой степени ликвидности . Отечественный рынок позволяет получить по этим ценным бу магам и самый высокий доход , который , к ак правило , освобож дается от налогов . Именно поэтому портфель государственных ценных бумаг — наиболее распространенная разновидность портфеля и , в частности , сформированная по некоторым цен ным бумагам . Например , рассматривая ГКО в качестве примера , харак теризующего высоконадежные ценные бумаги , отметим , что , покупая краткосрочные облигации , выпущенные Минис терством финансов РФ , инвестор тем самым дает в долг прави тельству , которое оплатит эту облигацию в конце срока с уплатой в виде дисконтной разницы. Фактически это не вызывает дефи цита бюджета , так как в эти облигации вкладывается богатство нации . Поэтому государственные ценные бумаги являются , воз можно , самыми безопасными , поскольку считается , что государ ство в принципе обанкротиться не может . Их к ратк о срочный характер и низкая способность к риску делают данные инстру менты одними из самых низко рискованных и реально должны были бы показывать низкую изменчивость дохода . Относительно высокий доход по ГКО и их высокая надежнос ть привлекают и н весторов покупать ценные бумаги , выпущенные государствен ными органами власти . Любопытно , что портфель ГКО в сущности, — это портфель роста , так как доход обр а зуется как курсовая разница. Портфель , состоящий из ценных бумаг государств енных структур . Эта ра з новидность портфеля формируется из государ ственных и муниципальных ценных бумаг и обязательств . Вло жения в данные рыночные инструменты обеспечивают держате лю портфеля доход , получаемый от разницы в цене приобрете ния с дисконтом и выкупной ценой и по ставкам выплаты про центов . Немаловажное значение имеет и то , что и це н тральные , и местные органы власти предоставляют налоговые льготы. Инвестиционная направленность вложений в региональном разрезе приводит к созданию портфелей , сформ ированных из ценных бумаг различных сторон ; ценных б у маг эмитентов , на ходящихся в одном регионе ; различных иностранных ценных бу маг. Портфель , состоящий из ценных бумаг различных отраслей промышленн о сти. Портфель данной разновидности формируется на базе ценных бумаг , выпущенных предприятиями различных отраслей промышленности , связанных технологически , или ка кой-либо одной отрасли . В зависимости от целей инвестирования, в состав портфелей включаются ра з личные бумаги , которые соответствуют постав ленной ц ели . Так , например , конверт и руемые портфели. Они со стоят из конвертируемых и привилегированных акций и о б лигаций , которые могут быть обменены на установленное количест во обыкновенных акций по фиксированной цене в опред е лен н ый момент времени , когда может быть ос у ществлен обмен . При активном рынке — “рынке быка” это дает возможность получить дополнительный доход . К этому же т и пу портфелей относят портфель средне - и долг о срочных инвестиций с фиксир ованным до ходом . Можно выделить портфели ценных бумаг , подобранных в зави симости от региональной принадлежности эмитентов , ценные бумаги которых в них включены . К этому типу портф е л е й цен ных бу маг относят : портфели ценных бумаг определенных стран , региональные портфели , портфели ин о странных ценных бумаг . Типу портфеля соответствует и тип избранной инвестицион ной стратегии : агрессивной , направленной на максимальное ис пользование возможностей ры нка или пассивной . Примером пассивной стратегии может служить равномерное ра с пределение инвестиций между выпусками разной срочности (метод “лестницы” ). И с пользуя метод “лестницы” портфельный менеджер покупает ценные бумаги различной срочности с рас пределе нием по срокам до окончания периода существования портфеля . Следует учитывать , что портфель ценных бумаг — это продукт , который продается и покупается на фондовом рынке , а следовательно , весьма важным представляется вопрос об издер жках на его формирование и управление . Поэтому особую важ ность приобретает вопрос о количественном составе портфеля. Вопрос о количественном составе портфеля можно решать как с позиции теории инвестиционного анализа , так и с точки зре ния современной практики . Согласно теории ин вестиционного анализа , простая диверсификация , т . е . распределение средств портфеля по принципу “не клади все яйца в одну корзину” ничуть не хуже , чем диверсификация по отраслям , предприяти ям и т . д . Кроме того , увеличение различных активов , т . е . видов ценных бумаг , находящихся в портфеле , до восьми и более , не дает значительного уменьшения портфельного риска . Макси мальное сокращение риска достижимо , если в портфеле отобрано от 10 до 15 различных ценных бумаг . Дальнейшее увеличение состава портфеля нец елесообразно , т . е . возникает эффект из л иш ней диверсификации , чего сл е дует избегать . Излишняя ди версификация может привести к таким отрицательным р е зульта там , как : - невозможность качественного портфельного управления ; по купка недостаточно надежных , доходных , ликвидных цен ных бумаг ; - рост издержек , связанных с поиском ценных бумаг (расходы на предварительный анализ и т . д .); - высокие издержки по покупке небольших мелких партий цен ных бумаг и т . д. Издержки по управле нию излишне диверсифицированным портфелем не дадут жела е мого результата , так как доходность портфеля вряд ли будет возрастать более высокими темпами , чем издержки в связи с излишней диверсификацией . Рассматривая вопрос с точки зрения практики отечественног о фондового рынка , необходимо , прежде всего , решить проблему : а имеется ли на нем достаточное количество качественных ценных бумаг , инвестируя в которые можно достигнуть вышеприведен ных норм . В частности , на отечественном фондовом рынке раз новидностей п о ртфелей не так уж и много , и далеко не каждый конкретный держатель , учитывая состояние рынка ценных бу маг , может себе позволить инвестирование в корпоративные ак ции . Поэтому , рассматривая нижеприв е денную схему, приходится констатировать , что на отечестве нном рынке лишь госуда р ственные ценные бумаги являются одним из основных объектов портфельного инвест и рования. 2.1.4 Риск портфеля ценных бумаг при формировании Все операции на рынке с ценными бумагами со пряжены с риском . Участники этого рынка берут на себя самые разнообразные риски - снижения доходности , прямых финансовых потерь , упущенной выгоды . Однако в каждом конкретном случае прих о дится учитывать различные виды финансового риска. Систематический риск - риск падения ценных бумаг в целом . Не связан с конкретной ценной бумагой , является недифференцируемым и не понижаемым (на российском рынке ). Представляет собой общий риск на все вложения в ценные бумаги , риск того , что инвестор не сможет их в целом выс в ободить , вернуть , не понеся потерь . Анализ сист е матического риска сводится к оценке того , стоит ли вообще иметь дело с портфелем ценных бумаг , не лучше ли вложить средства в иные формы активов (прямые денежные инвестиции , недвижимость , валюту ). Несистемат ический риск - агрегированное понятие , объединяющее все виды рисков , связанных с конкретной ценной бумагой . Несистематический риск является диверс и фицируемым , понижаемым , в частности может осуществляться выбор той ценной бумаги (по виду , по эмитенту , по у словиям выпуска и т.д .), которая обеспечивает приемлемые значения несистематического риска. Селективный риск - риск неправильного выбора ценных бумаг для инвестирования в сравнении с другими видами бумаг при формировании портфеля . Этот риск , связанный с не верной оценкой инвестиционных качеств ценных бумаг. Временный риск - риск эмиссии , покупки или продажи ценных бумаг в неподходящее время , что неизбежно влечет за собой потери. Существуют и более общие закономерности на развитых и наполненных фонд о вых рынк ах , например , сезонные колебания (ценные бумаги торговых , с /х и других с е зонных предприятий ), циклические колебания (движение курсов ценных бумаг в ра з личных фазах макроэкономических воспроизводственных циклов ). Риск законодательных изменений - риск , спосо бный приводить , например , к необход и мости перерегистрации выпусков и вызывающий существенные издержки и потери эмитента и инвестора . Эмиссия ценных бумаг рискует оказаться недействительной , м о жет неблагоприятно измениться правовой статус посредников по оп ерациям с ценными бумагами и т.п. Риск ликвидности - риск , связанный с возможностью потерь при реализации ценных бумаг из-за изменения оценки ее качества . Сейчас является одним из самых распростр а ненных на российском рынке. Кредитный деловой риск - риск то го , что эмитент , выпустивший долговые ценные б у маги , окажется не в состоянии выплачивать процент по ним и (или ) основную сумму долга. Инфляционный риск - риск того , что при высокой инфляции доходы , получаемые инв е сторами от ценных бумаг , обесцениваются , с точки зрения реальной покупательной способности быстрее , чем растут , инвестор несет реальные потери . В мировой практике давно замечено , что высокий уровень инфляции разрушает рынок ценных бумаг , хотя разработано довольно много способов снижения инфляционн о го риска. Процентный риск - риск потерь , которые могут понести инвесторы в связи с изменением процентных ставок на рынке . Как известно , рост рыночной ставки процента ведет к п о нижению курсовой стоимости ценных бумаг , особенно облигаций с фиксированным проц ентом . При повышении процентной ставки может начаться также массовый “сброс” ценных бумаг , эмитированных под более низкие (фиксированные ) проценты и по усл о виям выпуска досрочно принимаемым обратно эмитентом. Процентный риск несет инвестор , вложивший свои средства в средне - и долгосрочные ценные бумаги с фиксированным процентом при текущем повышении среднерыночного процента в сравнении с фиксированным уровнем (т.е . инвестор мог бы получить прирост доходов за счет повышения процента , но не может высвободить свои средства , вложе н ные на указанных выше условиях ). Процентный риск несет эмитент , выпускающий средне - и долгосрочные ценные бумаги с фиксированным процентом при текущем понижении среднерыночного процента в сравнении с фиксированным уровнем (т.е . эмитен т мог бы привлекать средства с рынка под более низкий процент , но он уже связан с условиями выпуска ценных бумаг ). В инфляционной экономике при быстром росте ставок процента этот вид риска имеет значение и для краткосрочных ценных бумаг. Отзывной риск - ри ск потерь для инвестора в случае , если эмитент отзовет отзывные облигации в связи с превышением фиксированного уровня процентных выплат по ним над текущим рыночным процентом. Политический , социальный , экономический и т.п . риски - вложения средств в ценные бумаги предприятий , находящихся под юрисдикцией стран с неустойчивым социальным и экономическим положением , с недружественными отношениями к стране , резидентом которой является инвестор . В частности , политический риск - риск финансовых потерь в связи с из м енением политической системы , расстановки политических сил в обществе , политической нестабильностью. Региональный риск - риск , особенно свойственный моно продуктовым районам . Так , в начале 80х годов экономика штатов Техаса и Оклахомы (газо - и нефтедобыча ) испыт ы вала затруднения в связи с падением цен на нефть и газ . Потерпели банкротство н е сколько крупнейших региональных банков . Безусловно , инвесторы , вложившие свои средства в ценные бумаги хозяйства этих районов , понесли существенные убытки . При кризисе вл асти региональные риски могут возникать в связи с политическим и экон о мическим сепаратизмом отдельных регионов . Высокий уровень региональных рисков связан также с угнетенным состоянием хозяйства ряда районов. Отраслевой риск - риск , связанный со спецификой отдельных отраслей . С позиции этого вида риска все отрасли можно подразделить на подверженные циклическим колебаниям , на умирающие , стабильно работающие , быстро растущие. Отраслевые риски проявляются в изменениях инвестиционного качества и курсовой стоимо сти ценных бумаг и соответствующих потерях инвесторов в зависимости от пр и надлежности отрасли к тому или иному типу и правильности оценки этого фактора и н весторами. Риск предприятия (финансового и нефинансового ) - риск , сходный с отраслевым и во многом про изводный от него . Вместе с тем свой вклад в изменение рисков вносит тип поведения предприятия . Это может быть консервативное предприятие , которое не пр е следует стратегии расширения , универсализации и предпочитает , заняв одну или н е сколько ниш на рынке , пол учать все выгоды от максимальной специализации своих р а бот , высокого качества продукции (услуг ) и стабильной клиентуры . Иная степень риска будет присуща ценным бумагам агрессивного предприятия , может быть , только что с о зданного . И , наконец , поведению предп риятия может быть присуща умеренность , по з воляющая сочетать агрессивный и консервативный типы поведения. Риск предприятия имеет огромное значение на российском фондовом рынке (много предприятий убыточны , среди эмитентов велика доля новых предприятий , 60-80 % к о торых обычно не выживает ). Риск предприятий включает в себя и риск мошенничества (создание ложных предприятий , компаний для мошеннического привлечения средств населения , акционерных обществ для спекулятивной игры на повышение ). Валютный риск - риск , с вязанный с вложениями в валютные ценные бумаги , обусло в ленный изменениями курса иностранной валюты. Капитальный риск - риск существенного ухудшения качества портфеля ценных бумаг , что приводит к необходимости масштабных списаний потерь и как следствие - к знач и тельным убыткам и может затронуть капитал банка , вызывая необходимость его попо л нения путем выпуска новых ценных бумаг. Риск поставки - риск невыполнения продавцом обязательств по своевременной поставке ценных бумаг . Особенно велик этот риск при прове дении спекулятивных операций ценными бумагами , основанных на коротких продажах (продавец реализует ценную б у магу , которой у него нет в наличии и которую он только собирается приобрести к моменту поставки ). Риск может реализовываться и по техническим причин ам (несовершенство депозитарной и клиринговой сети ). Операционный риск - риск потерь , возникающих в связи с неполадками в работе ко м пьютерных систем по обработке информации , связанной с ценными бумагами , низким качеством работы технического персонала , нару шениями в технологии операций по ценным бумагам , компьютерным мошенничеством и т.д. Риск урегулирования расчетов - риск потерь по операциям с ценными бумагами , св я занный с недостатками и нарушениями технологий в платежно-клиринговой системе. Ценная бумага может быть рискованной , если ее держать отдельно от других б у маг , но она будет не очень рискованной , являясь частью диверсифицирован ного пор т феля . То же самое можно сказать относительно проектов по планиро ванию капвложений — прибыли по отдельному проекту могут быть крайне не определенными , но если доходы от проекта не коррелируются или имеют отрица тельную корреляцию с другими активами фирмы , тогда принятие этого проекта не улучшит материального положения фирмы . Для эффективн ого ведения инвестиционной деятельности необ ходим капитал , достаточный для осуществления диверсификации вложений , в противном случае ведение операций на фондовом рынке лучше поручить специализированным компаниям (например , фондам ), способным аккумулирова т ь средства многих мелких инвесторов для рационального составления инвестиционного портфеля ; степень риска конкретной ценной бумаги ц е лесообразно определять по отношению к другим ценным бумагам , а лучше всего — по отношению к степени риска фондового рынк а в целом , т.е . как частное от деления пок а зателя рискованности данного вида ценных бумаг к показателю рискованности фонд о вого рынка . На практике для этого пользуются методами оценки степени статистической связи между доходом на единицу капитала , приноси мым данной ценной бумагой и средним доходом всех ценных бумаг фондового рынка на единицу вложений . Если о т носительная цена риска больше единицы , значит , данный вид ценных бумаг характер и зуется большей рискованностью по сравнению с фондовым рынком в цело м и наоборот. Инвестирование , т.е . вложение денег в качестве капитала , во многом напоминает игру в рулетку . Подобно рулетке , инвесторы де лают свои “ставки” , определяя те или иные объекты инвестирования своих средств . Размер выигрыша по “ставкам” зависит о т мн о гих об стоятельств , важнейшим из которых является сама вероятность вы игрыша . Чем ниже эта вероятность , тем труднее выиграть , но тем ве сомее будет удача . Таким образом , вероятность успеха выступает ха рактеристикой рискованности проводимой операции , а большая отда ча на вложенный капитал есть своего рода плата за риск , за пони женные шансы на выигрыш. В соответствии с этим гарантированной ценной бумагой с нуле вым риском считаются вложения , приносящие фиксированную вели чину дохода за определенный про межуток времени (например , инве стиции в краткосрочные облигации Правительства США ). Ценные бумаги с определенной долей риска — те , доход по которым не может быть п о считан заранее (к примеру , вложения во взаимный фонд ). Зная средний доход на единицу вложен ного капитала по гаранти рованным и по риск о ванным ценным бумагам , а также зная величи ну среднего отклонения фактически пол у ченного дохода по риско ванным ценным бумагам от среднего дохода , можно посчитать “цену риска”. (24) При формировании инвестиционной стратегии инвестора большое значение играют также его индивидуальные черты . Все люди неодинаковы по своему характеру . Одни больше склон ны пускаться в авантюрные предприятия , все ставить на кон , другие — большинство — предпочитают действовать осторожно , наверняка , по возможности и с ключая фактор риска и жертвуя ради этого воз можностью получения крупного выигр ы ша . Помимо индив идуаль ных черт характера , обусловленных природой , здесь играет роль так же социальное положение инвестора , величина денежных средств , которыми он располагает , цели инвестирования и т.д . Исходя из желания подвергать свой капитал риску всех инвесто ров пр и нято подразделять на пять типов : консервативных , умере н но-агрессивных , агрессивных , опытных и изощренных (игроков ). Каж дый тип может быть охарактеризован набором целей , которые ста вятся инвестором при вложении средств и принципом подбора цен ных бумаг дл я своего инвестиционного портфеля. Консервативные инвесторы — те , для которых главной задачей выступает надежность вложений , минимизация возможного риска , пусть даже ценой скромной о т дачи на авансированные средства . Сре ди всех видов ценных бумаг этот тип инвесторов предпочитает обли гации и преференциальные акции высшего и высокого качества (ак тивы , имеющие надежную защиту ), а среди инвестиционных инсти тутов — госуда р ственные организации и компании с солидной репу тацией. Умеренно-агрессивные инвесторы — более склонны к риску , хотя также пре д почитают его ограничивать . Их целью является как защи та инвестиций , обеспечение их безопасности , так и высокая доход ность (проценты , дивиденды ) ценных бумаг , которым они владеют . При формировании инвестиционного пор тфеля допускается вхожде ние ценных бумаг более низкого качества (менее защищенных ) и специальных ценных бумаг , предполагающий дальнейшие операции с ними в зависимос т и от конъюнктуры рынка (например , с ордером или конвертируем ые в другие виды ценных бумаг ) . Агрессивный тип инвесторов характеризуется лояльным отноше нием к риску , включением его в свою инвестиционную стратегию , предполагающую как высокую д о ходность вложений , так и перспек тивный рост курса ценных бумаг , входящих в портфель инвестора . Этим объясняется ставка на ценные бумаги среднего и низкого каче ства , а также на акции роста , высоко рискованные ценные бумаги ди намично развивающихся отраслей . Опытные инвесторы обладают богатой практикой инвестиционной деятел ь ност и , знают и умеют прогнозировать конъюнктуру фондово го рынка . Поэтому вл о женные ими средства в ценные бумаги с объективно высоком уровнем риска обеспеч и в ают им высокий доход , ста бильный рост вложенного капитала наряду с высокой ли к видностью , т.е . возможностью легко реализовать ц е нные бумаги на вторичном рынке в случае непре д виденного развития ситуации в нежелательном направлении. Наконец, игроки или изощренные инвесторы — не боящиеся по жертвовать своим капиталом ради получения максимальной выгоды . Формируют свой инвестиц и онный портфель спекулятивными ценны ми бумагами низкого качества с колеблющимся курсом , пытаются играть на изменении ку рса национальной валюты. Если финансовые характеристики (доходность и ее колебания ) инвестиционного института , который рассматривается в качестве возможного объекта вложений , на пр о тяжении ряда лет лучше , чем характеристики фо ндового рынка в целом (лежат выше прямой , сое диняющей точку с гарантированным доходом (и значит , с нулевым откл о нением ) и точку среднего дохода и среднего отклонения дохода финансового рынка в целом ) , значит , этот инвестиционный институт действует более эффективно , чем рынок в целом , независимо от стратегии в области рискованных инвестиций , которую он пров о дит. 2.2 Управление портфелем ценных бумаг 2.2.1 Мониторинг портфеля Чем выше риски на рынке ценных бумаг , тем больше требо ваний предъявляется к пор т фельному менеджеру по качеству управления портфе лем . Эта проблема особенно акт у альна в том случае , если рынок ценных бумаг изменчив . Под управлением понимается применение к совокупности различных видов цен ных бумаг определенных методов и технологических возможнос тей , которые позволяют : сохранить перво начально инв е стированные средства ; достигнуть максимального уровня дохода ; обеспечить инвест и ционную направленность портфеля . Иначе говоря , процесс управления направлен на сохранение основного инвестиционного качества портфеля и тех свойств , которые бы соо тветствовали интересам его держателя . Поэтому необходима текущая корректировка структуры порт феля на основе мониторинга факторов , которые могут вызвать изменение в составных частях портфеля. Совокупность применяемых к портфелю методов и технических возмож ностей представляет способ управления , который может быть охарактеризован как “активный” и “пассивный”. Первым и одним из наиболее дорогостоящих , трудоемких эле ментов управления , является мониторинг , представляющий собой непрерывный детальный анализ : фонд о вого рынка , тенденций его развития , секторов фондового рынка , инвестиционных к а честв ценных бумаг . Таким образом , конечной целью мониторинга является выбор ценных бумаг , обладающих инвестиционными свойствами , со ответствующими данному типу портфеля . Монит оринг является основой как активного , так и пассивно го способа управления . Активная модель управления предпола гает тщательное отслеживание и н е медленное приобретение ин струментов , отвечающих инвестиционным целям портфеля , а также быстрое изменение соста ва фондовых инструментов , вхо дящих в портфель . От е чественный фондовый рынок характеризуется резким из менением котировок , динами ч ностью процессов , высоким уров нем риска . Все это позволяет считать , что его состоянию аде кватна активная модель мониторинга, которая делает управле ние портфелем эффе к тивным . Мониторинг является базой для прогнозирования размера возможных доходов от инвестиционных средств и интенсифика ции операций с ценными бумагами. Менеджер , занимающийся активным управлением , должен суметь о тследить и пр и обрести наиболее эффективные ценные бумаги и максимально быстро избавиться от низкодоходных ак тивов . При этом важно не допустить снижение стоимости порт феля и потерю им инвестиционных свойств , а следовательно , необходимо сопоставлять сто и мо сть , доходность , риск и иные инвестиционные характеристики “нового” портфеля (т . е . учиты вать вновь приобретенные ценные бумаги и продаваемые низко доходные ) с ан а логичными характеристиками имеющегося “ста рого” портфеля . Этот метод требует значительных ф инансовых затрат , так как он связан с информационной , аналитической эк спертной и торговой активностью на рынке ценных бумаг , при которой необходимо использовать широкую базу экспертных оценок и проводить самостоятельный анализ , осуществлять про гнозы сос т ояния рынка ценных бумаг и экономики в целом. Это по карману лишь крупным банкам или финансовым ком паниям , имеющим большой портфель инвестиционных бумаг и стремящимся к получению максимального дохода от професси ональной работы на рынке . При этом нельзя н е учитывать затраты на изменение состава портфеля , которые в определенной степени зависят от формы обмена или так называемого “свопинга” . Менеджер должен уметь опережать конъюнктуру фондового рынка и превращать в реальность то , что подсказывает анализ . От менеджеров требуется смелость и реш и тельность в реализа ции замыслов в сочетании с осторожностью и точным расчетом , что делает затраты по активному управлению портфелем доволь но высокими . Наиболее часто ими используются методы , осно ванные на манипулиров ании кривой доходности и оп е рации Своп с ценными бумагами . В первом случае , осуществляя инвестирование , гла в ным обра зом , ориентируются на предполагаемые изменения доходности на финансовом рынке , для того , чтобы использовать в интересах инвестора будущие и зменения пр о центных ставок . Специалисты прогнозируют состояние денежного рынка и в соотве т ствии с этим корректируют портфель ценных бумаг . Так , если кривая доходности нах о дится в данный момент на относительно низком уровне и будет , согласно прогнозу , п о выш аться , то это обещает снижение курсов твердопроцентных бумаг . Поэтому следует по купать краткосрочные облигации , которые по мере роста про центных ставок будут предъявляться к выкупу и реинвестиро ваться в более доходные активы (например , сс у ды ). Они служа т дополнительным запасом ликвидности . Когда же кривая доходности высока и будет иметь тенденцию к снижению , инвестор переключается на покупку до л госрочных облигаций , которые обеспечат более высокий доход. Если данную операцию осуществляет банк , то он будет менее заинтересован в ликвидности , так как ожидаемая вялость приве дет к снижению спроса на ссуды . По мере снижения процентных ставок банк будет получать выигрыш от переоценки портфеля вследствие роста курсовой стоимости бумаг . К моменту , когда ставки пр о цента достигнут низшей точки , банк распродаст дол госрочные ценные бумаги , реализует прибыли от р о ста курсов и в тот же день сделает вложения в краткосрочные облигации . Ра зумеется , стратегия “переключения” может не оправдать себя и банк понесет убытки . На пример , банк начинает скупать долгос рочные ценные бумаги в ожидании снижения процентных ста вок , а они продолжают расти . Банк будет вынужден удовлетво рять потребность в ликвидных средствах , покупая их на рынке по повышенным ставкам или продавая до л госроч ные бумаги с убытком по курсовой стоимости . Такие ошибки могут нанести банку большой урон , поэтому часть портфеля надо хранить в краткосрочных обязательствах , чтобы обеспечить резерв ликвид ности. Отличительной чертой российского рынка ценных бумаг яв ляет ся нестабильность учетной ставки . Поэтому используется метод “предвидения учетной ставки” . Он осн о вывается на стрем лении удлинить срок действия портфеля , когда учетные ставки сн и жаются . Это наблюдается в современных условиях . Высокая конъюнктура фондового рынка диктует необходимость сокра тить срок существования портфеля . Чем больше срок действия портфеля , тем стоимость портфеля больше подвержена колеба ниям вследствие изменения учетных ставок. Пассивное управление предполагает создание хорошо дивер сифици рованных портфелей с заранее определенным уровнем риска , рассчитанным на длительную пе р спективу . Такой подход возможен при достаточной эффективности рынка , насыщенного ценными бумагами хорошего качества . Продолжительность су ществования портфеля предполага ет стабильность процессов на фондовом рынке . В условиях инфляции , а , следовательно , суще ствования , в основном , рынка краткосрочных ценных бумаг , а также нестабильной конъюнктуры фондового рынка такой под ход представляется малоэффе к тивным . Во-первых , пасс ивное управление эффективно лишь в отно шении портфеля , состоящего из низкорискованных ценных бу маг , а их на отечественном рынке немного. Во-вторых , ценные бумаги должны быть долгосрочными для того , чтобы портфель с у ществовал в неизменном состоянии дли те льное время . Это позволит реализовать осно в ное преимущест во пассивного управления — низкий уровень накладных расхо дов . Д и намизм российского рынка не позволяет портфелю иметь низкий оборот , так как велика вероятность потери не только дохода , но и стоимост и . Малоприменим и такой способ пассивного управления как метод индексного фонда . Индексный фонд — это портфель , от ражающий движение выбранного биржевого индекса , характе ризующего состояние всего рынка ценных бумаг . Если инвестор желает , чтобы портфель о тражал состояние рынка , он должен иметь в портфеле такую долю ценных бумаг , какую эти бумаги составляют при подсчете индекса . В целом рынок ценных бумаг в настоящее время малоэффективен , поэтому применение тако го метода может принести убытки вместо желае м ого положи тельного результата. Определенные трудности могут возникнуть и при использова нии метода сдерж и вания портфеля . Этот вариант пассивного уп равления связан с инвестированием в н е эффективные ценные бумаги . При этом выбираются акции с наименьшим соо тноше нием цены к доходу , что позволяет в будущем получить доход от спекулятивных операций на бирже . Однако нестабильность рос сийского рынка не дает подобных гарантий . Прежде всего , исходя из средневзвешенной цены заемных средств или нормативной эффекти в н ости использования собст венных средств , определяется минимально необходимая д о ход ность портфеля . Затем на основе мониторинга осуществляется отбор ценных бумаг в портфель с гарантированной доходностью и минималь ным риском . Сигналом к измен е нию сформирова нного портфеля служат не рыночные изменения , как в случае активного управления , а па дение доходности портфеля ниже минимальной . Таким образом , д о ходность является тем индикатором , который заставляет пере тряхнуть портфель . Нельзя утверждать , что только ко нъюнктура фондового рынка определяет способ управления портфелем. Выбор тактики управления зависит и от типа портфеля . Ска жем , трудно ожидать значительного выигрыша , если к портфелю агрессивного роста применить тактику “пассивного” управле ния . Вряд ли бу дут оправданы затраты на активное управление , ориентированное , например , на портфель с регулярным дохо дом. Выбор тактики управления зависит также от способности ме неджера (инвестора ) выбирать ценные бумаги и прогнозировать состояние рынка . Если инвестор не обладает достаточными на выками в выборе ценных бумаг или времени совершения опера ции , то ему следует создать диверсифицированный портфель и держать риск на желаемом уровне . Если инвестор уверен , что он может хорошо предсказывать состояние рынка , ему м ожно ме нять состав портфеля в зависимости от рыночных перемен и вы бранного им вида управления . Например , пассивный метод управления возможен для порт феля о б лигаций государственного сберегательного займа , по ко торым возможен расчет дохо д ности , и колебан ия рыночных цен с позиции отдельного инвестора представляются м а лопривлека тельными. Как “активная” , так и “пассивная” модели управления могут быть осуществлены либо на основе поручения клиента и за его счет , либо на основе договора . Активное управление пр едпола гает высокие затраты специализированного финансового учреж дения , которое берет на себя все вопросы по купле-продаже и структурному построению портфеля ценных бумаг клиента . Формируя и оптимизируя портфель из имеющихся в его распо ряжении средств и н вестора , управляющий осуществляет опера ции с фондовыми ценностями , руководствуясь своим знанием рынка , выбранной стратегии и т . д . Прибыль будет в значитель ной степени зависеть от инвестиционного искусства менеджера , а сл е довательно , комиссионное вознагр аждение будет опреде ляться процентом от полученной прибыли . Данный вид услуг называется “ Investment portfolio management treaty” или д о гово ром об управлении портфелем ценных бумаг. Пассивная модель управления подразумевает передачу денеж ных средств спец и ализированному учреждению , которое зани мается портфельными инвестициями с целью вложения этих средств от имени и по поручению их владельца в различные фондовые инструменты с целью извлечения прибыли . За проведение операций взимается коми с сионное вознагра ждение . В зарубежной практике операции такого рода носят название “ Private banking” или доверительные банковские операции. 2.2.2 Стратегия управления портфелем ценных бумаг Стратегия управления портфелем может содержать элемент ы двух основных подходов : традиционного и современного . Начинающему инвестору целесообразно использовать традици онный подход в формировании портфеля . Он характеризуется широ кой диверсификацией по отраслям , приобретением ценных бумаг известных компани й , которые имеют хорошие произво д ственные и финансовые показатели . Предполагается , что и в будущем их показатели бу дут не хуже . Кроме того , принимается во внимание высокая лик видность этих ценных бумаг , что позволяет покупать и продавать их в бол ьших количествах , экономя на к о миссионных. С приобретением опыта на фондовом рынке целесообразно постепенно перех о дить к более эффективному современному методу формирования портфеля , основанному на статистических и математических методах . Его отличительной чертой является поиск взаимосвязи между рыночным риском и доходом , формирование относительно риск о ванного портфеля , дающего повышенный доход . Этот метод требует серьезного ко м пьютерного и математического обеспечения . Специалистами-аналитиками и програ м м истами разра батываются специальные пакеты компьютерных программ , позволяющих решать многокритериальные задачи экстраполяции (прогнозирования доходности це н ных бумаг ). Компьютеры ведут постоянную обработку всего массива биржевой инфо р мации , выделяя постоян ные тенденции и явления , выпадающие из типичных схем . Эта ин формация в обобщенном виде представляется инвестиционным спе циалистам , которые на ее основе принимают решения , меняющие состав портфеля ценных бумаг. При управлении портфелем ценных бумаг необхо димо иметь ввиду опти мальную степень диверсификации вложений . Современные исследо вания на западном рынке п о казали , что оптимальная диверсифика ция небольшого портфеля должна составлять 8-20 типов ценных бумаг . При увеличении портфеля диверсификация должн а увеличиваться . Портфели ценные бумаги крупных ИФ содержат порядка 100 ценных бумаг различных эмитентов. Традиционные схемы управления портфелями ценных бумаг имеют три основных разновидности : 1) Схема дополнительной фиксированной суммы (крайне пассивная ) . Принцип : инв е стирование в ценные бумаги фиксированной суммы денег через фиксированные инте р валы времени . Т.к . курсы ценных бумаг испытывают постоянные колебания , то при их повышении приобретается меньше ценных бумаг , а при понижении - больше . Такая страт егия позволяет получать прибыль за счет прироста курсовой стоимости вследствие циклического колебания курсов. 2) Схема фиксированной спекулятивной суммы . Портфель де лится на 2 части : спекул я тивную и консервативную . Первая фор мируется из высокорискованны х бумаг , обещ а ющих высокие доходы . Вторая - из низкорискованных (облигации , государственные бума ги , сберегательные счета ). Величина спекулятивной части все время поддержив а ется на одном уровне . Если ее стоимость воз растает на определенную сумму или пр оцент , изначально установ ленный инвестором , то на полученную прибыль приобретаются бу маги для консервативной части портфеля . При падении стоимости спекулятивных бумаг ее аналогично восстанавливают за счет ценных бумаг другой части портфеля. 3) Схема ф иксированной пропорции . Портфель также делится на две части как в предыдущей схеме . При этом задается некото рая пропорция , при достижении которой производят восстановле ние первоначального соотношения между двумя частями по ст о и мости. Если к традиционн ому подходу управления портфелем доба вить элементы с о временного , получится схема плавающих пропор ций . Она требует определенного и с кусства инвестора , выражающе гося в способности уловить характер циклического колебания курсов спекулятивных бумаг . Закл ючается в том , что устанавли вается ряд взаимосвязанных соотношений для регулирования стои мости спекулятивной и консе р вативный частый портфеля . Например : если спекулятивная часть превысит столько-то процентов стоимости общего портфеля , то ее величина д олжна быть сокраще на до т а кого-то процента ; если же она упадёт до такого-то про цента , то ее нужно увеличить до такого-то. Рассмотренные выше схемы могут быть и более детализиро ванными : портфель , например , может делиться на три части (кор зины ): акции , о блигации , краткосрочные ценные бумаги . Стратегия управле ния портфелем в этом случае заключается в подде р жании постоян ной пропорции между суммарной рыночной стоимостью каждой кор зины по одной из рассмотренных выше схем . В том числе , может быть использо вана гибкая шкала весов корзин , зависящая от ожи даемой рыночной конъюнктуры и т.д. С целью страхования от резкого изменения рыночной конъюн ктуры для больших портфелей ценных бумаг используется схема фьючерсных контрактов с индексами . Если инвестор считае т , что необходимо увеличить в портфеле долю облигаций , он продает фьючерсный ин дексный контракт с акциями и покупает фьючерсный индексный ко н тракт с облигациями , и наоборот. Современный метод управления портфелем ценных бумаг предполагает , что фиксир ованная изначально структура портфеля через некото рые интервалы времени может пересматриваться . Изменение соста ва портфеля происходит главным образом , при смещении инвестици онных целей . Оно производится после взвешивания доходности и риска входящих в портфель бумаг. Ценные бумаги могут продаваться по следующим причинам : · если они не приносят дохода и не дают надежд на него в будущем ; · если ценные бумаги выполнили возложенную на них функцию ; · если появились более эффективные пути использован ия денежных средств. 2.2.3 Взаимосвязь риска , дохода и доходности. Риск и доход рассматриваются как две взаимосвязанные категории . В наиболее общем виде под риском понимается вероятность возникновения убы тков или недополучение дохода по сравнению с прогнозируемым вариантом. Существуют два элемента дохода от финансовых актива : Ю Доход от приращения стоимости. Ю Доход от получения дивидендов. Доход , исчисленный в процентах к первоначальной стоимости актива , называется д о ходностью актива . Риск , как и доход , можно измерить и оценить . В зависимости от того , какая методика исчисления риска , меняется и его значение . Существуют две основные методики оценки риска : а Анализ чувствительности конъюнктуры . а Ана лиз вероятности распределения доходности. Сущность первой методики заключается в исчислении размаха вариации R доходности актива , исходя из пессимистической доходности D n . , наиболее вероятной D b и оптим и стической D o . R=D o -D n (24) Сущность второй методики заключается в построении вероятностного распределения значений доходности и расчете стандартного отклонения от средней доходности и k в а риации , которые и рассматриваются как степень риска актива . Чем вы ше k вариации , тем более рисковым является данный вид актива . Делаются прогнозные оценки значений доходности K i и вероятность их осуществления Pi . Рассчитывается наиболее вероятная доходность R b по формуле : K b = K i *P i . (26) Рассчитывается стандартное отклонение : (2 7) Рассчитывается коэффициент вариации : V = O c /K b (28) 2.2.4 Определение оптимального срока реинвестирования вложенных средств . Для максимальной отдачи с редств , вложенных в тот или иной актив , следует знать , когда желательно его продать и заменить новым . Можно несколько упростить эту задачу , рассмотрев реинвестирование в один и тот же вид активов (например , в ГКО ). Опред е ление оптимального срока держания о блигации при критерии максимума эффективной доходности и является целью метода . Допущением является условие равномерного роста цены облигации до погашения . Если К - величина расходов на операцию реинвестир о вания , отнесенная к номиналу облигации , П - средне дневной потенциал роста до пог а шения , а Т - период оптимального реинвестирования , то максимизируемая функция будет иметь вид : (29) где 90 - период реинвестирования , взятый для удобства равным “сроку жизни”облигации . Решив систему из двух уравнений , в которой первая производная данной функции равна нулю , а вторая - меньше нуля , получим уравнение , при подстановке в которое соотве т ствующих параметров П и К будет получен оптимальный период реинвестирования . Для расчета показателя относительной эффективной доходности достаточно подставить п о лученное значение Т в целевую функцию и произвести несложные в ычисления . Эта операция может быть автоматизирована как в стадии нахождения производной , так и расчета Т и показателя эффективной доходности . Эту математическую модель можно также успешно использовать (конечно , в несколько видоизмененной форме ) для опр е дел ения горизонта инвестирования в другие виды ак тивов (акции , КО и др .). 2.2.5 Выбор оптимальных стратегий инвестора на основании анализа доходности ценных бумаг Здесь будет более подробно рассмотрено принятие инвестором решений п о управлению портфелем на основании анализа вышеуказанного показателя . Эффективная доходность рассчитывается по формуле : (30) где Р - реальная цена ценной бумаги , например облигации ; а - время до погашения , дней . Реальная цена определяется с учетом потерь при покупке облигаци и. На практике в целях рационального формирования переменного портфеля требуется решить задачу прогн о зирования , чтобы выбрать тот выпуск , который даст максимальную доходность за бл и жайший пе риод реструктуризации , и перераспределить ресурсы в этот выпуск , учитывая наличие потерь при переводе средств из одного выпуска в другой . Постановка и решение данной задачи должны осуществляться постоянно по мере обновления данных . Для р е шения этой задачи необходимы как минимум два элемента . Во-первых , это критерий , на основании которого принимается решение о переводе средств из одного актива в другой . Во-вторых , алгоритм вычисления относительных объемов перевода ресурсов из выпуска в выпуск. Будет вполне логичным в качестве такого критерия воспользоваться показателем ЭД . В этом случае структура портфеля должна меняться в пользу выпуска , обладающего более высокой ЭД : (31) где R min - пороговое значение ЭДП в долях единицы , при котором становится целесообразно проводить операцию перевода . Величина R min выб и рается самим инв естором. Если ввести в модель временную составляющую , то становится очевидным , что наиболее рациональным является перевод средств в та кой момент Т *, при котором о т носительная разность ЭД достигает локального максимума . Следовательно , для опред е ления оптим альных объемов обмена ресурсами между выпусками в текущий момент необходимо сравнивать относительную разность ЭД выпусков с максимально допуст и мой разностью ЭД по оценке инвестора. Для того , чтобы более точно ориентироваться в обстановке на рынке ценных бу маг и представлять себе тенденции изменения их курсовой стоимости , можно в качестве и н струмента прогнозирования ис пользовать различные статистические пакеты , такие как STATGRAF, DAEZ и другие . Прогноз , пусть даже и приблизительный , зачастую по зволяет при нимать более эффективные решения. Рассмотрим решение одной из простейших задач прогнозирова ния . Предположим , у нас имеются котировки по серии КО за определенный временной интервал . Проведя аппроксимацию , получим функцию уравнения регрессии с минимальной о шибкой . Чтобы проверить , соответствует ли данная функция реальной зависимости , рассчитаем прогноз курсовой стоимости на дату погашения . В случае значительных отклонений от реальной величины берется другой вид зависимости с небольшой ошибкой . Если прогнозн о е зн а чение близко к реальному , берется этот вид зависимости и используется для прогноз и рования курса на более коротких временных интервалах . Следует отметить , что ошибка такого прогноза обычно велика и следует достаточно осторожно подходить к примен е нию ег о результатов. 2.3 0птимизация портфеля ценных бумаг на основе современной теории портфеля Для принятия инвестиционного решения необходимо ответить на основные в о просы : какова величина ожидаемого дохода , каков предполагаемы й риск , насколько адекватно ожидаемый доход компенсирует предполагаемый риск. Помочь решить эти проблемы позволяет сов ременная теория портфеля , основателям которой являются Гарри Марковиц . Эта те ория исходит из предположения , что инвестор располагает о пределенной суммой денег для осуществления инвестиций на определе н ный период времени , в конце которого о н продает свои инвестиции и либо истратит деньги , либо реинвестирует их. Необходимо обратить внимание на то , что все приводимые примеры и выводы предполагают существование так называемого "эффектного рынка " , который характ е ризуется следующими черта ми : информацией , доступной для инвесторов разумными затратами по сделкам , условиями , равными для всех, Эффективно функционирующий рынок может выступ ить в трех формах : а слабая форма : цены на акции полностью отражают всю ин формацию , заложенную в модели изменения цены за пред шествующие периоды ; а полусильная форма : цены на акции отражают не только ту информацию , которая относится к прошлому периоду , но и другую соответствующую публикуемую инфо р мацию ; а сильная форма : доступна любая , поступающая на рынок ин формация , включая даже внутреннюю информацию компании. Еще раз уточним , что под риском понимается вероятность недополучения дохода по ин вестициям . Показатель "ожидаемая норма дохода " определяется по формуле средней арифметической взвешен ной : ,где (32) — ожидаемая норма дохода ; ki- норма дохода при i -том состоянии экономики ; Pi- вероятность наступления i -го состояния экономики ; n - н омер вероятного результата. При этом под доходом понимается что общий доход , полученный инвестором за весь период владения ценной бумагой (дивиденды , проценты плюс продажная цена ) , деле н ный на покупную цену ценной бумаги . Таким образом , для акции он равен : ( D 1 + P 1 ) /Ро , (33) а для облигации ( I1+P1)/Po ,где (34) D 1 - ожидаемые дивиденды в конце периода, I 1 -ожидаемые процентные пла тежи в конце периода, Р 1 - ожидаемая цена в конце периода (продажная цена ), Р о - текущая рыночная цена или покупная цена. Например , если ожидается , что стоимость акции , продающейся в настоящий момент 50$ , к концу года повысится до 60$ , а ежегодные дивиде нды в расчете на 1 акцию составят 2., 5% , то (D 1 +P 1 )/P o = ( 2,5+60 ) /50 *100=125% Для примера рассчитаем ожидаемую норму дохода по акциям 2-х компаний А и В Таблица 4. Расчет ожидаемой нормы дохода Состояние экономики Вероятность Норма дохода по инвестициям по а к циям A B Глубокий спад 0 ,05 -3,0 -2,0 Небольшой спад 0 ,2 7,0 8,0 Средний рост 0 ,5 11,0 14,0 Небольшой подъем 0 ,20 14,0 16,0 Мощный подъем 0 ,05 21,0 26,0 Ожидаемая норма д о хода 10,6 13,0 Для измерени я общего риска , как было рассмотрено в преды дущем параграфе , испол ь зуется ряд показателей из области мате матической статистики . Прежде всего , это п о казатель вариации , который измеряет нормы дохода . Еще раз напомним , что для расче та вариации дискретн ого распределения (т . е . прорывного с конеч ным числом вариантов ), используют формулу (35) , где V - вариация. Таким образом , вариация - это сумма квадрат ных отклонений от средневзвешенной величины ожидаемой нормы дохода - взвешенных по вероятности каждого отклонения . Поскольку вариация измеряется в тех же единицах , что и доход , но во з в еденных квадрат (т.е . в процентах , возведенных в квадрат ), очевидно , ч то оценить экономический смысл вариации для инвесторов затруднительно . Поэтому в качестве альтернативного показателя риска (отклонения от ожидаемой нормы дохода ) обычно используют показатель "стандартная девиация " или среднее отклонение , являюще еся квадра тным корнем вариации : (36) Стандартная девиация - это средн ее квадратичное отклонение от ожидаемой нормы дохода . По акциям А стандартная девиация составит 5.2% . Тогда в случае нормального (симметричного ) распределения дохода по данному проекту по теории вероятностей в 68 из 100 случаев (точнее , с веро ятностью 68,26% )будущий доход окажется между 7,8% и 18,2% . Вероятность того , что доход по данным акциям окажется в пределах между 2,6 и 23,4% сос тавит 95,46% . В общем виде , пределы вероятностей для нормального распределения показаны на графике (см . рис . 4 приложения 3). Од ним из возможных методов выбора вариантов инвестирования с учетом фактора риска являются применение так называемых правил доминирования . Эти правила , о с новываются на предпосылке , что средний рациональный инвестор стремится избежать риска , т.е . соглашается на дополнительный риск только в том случае , если это обещает ему повышенный доход . Правила доминирования позволяют выбрать Финансовый и н струмент , обеспечивающий наилучшее соотношение дохода и риска . Они состоят в сл е дующем : 1. При одинаковом уровне ожидаем ого инвестирования из всех возможных вар и антов инвестирования предпочтение отдается инвес тиции с наивысшим доходом. Для примера рассмотрим показатели , характеризующие ожидаемый доход и риск по пяти инвестициям (Табл. 5) . Таблица 5 Правила доминирования : ожидаемые доход и риск Инв е стиции Ожидаемая норма дохода % Стандартная девиация % A 5 2 B 7 8 C 7 11 D 4 2 E 10 11 Согласно 1-ому правилу акция В является предпочтительной по сравнению с акцией С ; согласно 2 -ому правилу - акция Е яв ляется доминан той по отношению к а к ции С , а акция А - по отно шению к акции D . Однако , пользуясь показателем ста н дартной девиации нельзя однозначно определить , какая из акций В или Е более предпочти тельна , т.к . этот показатель характеризует абсолютную величину риска и н е применим для сравнения инвестиций с различным уровнем ожидаемого дохода . Для сравнения инвестиций с разной доходностью необходимо определить о т носительную величину риска по каждой из них . В этих целях рассчитывают показатель "коэффициент вариаци и ". Коэф фициент вариации представляет собой риск на единицу ожидаемого дохода и рассчитывается как отношение стандартной девиации к ожида е мой номе дохода : (37) Рассчитав все показатели (ожидаемая норма .похода , вариа ция ., коэфф и циент вариации ) для двух видов акции , сведем в таблицу - Данные таблицы 7 показывают , что определение рискованности финансового инстр у мента связано с тем , каким образом произв одится учет фактора риска . При оценке а б солютного риска , который характеризуется показателем стандартной девиации , акции В кажутся более рискованными чем акции А . Однако если учитывать относительный риск , т.е . риск на единицу ожидаемого дохода (чере з коэффициент вариации ), то более рискованными окажутся все-таки акции А. Таблица 6 . Оценка ожидаемого дохода и риска Показатели Акции А Акции В Ожидаемая норма дохода 10,60 13,00 Вариация 19,64 27,00 Стандартная девиация 4,43 5,2 Коэффициент ва риации 0,42 0,40 Выше нами рассматривалось изм е рение дохода и риска по от дельно взятой инвестиции . Ожидаемая норма дохода по портфелю инв е стиций представляет собой средн е взвешенную величину ожидаемых доходов по каждой отдельно и группе инвестиций , входящих в этот портфель : ,где (38) - ожидаемая норма дохода по портфелю инвестиций ; k i - ожидаемая норма дохода по i -той инвестиции ; х i - доля i -той инвестиции в портфеле ; n - номер инвестиции в портфеле. Показатели вариации и стандартн ой девиации по портфелю рассчитываются так : (38, 39) где - kp i доход по портфелю инвестиций при i- том состоянии экономи ки. Для анализа порт феля инвестиций используется также такой показатель , как коэффициент корреляции . В предыдущей главе мы уже вкратце рассматривали этот показатель , теперь же необходимо более п о дробно раскрыть его связь с диверсификацией в процессе оптимизации портфеля ценных бумаг . Напомним , что корреляцией называется тенденция двух переменных менять свои значения взаи мосвязанным образом . Эта тенденция измеряется коэффициентом ко р реляции r , который может варьироваться от +1,0 (когда зна чения двух переменных и з ме няются абсолютно синхронно , (до -1.0 ) когда значения переменных движутся в точно противоположных направлениях ) . Нулевой коэффициент корреляции предполагает - что переменные никак не соотносятся друг с другом. Цены двух абсолютно скоррелированных групп а кций будут од новременно дв и гаться вверх и вниз . Это означает , что диверсифи кация не сократит риск , если портфель состоит из абсолютно по ложительно скоррелированных групп акций . В то же время риск может быть устранен полностью путем диверсификации при наличии абсо лютной о т рицательной корреляции. Однако анализ реальной ситуации на биржах ведущих стран показывает , что как правило , большинство различных групп ак ций имеет положительный коэффициент корреляции , хотя , конечно , не на уровне r = +1. Отс юда следует важный вывод о х а рактере риска для портфеля , состоящего из различных групп акций : дивер сификация сокращает риск , существующий по отдельным группам ак ций , но не может устранить его полностью . Для того чтобы мак симально использовать возможно сть диверсификации для сокращения риска по портфелю инвестиций , необходимо включать в него и другие Ф и нансовые инструменты , например , облигации , золото . Таким образом , важнейший принцип диверсификации - распределение капитала между финансовыми инструмен т а ми , цены на ко торые по-разному реагируют на одни и те же экономическое собы тия . Согласно одним исследованиям хорошо диверсифицированный портфель , устраняющий большую часть несистематического риска , должен содержать 10 различных видов ценных бумаг , согласно другим 30-40. Дальнейшее увеличение размеров портфеля нецелесообразно , т.к . расходы по управлению столь диверсифицированным портфелем будут очень велики и сведут на нет выгоды , полученные от его диверсификации .: Более наглядно представить влия ние величины портфеля на риск по портфелю инв е стиций можно , обратившись к рисунку 6. График показывает , что риск по портфелю , состоящему из акций , представленных на Нью-йоркской фондовой бирже , имеет тенденцию к снижению с увеличением числа ак ций , входящих в портфель . Полученные данные свидетельствуют , что стандартная девиация по портфелю , состоящему из одной акции на этой бирже , составляет пр и близительно 28%. Портфель , содержащий все заре гистрированные на бирже акции (в момент исследо вания их было 1500 ) , называемый рыночным портфелем , имеет ста н дартную девиа цию около 15,1%. Таким образом , включение в портфель большего к о личества акций позволяет сократить риск по портфелю практически в два раза . (См . рис .5 приложения 3). Бета-ко эффициенты Как отмечалось , риск ценных бумаг можно разбить на два компонента : систем а тический риск , который нельзя исключить диверсификацией , и несистематический риск , который можно исключить : Риск ценной бумаги = Систематический риск + Несистематический ри ск . Любой инв е стор , не питающий любви к риску будет исключать несистематический риск через д и версифицирование , поэтому относящийся к делу риск будет равен : Риск ценных бумаг == только систематический риск. Систематический риск можно измерить статистическим коэффициентом , называемым бета-коэффициентом . Бета-коэффициент измеряет относительную изменчивость ценной бумаги , рассчитываемую с помощью рыночного индекса ценных бумаг. По определению бета для так называемой средней акции (акции , движение цены которой с овпадает с общим для рын ка , измеренной по какому-либо биржевому индексу ), равна 1,0. Это значит , что , если , например , на рынке произойдет падение курсов акций в среднем на 10 процентных пунктов , таким же образом изменится и курс средней акции . Если , например , бета равна 0,5, то неустойчивость данной акции составляет лишь п о ловину рыночной , т.е . ее курс будет расти и снижаться наполовину по сравнению с рыночным . Портфель из таких акций будет , следова тельно , в 2 раза менее рискованным , чем п ортфель из акций с бета , равной 1,0. Интерпретация выборочных значений бета пока зана в таблице 7 (см . приложение 3). Бета для портфеля акций рассчитывается как средневзвешенная бета каждой о т дельной акции : (40) где p - бета по портфелю акций ; i - бета j- той акции ; w i доля i - той акции в портфеле ; h- номер акции в портфеле. В странах c развитой рыночной экономикой инвесторам нет необходимости рассчитывать величину бета самостоятельно . Специальные инвестиционно-консультационные комп а нии регулярно рассчитывают и публикуют показатели бета д ля акций многих компаний . Кроме определения систематического риска , перед инвестором стоит еще одна задача - количественное измерение соотношения между уровнем риска и дохода . Прежде всего , определим основные понятия , которые потребу ются для решения данно й задачи : - ожидаемая норма дохода , по i — той акции ; k i - необходимая норма дохода по i - той акции ; ( если < k . то инвестор не будет покупать эту акцию или продаст ее , если является ее держателем ). Если же >k i , т о инвестор захочет купить эту акцию , (при =k i - останется равнодушным ); i - коэффициент бета по i -той акции (бета по средней акц ии равна 1,0 ) k h - необходимая норма дохода по рыночному порт фелю ( или по средней акции ) Rp h = (K h -K Rp ) рыночная премия за риск дополнительный ( по сравнению с доходом по не рисковой ценной бумаге ) доход , необходимый для компенсации среднего уровня рис ка ' Rp i = (K h -K Rp )* p - риск по i- той акции ( она . будет меньше , равна или больше премии за риск по средней акции - рыночная премия за риск - в зависимости от того , будет ли i меньше , равна или бо льше a =1.0 . Если i = a =1.0 то Rp i =Rp n ) Допустим , что в настоящее время доход по казначейским облигациям Kp i =9% н е обходимая норма дохода по средней акции K h =15% . Тогд а R ph =K h -K RF =15-9=6% Если i = 0,5 то R pi =R ph * i =6*0.5=3% Если i =1 ,5 то R pi =R ph * i =6*1.5=9% Т аким образом, чем больше i -. тем больше должна быть и премия за ри с к -K pi и наоборот . Линия , являющаяся графическим изображением соотношения между систематическим риском , измеряется бета , и необходимой нормой дохода , называется Security Market Line ( рис .5), а ее уравнение следующее : K i =K RF +(K h +K RF )* i =K RF +R ph + i В нашем первом случае Ki=9+(15-9)*0 , 5=9+6+0 , 5=12% Пусть другая акция - i - является более рискован ной , чем акция j ( i =1 , 5) тогда K i =9*6*1 , 5 =18% Для средней акции с a =1 ,0 ; K a =9+6*1 ,0=15%= K h При этом надо учитывать , что премия по не рискованной ценной бумаге K RF слагается из 2-х элементов : · реальной нормы дохода, т.е . нормы дохода бе з учета , инфляции - K * · инфляционной премии - I p , равной предполагаемому уровню инфляции . Таким образом, K RF =K* +I p Ре альная норма дохода по казначейским облигациям ( в США ) сложилась на у р овне 2-4% ( в среднем 3%). В связи с этим , показанная на графике K RP =9% включает в себя инфл я ционную премию 6 % Если ожидаемый у ровень инфляции вырастет на 2 %, то также соответственно на 2 % вырастет и необходимая норма дохода . K RF =K*+I P =3+6=9% 2.4 Эффективность п ортфеля ценных бумаг Доходы от финансовых операций и коммерческих сделок имеют раз личную форму : проценты от выдачи ссуд, комиссионные , дисконт при учете векселей, доходы от о б лигаций и других ценных бумаг и т.д . Само понятие "д оход " определяется конкретным содержанием о перации. Причем в одной операции часто предусматривается два, а то и три источника дохода . Например, владелец облигации помимо процентов (поступлений по купонам ) получает разниц у между выкупной ценой облигации и ценой ее приобрет е ния . В связи с созданным возникает проблема измерения эффективности (доходности ) операции с учетом всех источников дохода . Обобщенная характеристика доходности должна быть сопоставлена и применима к любы м видам операций и ценных бумаг . Степень финансовой эффективности обычно измеряется в виде годовой ставки (нормы ) процентов , чаще сложных , реже простых . Искомые показатели получают исходя из о б щего принципа - все вложения и доходы с учетом конкретного их вида рассматриваются под углом зрения эквивалентной (равнодоходной ) ссудной операции . Измерение дохо д ности в виде годовой процентной ставки не является единственно возможным методом . В ряде стран для некоторых операций практикуются и иные сопоставимые и змерители , например , доходность трехмесячных депозитов , выпускаемых казначейством . Иначе говоря все затраты и доходы конкретной сделки в этом случае "привязываются " к соо т ветствующему финансовому инструменту. Если оператор осуществляет спекулятивные или ар битражные операции , то система показателей , определяющая эффективность операции может быть следующей : дохо д ность операции Дх = ( Ц 1 ( t+1) +d (t) - Ц 0 ( t) )/ Ц 0 ( t) *365/t*100% (41) Где Ц 0 ( t) - цена в начале анализируемого перио да , или цена приобретения ; Ц 1 ( t+1) -цена в конце периода инвестирования ; d (t) -дивидеды за период. Решение проблемы измерения и сопоставления степени доходности финанс о во-кредитных операций заключается в разработке методик расчета некоторой условной годовой ставки для каждого вида операций с учетом особенностей соответствующих контрактов и условий их выполнения . Такие операции различаются между собой во многих отношениях . Эти различия на первый взгляд могут и не представляться сущ е ственными , однако практ ически все условия операции в большей или меньшей мере влияют на конечные результаты - финансовую эффективность . Расчетную процентную ставку , о которой идет речь , в расчетах по оценке облигаций называют полной дохо д ностью или доходностью на момент погаш ения. Итак , под полной доходностью понимают ту расчетную ставку процентов , при которой капитализация всех видов доходов по операции равна сумме инвестиций и , следовательно , капиталовложения окупаются . Иначе говоря , начисление процентов на вложения по с тавке , равной полной доходности , обеспечит выплату всех пред у смотренных платежей . Применительно к облигации , например , это означает равенство цены приобретения облигации сумме дисконтированных по полной доходности купо н ных платежей и выкупной цены . Чем выше полная доходность , тем больше эффекти в ность операции . При неблагоприятных условиях полная доходность может быть нулевой или даже отрицательной величиной . Для придания устойчивости любому портфелю доля государственных ценных бумаг должна составлять зам етную часть его стоимости . В российских условиях госуда р ственные облигации практически единственный надежный инструмент для инвестир о вания . Хотя в последнее время , всерьез заработали на рынке производные инструменты : фьючерсы на поставку акций , опционные к онтракты , корпоративные облигации и евр о облигации крупнейших эмитентов нашли своих поклонников. Если говорить о портфеле , состоящем , как в нашем случае , из облигаций , то возможны два подхода в определении аналога ставки доходности к погашению. Первый со стоит в том , чтобы рассматривать портфель из облигаций как одну синтетическую бумагу и определять доходность уже для нее . Такой показатель назыв а ется еще доходностью по потоку платежей Другой подхо д основывается на использов ании известных ставок по отдельным облигациям , входящим в портфель . Эти ставки определенным образом взвешиваются , и получается средняя доходность к погашению для портфеля. 3 Управление портфелем ценных бумаг коммерческого ба нка 3.1 Основные показатели деятельности банка “Инкогнито” в 1993-1996 гг. Как и все российские банки , банк “Инкогнито” в полной мере испы тал на себе противоречивые последствия жесткой денежно-кре дитной политики . С одной стороны , достижение низких темпов инфляции и относительно стабильного курса рубля сделали бо лее предсказуемой ситуацию на основных финансовых рынках . С другой стороны , происходившее на протяжении 1996 года стре мительное падение доходности всех ф и н ансовых инструментов , а также ухудшение финансового положения предприятий не могло не отразиться на доходах Банка . В соответствии со стратегией развития банк “Инкогнито” в 1996 го ду основной упор в своей деятельности сделал на наращивании ресурсной базы. Это подразумевало рост собственного капитала , активное привлечение новых клиентов , увеличение объемов при влекаемых ресурсов на внутренних и внешних рынках . Собствен ный капитал Банка за 1996 год увеличился на 84%. Рост активов Банка на 23% позволил в исте кшем году не только сохранить в целом стоимость банковских ресурсов , но и получить прибыль в размерах , обеспечивающих дальнейшее развитие Банка . В таблице 8 (см . приложение 4) приводятся основные б а лансовые показатели Банка за по следние четыре года . Для с равнимости показателей данные за 1993-1996 гг . приводятся по международным учетным стандартам на основе годовых отчетов аудиторской фирмы “Делойт и Туш”. Управление акционерным капиталом В соответствии с решением общего собрания акционеров от 26 марта 1996 года банк “Инкогнито” увеличил свой уставный капитал с 8 млрд . до 72 млрд . рублей . Управление до ходами , расходами и рисками. За 1996 год об щее число акционеров (физич е ских и юридических лиц ) возросло с 10 685 до 10 762. При этом ни один из акционеров Банка не име ет в уставном капитале доли более 5%. . Макроэкономические тенденции 1996 года — резкое сн и жение темпов инфляции до 1,7% в месяц (против 7,3% в среднем за месяц в 1995 году ), сдерживание Центральным банком России ро ста курса доллара и денежной массы , снижение ставки рефинансиро вания с 160% в январе 1995 года до 42% в декабре — существенно снизили уровень доходности банков . В этой сложной ситуации банк “И н когнито” получил в 1996 году прибыль в размере 457,8 млрд . руб лей Реагируя на изменение рыночной ситуации , Банк опера тивно перестраивал структуру активов и пассивов . Соответствен но менялась структура доходов и расходов . Представление об этих процессах в 1993 — 1996 гг . дают приводимые графики и таб лицы. Таблица 9 Оп ерационные доходы Банка в 1993-1996 годах , млн . руб. 1993 г. 1994г. 1995 г. 1996г. Чистый процентный доход 169 061 345 976 397147 356 045 Чистый доход по операциям с иностранной валютой 43649 136 563 148 964 3680 Чистый доход по операци ям с ценными бумагами 14303 180440 445661 885 059 Прочие доходы 15646 109782 286 324 286 761 Доходы - всего 242 660 772761 1278 096 1531545 Структура операционных доходов банка представлена на рис . 9 (см . приложение 4). В 1996 году в Бан ке продолжалась работа по совершенствованию системы управления банковскими рисками . В рам ках этой работы в Банке разработаны и внедрены в опытную экс плуатацию методики и з мерения риска ликвидности и процентно го риска , соответствующие международным станда ртам. В целях усиления контроля за уровнем рыночных рисков был организован еж е дневный сбор и независимый анализ оперативных отче тов дилеров о совершенных сделках , а также отчетов о состоянии валютных позиций и инвестиционного портфеля Банка . В целях обесп ечения комплексной оценки кредитных рисков и улучшения стру к туры кредитного портфеля в 1996 году была раз работана система классификации ссуд по степени их риска для использования при рассмотрении кредитных заявок клиентов ; разработана и введена в действие методика определения макси мального риска на одного заемщика (группу связанных заемщи ков на консолидированной основе ). В целях снижения рисков по операциям , осуществляемым фи лиалами Банка , в течение 1996 года проводилась планомерная работа по совершенст вованию механизмов управления и кон троля их деятел ь ности . Так , в частности , был разработан и вне дрен механизм централизованного управления процентной маржей с помощью единых для всего Банка базовых процент ных ставок по пассивным и ссудным опер а циям ; уто чнен состав и структура лимитов по основным видам активных операций , усовершенствован м е ханизм контроля за их исполнением ; внед рен в практику регулярный расчет и анализ ряда внутренних экономических нормативов деятельности филиалов. Управление пассивами. В 1996 году банк “Инкогнито” динамично наращивал свою ресурс ную базу за счет увеличения остатков на счетах корпоративных клиентов , роста вкладов населения , активного привлечения зай мов на внешних рынках межбанковских ресурсов , увеличения собственного ка п итала . Сумма средств на расчетных и т е кущих счетах возросла за год на 27%, вклады населения — на 39%, собст венный капитал увеличился на 84%. Управление активами. Относительно высокая доходность государственных долговых обязательств в 1996 году при их , как каз а лось , высокой надежности определили опережающий рост вложений Банка в государственные и другие виды ценных бумаг (на 33%). В условиях большого риска кредито вания корпоративных клиентов Банк несколько снизил номиналь ные темпы увеличения объема своего кредитного портфеля — за 1996 год кредитный портфель увеличился на 17% (с учетом формирования резервов на возможные потери по ссудам ). Структура активов банка “Инкогнито” в 1993-1996 гг ., % Таблица 10 01.01.94 01.01.95 01.01.96 01.01.97 Инвестиции в цен ные бумаги 6,70 10,00 20,80 22,60 Кредиты банкам 56,20 35,00 16,20 23,50 Кредиты клиентам 18,80 36,10 41,90 32,00 Долгосрочные инвестиции 0,03 0,07 0,23 0,94 Прочие 18,30 18,90 20,80 21,00 Активы - всего 100,0 100,0 100,0 100,0 Кредитная деятельность. В 1996 году было выдано кредитов предпр и ятиям и организациям на общую сумму около 20 трлн . рублей . Задолженность заемщиков Б анка по кредитам на 1 января 1997 года с о ставила 4,3 трлн . рублей. Активная кредитная поддержка ок а зывалась Банком предприя тиям среднего и малого бизнеса , деятельность которых сп о собст вует наполнению рынка отечественными товарами и услугами , со здани ю новых рабочих мест. Объем кредитов средне - и долгосрочного характера достиг на 1 января 1997 года 550 млрд . рублей , или 18% от всех кредитных вложений в хозяйство . Просроченная задолженность по креди там составила 2,5% от общего объема кредитного портфел я Банка. Инвестиционная деятельность. В 1996 году инвестиционная политика Банка была направлена на формирование инвестиционного портфеля , максимально устойчивого к изменениям экономической и политической ситуации в стране , а также обе с печивающего рост дох одов Банка при соблюдении принципов диверсификации риска и ликвидности б а ланса. За 1996 год объем инвестиций Банка (без учета векселей ) увеличился на 37% и на конец года составил 1809,3 млрд . руб . Их удельный вес в активах вырос за 1996 год с 21% до 24%. П о состоянию на 01.01.97 инвестиции в различные инструменты финансо вого рынка , деноминированные в рублях , составили 87% всех инвест и ций Банка , увеличившись по сравнению с началом года в 1,6 раза. Представление о динамике инвестиций Банка в рублях в 1996 го ду и изменениях в их структуре дают следующая таблица. Динамика инвестиций банка “Инкогнито” в 1996 г . по операциям в рублях (в млрд. руб .) Таблица 11 Вид ценных бумаг 1.01.96 1.04.96 1.07.96 1.10.96 1.01.97 Увеличение за год , раз Акции 0,3 0,3 1,2 49,7 6,4 21,3 Долговые обязател ь ства субъектов фед е рации 16,6 57,6 7,8 24,2 40,7 2,5 Негосударственные долговые обязательства 0,6 0,6 0,6 - - - Государственные до л говые обязательства 970,1 749,6 798,2 898,9 1378,3 1,4 Векселя 9,8 34,2 31,0 85,7 182,6 18,6 Итого 997,4 842,3 838,8 1058,5 1608,0 1,6 Подавляющая часть инвестиций Банка в рублях (более 83%) была сосредоточена на рынке государственных краткосро ч ных обли гаций и облигаций федерал ь ного займа (ГКО— ОФЗ ). С момента в ы пуска этих госу дарственных ценных б у маг банк “Инкогнито” яв лялся одним из крупнейших его операторов . Высокая актив ность Банка на рынке ГКО— ОФЗ в 1996 году была обусловлена высокой доходностью , надежностью и ликвидн о стью этих инст рументов финансового рынка. В 1996 году банк “Инкогнито” по объему вложений в государствен ные долговые обязательства входил в первую десятку крупней ших операторов данного рынка , что обусловило получение им статуса первичного дилера , а в дальнейшем привело к краху. Таблица 12 до 45 45-90 90- 180 свыше 180 дней дней дней дней ГКО 177,5 395,4 186,4 553,2 ОГСЗ - - 2,0 63,8 МКО - - 15,9 24,8 На конец 1996 года структура срочной задолженности ГКО , ОГСЗ , МКО имела следующий вид (в млрд . руб .): Банкнотные операции. Банк “Инкогнито” занимал в 1996 году третье место среди десяти уполномо ченных банков России , осуществлявших операции по поставке в страну наличной иностранной валюты из-за границы. Динамика объема ввоза банком “Инкогнито” наличной валюты из-за границы характеризуется следующими данными : Таблица 13 Год Млн. долл . США 1993 270 1994 1000 1995 1746 1996 2200 Банком были установлены долговременные партнерские отношения со всеми ведущими западными банками , специализирующимися на рынке оптовых поставок наличной валюты . Несмотря на жесткую конкуренцию на этом сегменте денежного рынка с другими фи нансовыми институтами России , Банк постоянно увеличивал количество своих зарубежных ба н ков-партнеров. Таблица 14 Год Количество банков контрагентов банка “Инког нито” на рынке иностранной валюты 1993 20 1994 40 1995 60 1996 70 Развитие корреспондентских отношений В 1996 году банк “Инкогнито” последовательно закреплял свои позиции в качестве одного из вед у щих клиринговых банков ст ра ны по операциям в рублях и иностранной валюте . Особенно ак тивно развивались корреспондентские отношения с зар у бежны ми банками . В течение 1996 года корреспо н дентская сеть Банка по счетам типа “лоро” попо л нилась за счет 78 новых зарубежных и отечестве н н ых банков и увеличилась до 376 ба н ков-корреспон дентов . Число иностранных банков-корреспондентов при этом составило 283; в 40 из них Банк имеет счета типа “ностро”. На 1 января 1997 года Банк имел корреспондентские счета “ност ро” в рублях и иностранной валюте в более чем 70 зарубеж ных и российских банках. Выполнение экономических нормативов ЦБ РФ. Несмотря на постоянное ужесточение в 1996 году обязательных нормативов деятельности коммерческих банков , банк “Инкогнито” с большим запасом выполнял все установленные Банком России нормативы. Соблюдение Банком экономических нормативов ЦБ РФ (по балансу на 1 января 1997 г .) показано в таблице 15 (см . приложение 4). 3.2 Деятельность Банка в 1997-1998 годах Ан ализ деятельности Банка в 1994-1996 годах показал очень радужную картину . Банк выполняет все нормативы , это один из самых крупных и устойчивых банков . И тем неожиданней и , казалось бы , нелогичней дальнейшая его судьба. 3.2.1 Проявление кризис а в 1997-1998 годах Масштабный финансовый кризис в Юго-Восточной Азии в октябре 1997 года привел к пересмотру иностранными инвесторами рисков , связанных с портфельными инвестициями на развивающихся рынках и обусловил вывод средств с этих рын ков . По экспертным оценкам объем выведенных из России средств составил около 8 млрд . до л ларов с рынка акций и около 10 млрд . долларов из ГКО и ОФЗ. В 1997 году на обслуживание государственного долга (процентные расходы ) было израсходовано свыше 130 трлн . р ублей , притом , что “живыми” деньгами в виде налогов в бюджет поступило всего 155 трлн . рублей (данные А . Починка на пресс-конференции 26.01.98). Таким образом , расходы на обслуживание госдолга почти сравнялись с с о бранными налогами . В ноябре 1997 года и ян варе 1998 произошли кризисы рынка акций и ГКО . Уже летом 1997 года начался интенсивный процесс банкротства мелких и средних банков , тогда как крупные банки , казалось , чувствовали себя уверенно . На самом деле именно в этот период крупные банки лихорадочно строили финансовый рычаг для своего будущего банкротства . Это проявилось в их интенсивном наращивании активов . Пр и влекаемые “дешевые” валютные средства направлялись на фондовый рынок и на по д держание быстро снижающейся ликвидности . В результате создавалась видимость о т носительного благополучия крупных банков на фоне ускоряющегося банкротства мелких и средних институтов . На самом деле положение крупных банков ухудшалось гораздо более стремительными темпами , чем даже средних . Об этом свидетельствует размер уб ытков по некоторым крупным банкам , имевших место еще до кризиса . В частности , убыток за 2-1 квартал 1998 года банка “Инкогнито” составил - -46 млн . рублей . Таким образом , банкротства в среде крупных банков были бы неизбежны и можно было бы г о ворить лишь о сроках и формах их протекания , если бы не известные события в августе 1998, превратившие скрытую форму банковского кризиса в явную. С ноября 1997 г . по апрель 1998 года среднемесячный вывод нерезидентами средств с российского рынка ценных бумаг составлял около 3 млрд . долларов США . В связи с массовым уходом нерезидентов с рынка ГКО Российские банки остались один на один с теряющим ликвидность рынком , на котором находилась значительная часть их активов. Продолжающийся мировой нефтяной кризис значительно ух удшил экспортный потенциал российских компаний , а взятые ими кредиты под будущие поставки нефти в размере нескольких миллиардов долларов (“ЛУКОЙЛ” , “ЮКОС” и др .) в целях прив а тизации “Роснефти” и выплаты текущих налогов еще более снижали текущие поступл е ни я от экспорта . Был задержан очередной транш расширенного кредита со стороны МВФ . Последствия фондового краха января 1998 г . удалось локализовать увеличением в 1.5 раза ставки рефинансирования ЦБ РФ . Общий размер вложений банков в госбумаги с 1 мая по 1 ию ня 1998 года сокр а тился с 156.8 до 145.8 млрд . рублей . Чтобы стимулировать покупку финансистами ГКО , Центральный банк разрешил банкам не вычитать из собственного капитала “бумажные” убытки от переоценки ГКО (в случае их падения на рынке ). 3.2.2 Влияние кризиса на деятельность Банка в 1997-1998 годах Рассмотрим динамику показателей деятельности банка “Инкогнито” в 1997-1998 годах . (См . таблицу 16 в приложении 4). Сравнив данные баланса на 01.01.97 и на 01.01.98, можно сказать , чт о стоимость ликвидных активов фактически не изменилась , уменьшилась сумма кредитов , выданных коммерческим организациям , увеличился собственный капитал и вложения в госуда р ственные ценные бумаги . Основные изменения показателей банка происходят в 1998 году . Уже за год , несмотря на то , что стоимость чистых активов увеличивается с 8,213,114 млн . рублей до 14,171,575 млн . рублей , стоимость ликвидных активов резко снижается , причем до отрицательной величины с 1,879,591 до -1,915,511 млн . рублей . Резко увел и чилась стоимость кредитов , выданных коммерческим организациям с 3,352,874 до 6,484,694 млн . рублей . Собственный капитал же , который банк так наращивал в пред ы дущие годы с 956,699 млн . рублей истощился до -68,601 млн . рублей . Что связано с и з менениями фактической прибыли с 6,085 до -706,272 млн . рублей . Резко возросли су м марные обязательства банка с 9,034,240 до 17,378,226 млн . рублей . Несмотря на кризис , возросли вложения в госбумаги с 2,023,435 до 2,951,881 млн . рублей . Поубавилось средств на корсчете в ЦБ с 683 ,638 до 83,329 млн . рублей . Увеличились привлеченные средства других банков и полученные по МБК . Обязательства до востребования умен ь шились с 5,345,763 до 2,698,120 млн . рублей . По всему видно , что положение банка с е рьезно , он терпит убытки , клиенты по во зможности закрывают счета , о чем свидетел ь ствует уменьшение средств на счетах “до востребования” . Банк стремится занять средства у других банков (увеличение привлеченных средств других банков и кредитов по МБК ). Что же привело к такому печальному положен ию банка ? Почему кризис смог оказать столь негативное влияние ? Одной из важнейших причин , я считаю , является методика формирования портфеля ценных бумаг банка . Рассмотрим ниже структуру портфеля банка. 3.3 Управление портфелем ценных бумаг Бан ка Управление портфелем ценных бумаг — это некоторым образом перераспределение инве стиций между набором фи нансовых активов , причем по окончании срока жизни с о ставля ющие портфель финансовые ак тивы должны быть конвертирова ны в денежные средства . Опти мальным в банке “Инкогнито” являлось такое управле ние , при котором пер е распреде ление активов максимизировало бы возможную доходность при со хранении или увеличении уровня ожидаемой доходности . Проще говоря , выводить денежные сред ства из операций с государствен ными краткосрочными облигаци ями (ГКО ) для работы с а к циями приватизированных предприятий (АПП ) считалось целесообразным только при том условии , что при появля ющейся возможности получить более высокую доходность инвес тор получит в худшем случае до ходность не ниже доходности по ГКО. Для формирования портфеля банка “Инкогнито” были выделены денежные сре д ства в размере 2 500 000 млн . рублей и бан ковский вексель на сумму 606 860,96 млн . рублей под 105% годовых до 2 января 199 7 года . Работы по формированию порт феля были начаты 1 ноября 1996 г ., а день окончания работ — 3 мая 1997 г . Таким образом , срок жиз ни портфеля составляет 183 календарных дня. Структура портфеля Таблица 17 Финансовый и н ст румент Инвестируемая су м ма , млн . руб. ГКО 2500000 АПП 1000000 Банковский вексель 868600 Валютные фь ю черсы 212401,35 Портфель 4581001,35 Сформировать портфель было реше но из ГКО , акций приватизиро ванных пре д приятий , валютных фьючерсных ко н трактов н а дол лар США и банковского депозита (БД ). Заданы следующие значе ния доходностей формируемого портф е ля, % годовых : ожидаемая доходность — 90, средняя — 150 и возможная дохо д ность — 270. На основе этих данных была рассчи тана структура формируемого портфеля и произведено распре деление инвестиций между акти вами. Для операций на рынке ГКО выделено 2500000 млн . руб . Период инвестирован ия составил 178 календарных дней . За о т четный период было проведено 18 опера ций купли-продажи облигаций . На рис. 1 3 представлена динамика текущей стоим о сти портфеля , составленного из ГКО. Текущая стоимость показывает величину денежных средств , к о торую можно получить на те кущую дату при продаже всех ценных бумаг . В итоге доход портфеля от операций с ГКО составил 6065370,4 млн . руб ., а доходность — 242,61 % годовых без учета налого вых льгот. Банковский вексель был приоб ретен 1 ноября 1996 г . на сумму 868600 млн . руб . по ставке 105% го довых со ставкой налога 15% и датой погашения 2 января 1997 г . Срок инвестирования — 62 календарн ых дня . На дату погашения доход по векселю составил 154500 млн . руб ., чистый доход — 131300 млн . руб ., доходность порт феля — 89% г о довых чистой при были. При погашении векселя было решено перевести все денежные средства с этого финансового ин струмента н а операции с казна чейскими обязательствами (КО ). Сумма инвестирования соста вила 1000000 млн . руб . Сделки с КО начались 2 января 1997 г . и закон чились 28 апреля . Срок инвести рования — около 3 месяцев . Изменение текущей стоимости портфеля , составленного из КО , при ведено на рис. 14 ( см . приложение 4). В результате 56 операций купли-продажи КО был получен до ход в размере 18412 00 млн . руб ., что соответствует доходности 202% годовых чистой прибыли. При формировании портфеля акций приват изированных предприятий было реше но в ы делить на спекулятивные операции с корпоративными ак циями 1000000 млн . руб . Изменение рыночной стоимости портфеля а к ций приватизированных пред приятий представл е но на рис. 15 . В итоге д о ход портфеля от операций с акциями приватизир о ван ных предприя тий с о ставил 2678 000 млн . руб ., что соответст вует дохо д нос ти около 550% годо вых . Сумма инвестиций в операции с валютным фьючерсным контрактом на доллар США составила 212401,35 млн . руб . Сделки проводи лись на площадке МТБ . Всего бы ла проведена 71 операция . Средняя величина одного лота по каждому из 9 месяцев (коти руемых ) пост авки составила 100 — 200 тыс . долл . Средний объ ем открываемых позиций в тече ние торгового дня был равен 500 — 800 тыс . долл ., а средний срок удержания о т крытых пози ций — 7 — 14 дней . Средняя вели чина залога под обеспечение от крытых позиций составила 180 — 220 млн . руб . Для поддержа ния открытых позиций требуется не менее трехкратной суммы ве личины залога под открытые по зиции . Прибыль за истекший пе риод — 725,5 млн . руб. Суммируя результаты работ по каждому а к тиву , входящему в портфель , можно п о лучить оцен ку рыно ч ной стоимости всего портфеля на текущую дату и за отчетный период . Итоги формирования портфеля представлены на рис . 17 . По итогам управления портфе лем получена прибыль в размере 7941770,4 млн . руб ., что соответствует 32 5,35 % годовых . Следует отметить , что полученная доходность выгодно отличается от определен ных при формировании портфеля ожидаемой , средней и даже возможной дохо д ностей . В принципе чем ниже устанавливается значе ние ожидаемой доходности , тем больше возможностей для манев ра имеют брокеры и тем больше ( как правило ) шансов на успех . Результаты управления портфелем Таблица 18 Финанс о вый Инвестиции Извлечение Прибыль Доходность актив дата сумма Дата сумма за период, % % год овых ГКО 01.11.96 2500000 29.04.97 6065370,4 142,6 292,4 АПП 01.11.96 1000 000 28.04.97 26780000 167,8 344,1 БВ 01.11.96 868600 02.01.97 1000 000 15,1 89,1 ВФ 01.11.96 500000 03.05.97 1226 000 145,2 289,6 КО 02.11.96 1000 000 29.04.97 1841 000 84,1 262,43 Портфель 01.11.96 4868600 03.05.97 12810370,4 163,1 325,35 3.4 Дальнейшее развитие кризиса и его влияние на деятельность банка Довольно высокая доходность портфеля ценных бумаг в 1997 году , а также анализ о бщей тенденции на рынке ГКО (см . рис .19), заставила банк придерживаться тех же принципов формирования портфеля и в 1998 году , что и явилось одной из главнейших причин того , что банк попал в труднейшее положение при кризисе и не смог справиться с обстоятел ь ствами . Наша страна непредсказуема и научные прогнозы не всегда себя оправдывают. Рисунок 19 На 1 июня 1998 года банк “Инкогнито” входит в первую де сятку банков , купивших наибольшие пакеты госбумаг . Его вложения в госбумаги составляют 1432787 тыс . рублей , что составляет 16.27 % его суммарных активов. Также нужно отметить , что банк “Инкогнито” вошел и в первую десятку банков с наибольшим объемом невоз вращенных кредитов на 01 июня 1998 года . Размер проср о ченной задолженности составляет 231313 тыс . рублей , что составляет 3.98% к размеру рискованных активов. На 1 июля 1998 года у банка “Инкогнито” : (данные в млн . рублей ) активы 13 034 капитал 837 при быль - 24 вложения в гос . бумаги 606 об-ва до востр . к активам 40% депозиты физ . лиц к капиталу 90% При формировании портфеля ценных бумаг Банком был нарушен основной метод снижения серьезных потерь в инвестировании – диверсификация финансовых вложени й (см . п . 2.1.1). Более 50% портфеля составляли ГКО . С точки зрения инвестирования они были популярны благодаря своей высокой доходности , налоговым льготам и высокой надежности , т.к . это государственные бумаги . Но , как показала российская практика , учения зарубежных финансистов нужно применять с оглядкой , у нас своя специфика. Отношение размера ликвидных активов к текущим обязательствам у банка “И н когнито” показывает высокую неустойчивость его положения . Для финансирования растущих активов банк привлекал з начительные ресурсы через депозитные вклады как юридических , так и физических лиц . Однако избранная стратегия развития вынуждала его вкладывать привлеченные ресурсы в развитие собственной инфраструктуры . Сн и жение цен на фондовом рынке , повышение доходности на рынке государственных об я зательств привели к росту стоимости обслуживания существующей задолженности и удорожанию привлечения новых ресурсов . Убытки , связанные с обесценением вложений в ценные бумаги привели к уменьшению собственного капитала банков . Величина среднемесячного убытка банка “Инкогнито” за период с 1.04.98 по 1.06.98 составила - -15,282 тыс . рублей. Рисунок 20 В начале августа 1998 года еще более ухудшилась ситуация на рынках Юго-Восточной Азии . Снижени е валют стран этого региона вызвало новую волну вывода средств нерезидентами с Российского рынка , обвал котировок и как следствие истощение валютных резервов ЦБ РФ . 17 августа , как и з вестно , произошел кризис . Резервы Центрального Банка к моменту начала кри зиса составляли около 23 млрд . долларов . К моменту объявления новой курсовой политики 17 августа резервы ЦБ РФ были равны 15.2 млрд . долларов . Причем за одну только неделю перед 17 августа уменьшение резервов составило 1.9 млрд . долларов . С 20 июля 1998 г о да на поддержание курса рубля было затрачено 3.8 млрд . долларов из стабилизационного кредита МВФ . С учетом 1 млрд . долларов , переданного Минфину на покрытие бюджетного дефицита , властями был потрачен весь первый транш стабилизационного кредита МВФ. Снижени е нормативов обязательного резервирования с 10% до 5-7.5% для банков , вложивших не менее 20% своих активов в ГКО и ОФЗ , привело лишь к временному увеличению остатков банков на корсчетах в ЦБП . Представители пяти коммерческих банков , в числе которых был и б анк “Инкогнито” , подписали типовое Соглашение о п о рядке передачи обязательств по вкладам населения в Сбербанк по состоянию на конец операционного дня 31 августа 1998 года . Произошел передел клиентской базы через г а рантирование возврата средств . Предвестник ом передела клиентской базы послужило заявление ЦБ о 100% гарантии вкладов населения через Сбербанк . Вторая сторона этого заявления заключается в том , что вместе с переводом обязательств по вкладам с неи з бежностью должна последовать передача части наиболее качественных активов . Факт и чески , произошло начало передела банковского рынка . Начавшийся процесс ослабления банков-аутсайдеров лавинообразно нарастал по мере перехода клиентов со своими ф и нансовыми потоками в банки , сохранившие ликвидность в период кризи са. К середине августа 1998 года межбанковский рынок практически перестал сущ е ствовать . События , связанные с решением о девальвации рубля и реструктуризацией внутреннего долга , напрямую затронули коммерческие банки . Имея валютные обяз а тельства перед западн ыми финансовыми организациями , срок погашения которых наступал осенью 1998 года , банки попали в крайне затруднительное положение из-за роста разницы между валютными активами и обязательствами . Крупные банки потеряли практически все источники поддержания л и квидности – государственные ценные бумаги , акции и межбанковские кредиты , а также возможность получения ломбардных кредитов от ЦБ РФ . Единственным скудным источником поддержания ликвидности являлись практически отсутствующие поступления на счета банков кл и ентских средств – по т е кущим платежам и кредитам . Поэтому они оказались неплатежеспособными . Банк “И н когнито” из-за ГКО потерпел большие убытки и оказался неплатежеспособен . У банка “Инкогнито” была отозвана лицензия , но вскоре возвращена . Осенью 1998 года банк “Инкогнито” находился в сложном положении , и для нормализации его деятельности уже другим банком была разработана программа финансового оздоровления , поддержанная Центральным банком . В сентябре 1998 года этим банком сроком на один год был получен кр е дит ЦБ РФ в размере 1 млрд . рублей на проведение санации банка “Инкогнито” . В таблице 19 (см . приложение 4) приведены данные о деятельности банка в 1999 году. В начале апреля 1999 года была завершена реорганизация сети отделений банка “Инкогнито” : часть и з них закрыта , а на базе остальных отделений и центров кредит о вания и расчетов созданы подразделения другого банка. 18 января 2000 банк “Инкогнито” признан банкротом. Заключение В первой главе работы рассмотрены теоретические о сновы формирования пор т феля ценных бумаг . Описана структура рынка ценных бумаг , посредники на рынке це н ных бумаг , а также виды ценных бумаг и оценка их доходности . Рассмотрена деятел ь ность коммерческого банка на рынке ценных бумаг , специфика российского ры нка це н ных бумаг , а также правовая база инвестиционной деятельности коммерческого банка. Во второй главе работы описывается методика формирования и управления портфелем ценных бумаг . Основными принципами формирования портфеля инвестиций являются безопа с но сть вложений (стабильность дохода , неуязвимость на рынке инвестиционного капит а ла ), доходность вложений , рост вложений и ликвидность вложений . Методом снижения серьезных потерь в инвестировании служит диверсификация финансовых вложений . При формировании по ртфеля в первую очередь выбирается стратегия инвестирования , кот о рая определяет тактику вложения средств : сколько средств и в какие ценные бумаги следует инвестировать . Для этого применяются методы технического анализа . Рассмо т рены модели портфельного инве стирования , а также риски портфеля ценных бумаг при формировании. Процесс управления портфелем направлен на сохранение основного инвестиц и онного качества портфеля и тех свойств , которые бы соответствовали интересам его держателя . Поэтому необходима текущая корректировка структуры портфеля на основе мониторинга факторов , которые могут вызвать изменение в составных частях портфеля . Существуют активная и пассивная модель управления портфелем . Стратегия управления портфелем может содержать элементы двух основн ых подходов : традиционного и современного . Традиционные схемы управления имеют три основных разновидности : схема дополнительной фиксированной суммы (крайне па с сивная ), схема фиксированной спекулятивной суммы и схема фиксированной пропорции. Далее рассмотре на взаимосвязь риска , дохода и доходности , метод определения оптимального срока реинвестирования вложенных средств . На основании анализа д о ходности ценных бумаг инвестор принимает решения по управлению портфелем . Ра с смотрен метод оптимизации портфеля ценны х бумаг на основе современной теории портфеля. Портфели ценных бумаг коммерческих банков являются частью взаимосвязанной системы портфелей более высокого уровня . Эта система включает , например портфель собственного капитала (уставный фонд , резервные фонды, фонды стимулирования , н е распределённую прибыль и пр .), портфель привлечения ресурсов (активы ). Функцион и рование всей системы портфелей подчинено интересам обеспечения устойчивости и рентабельности института , обеспечения устойчивости всей финансовой систем ы , по д верженной “эффекту домино” и панике . Естественно , что каждый из участников фонд о вого рынка , в зависимости от поставленной цели определяет эффективный вид деятел ь ности осуществлять ли эмиссионную , инвестиционную , брокерскую деятельность , пок у пать , про давать и хранить ценные бумаги , или проводить иные операции с ними . В к о нечном итоге операции на фондовом рынке оказывают влияние не только на професси о налов , но и на пользователей. Доходы , получаемые банками от портфельного инвестирования , составляют н е б ольшой удельный вес в общей доли совокупных доходов банков . Размер выделяемых средств на создание портфельных инвестиций определяется каждым банком самосто я тельно . Учитывая то , что отечественный рынок ценных бумаг достаточно не стабилен и слаборазвит , на сегодняшний день большинство банков отдают предпочтение кредит о ванию , или стратегическому инвестированию . В третьей главе работы рассмотрен портфель , структуру которого можно отнести к портфелю среднего роста . В данный тип портфеля включаются наряду с на дежными ценными бумагам , рискованные фондовые инструменты состав которых периодически обновляется . При этом обеспечивается средний прирост капитала и умеренная степень риска вложения . Срок жизни портфеля составляет 183 календарных дня. Принятие решений по управлению представлено с точки зрения двухуровневой иерархической структуры . Первый уровень управления распределения инвестиций между финансовыми инструментами , а второй - управление активами внутри финансового инструмента . Так , например , инвестиции в ак ц ии пр и ватизированных предприятий рассматриваются как сумма для формирования и управления портфелем из акций различных эмитентов , используя вышеизложенный метод. Портфель банка “Инкогнито” состоял на 54% из ГКО , 22% из акций приватизированных предпр и ятий и на 19% из банковского векселя. Доходность портфеля ГКО на конец инвестируемого периода составил 202% годовых . Суммируя результаты работ по каждому активу , входящему в портфель можно получить оценку рыночной стоимости всего портфеля на текущую дату и за о тчетный период. Доходность акций от приватизированных предприятий составила 550% годовых . Изменение р ы ночной стоимости портфеля представлено на рисунке 17. Срок жизни векселя составил 62 календарных дня . На дату погашения доходность по векселю с о ставила 89% годовых . При погашении векселя было решено перенести все денежные средства из этого финансового инструмента на операции с казначейскими обязательствами . Срок инвестирования в казн а чейские обязательства составил около трех месяцев . В результате 56 опера ций купли-продажи казначейских обязательств доходность составила 202% годовых . Итоги формирования портфеля представлены в таблице 20. Следующий этап работы – попытка проанализировать причины банкротства банка , влияние авг у стовского кризиса на дальнейшую судьбу банка. Суммируя итоги формирования и управления по портфелю можно сделать следующие выводы : · процентная ставка доходности практически по всем ценным бумагам продолжает падать , означает ли это снижение рискованности можно сказать по истечении вр е мени ; · краткосрочные государственные ценные бумаги , считавшиеся высоколиквидными и высоконадежными (так как “государство не может обанкротиться” ) на деле не ок а зались надежным источником вложения средств ; · достаточно сильно расширяется рынок котируемы х ценных бумаг как на биржевом , так и на внебиржевом рынках ; · успехом начинают пользоваться производные ценные бумаги ; · в условиях недостатка денежных средств и нестабильности рынка инвесторы нач и нают более разборчиво относиться к выбору бумаг ; · вопр ос о приходе иностранных инвестиций неоднозначен . Двойственность ситуации заключается в том , что появление западных денег во многом определяется состоянием российского рынка и тенденцией его движения , а поведение рынка , в свою очередь , однозначно связано с появлением новых иностранных инвесторов . Выход из этого замкнутого круга , вероятно , лежит в области ожиданий. В настоящее время рынок ценных бумаг качественно и количественно совершенно другой . Иногда на фондовом рынке один день может значить очень мног о , не говоря уже о месяце или годе . Наша страна по-прежнему остаётся не предсказуемой в политическом смысле , и планировать основные тенденции на фондовом рынке довольно сложно. Идет процесс интеграции России в международное финансовое сообщество . Ближайши е перспективы российского фондового рынка , по-видимому , также тесно св я заны с развитием ситуации на международных финансовых рынках . В то же время , во з можно есть основания ожидать рост индексов российского рынка акций в связи со сн и жением курса акций на ми ровых рынках высокотехнологичных отраслей . Думаю , будет наблюдаться снижение доходности во всех секторах финансового рынка в соответствии с общей тенденцией к снижению капитальных рисков инвестиций в России. Вопрос , который представляет наибольший интерес - это вопрос о приходе иностранных инв е стиций . Двойственность ситуации заключается в том , что появление западных денег во многом определяется состоянием российского рынка и тенденцией его движения , а поведение рынка , в свою очередь , однозначно связано с по явлением новых иностранных инвесторов . Выход из этого замкнутого круга , вероятно , лежит в области ожиданий. Список использованной литературы 1) Гражданский Кодекс Российской Федерации . Часть первая . 30 ноября 1994 года № 51-ФЗ. 2) Федеральный Закон “О банках и банковской деятельности” от 3 февраля 1995 года. 3) Федеральный Закон “О рынке ценных бумаг” от 22.04.96г . № 39-ФЗ (в ред . Фед е ральных законов от 26.11.98 № 182-ФЗ , от 08.07.99 № 139-ФЗ ). 4) Агарков М.М.Учение о ценных бумагах.-М .: Финстатинформ . 1993. 5) Алексеев М.Ю . Рынок ценных бумаг . -М .: Финансы и статистика . 1992. 6) Алехин Б.И . Рынок ценных бумаг , введение в фондовые операции . -М .: Финансы и статистика . 1991. 7) Аристов Д.В ., Гольтяев А.А ., Горюхин Б.Н. , Смарагдов И.А . Ценные бумаги в сбер е гательном банке России . Тула : Изд-во "Шар ", 1996. 8) Биржевая деятельность / Под ред . А.Г . Грязновой , Р.В , Корнеевой , В,А , Галанова -М .: Финансы и статистика , 1995. 9) Дефоссе Гастон . Фондовая биржа и биржевые операци и / пер . с франц . -М ., 1995. 10) Инвестиционно-финансовый портфель / Общ . ред . Н.Я . Петракова , -М .: "Соминтек ". 1993. 11) Кузнецов М.В ., Овчинников А.С . Технический анализ рынка ценных бумаг .- М .: ИНФРА-М , 1996. 12) Миловидов В.Д . Инвестиционные фонды и т расты : как управлять капиталом ? (опыт США ).- М .: 1992. 13) Миркин Я.М . Ценные бумаги и фондовый рынок .- М .: Изд-во "Перспектива ". 1995. 14) Практикум по биржевым играм и финансовой деятельности западных банков . - М .: МП "Фоском ", 1992. 15) Роде Э . Банки , биржи валюты современного капитализма / пер . с нем .; Под редакцией ис предисловием В.Н . Шенаева .- М .: Финансы и статистика , 1986. 16) Стоянова Е.С . Финансовый менеджмент . Российская практика .- М .: Изд-во "Пе р спектива ", 1995. 17) Финансовое исскуство пре дпринимателя : Учебно-практическое руководство / Под ред . Стояновой .- М .: Изд-во "Перспектива ", 1995. 18) Финансовый менеджмент : теория и практика . Учебник / под редакцией Стояновой Е.С .- М .: Изд-во "Перпектива ", 1996. 19) Фондовый портфель / Отв . ред . Рубин Ю.Б ., Солдаткин В.И .- М .: "Соминтек ", 1992. 20) Четыркин Е . Методы финансовых и коммерческих расчетов .- М .: "Дело ",1992. 21) Эрлих А.А . Технический анализ товарных и финансовых рынков . Прикладное пос о бие .- М .: ИНФРА-М , 1996.