Размещение ценных бумаг

Рынок ценных бумаг. Финансовое обеспече ние декларированно го перехода нашей эконо- мики на рыночные рельсы является важн ейшей проблемой текущего мо- мента и обозримого будущего . Очевидно , что создание фондового рын- ка является единственной альтернативой с уществовавшему еще недав- но , а тепер ь существенно подорван ному дефицитом централизованных средств , волевому распределению финансовых ресурсов . Развитый внутренний финансовый рынок мог бы су щественно облегчить задачу интеграции в мировой финансовый рынок и создать канал для инвести- рования иностранного капитала в нашу экономику через размещение наших ценных бумаг. Изучение зарубежного опыта функционирован ия рынков ценных бу- маг показывает нам , что мы не имее м пока еще многих предпосылок и необходимых компонентов для его соз дания . Организация крупномасш- табного рынка для обращающихся ценных бумаг , очевидно , является сложным и длительным процессом . Массовому обращению акций должно предшествовать массовое создание акционерных предприятий , которому в наших условиях должно предшествов ать разгосударствление и прива- тизация предприятий . Этот процесс идет с большим трудом. Существующие в развитых странах финан совые рынки опираются на обширные сбережения частных лиц . Общая бедность нашего населения и нехватка свободных сб ережений - объект ивное препятствие на пути развития широкого финансового рынка . Насе ление психологически не подготовлено к восприятию вложения своих средств в долговые обяза- тельства неизвестных ему новых организац ий . Сильная инфляция в странах З апада всегда была разруш ителем финансовых рынков , у нас она препятствует их стихийному развитию ., Для функционирования рынка требуется возникновение уверенности в возможности вверить свои сбережения посредническим институтам . Это доверие общест ва должно воспитываться постепенно на положи тельных примерах. Изучение зарубежного опыта тем не менее очень важно . чтобы видеть весь механизм в целом , с ег о плюсами и минусами , тенденция- ми , проблемами. Классификация ценных бум аг Ценная бумага представляет собой доку мент , который выражает связанные с ним имущественные и неиму щественные права , может са- мостоятельно обращаться на рынке и б ыть объектом купли-продажи и других сделок , служит источником получени я регулярн ого или разово- го дохода . Таким образом , ценные бумаг и выступают разновидностью денежного капитала , движение которого опо средует последующее расп- ределение материальных ценностей. В прошлом ценные бумаги существовали исключительно в физичес- ки ос язаемой , бумажной форме и печатались типографическим способом на специальных бумажных бланках . Ценные бумаги , как правило , изго- товляются с достаточно высокой степенью защищенности от возможных подделок . В последнее время в связи со значительным увели чением оборота ценных бумаг многие из них стали оформляться в виде запи- сей в книгах учета , а также на счетах , ведущихся на различных но- сителях информации , то есть перешли в физически неосязаемую (без- бумажную ) форму . Поэтому на рынке ценн ых бумаг выпускаются , обра- щаются и погашаются как собственно це нные бумаги , , так и их заме- нители . Объекты сделок на рынке ценны х бумаг также называют инс- трументами рынка ценных бумаг , фондами (в значении денежные фонды ) или фондовыми ценностями. В слу чае , если ценные бумаги не существуют в физически осяза- емой форме или если их бумажные б ланки помещаются в специальные хранилища , владельцу ценной бумаги выдает ся документ , удостоверяю- щий его право собственности на ту или иную фондовую ценность . Это т документ называется сертификатом ценной б умаги . Сертификаты ценных бумаг на предъявителя могут выпускаться для замещения собой нес- колько однородных ценных бумаг (подобно денежным купюрам различно- го достоинства ). В последнем случае се ртификат не об язательно со- держит информацию о владельце фондовой ценности. Экономическую суть и рыночную форму каждой ценной бумаги мож- но одновременно рассматривать с разных точек зрения , в связи с чем каждая ценная бумага обладает целым набором характеристи к . Это предопределяет и возможность классификации ценных бумаг по разным признакам , что обычно диктуется практичес кими потребностями. Возможно прежде всего разделить все ценные бумаги на две большие группы : денежные и капитальные или фондовые ц енные бумаги, то есть те , которые обращаются на рынке капиталов , который называ- ют также финансовым , или фондовым , рын ком. Ценные бумаги денежного рынка - это коммерческие и финансовые векселя сроком до 1 года , банковские ак цепты , коммерческие бумаги, имитируемые частными предприятиями и корп орациями на срок от 10 до 180 дней , краткосрочные сберегательные боны и депозитные сертифи- каты , имитируемые банками , казначейские ве кселя , имитируемые от правительства сроком 3, 6, 9 и 12 месяцев . Это очень пестрая груп- па ценных бумаг с точки зрения их конкретного назначения , формы, эмитентов и держателей . Общей чертой в сех этих юридических элемен- тов является их назначение оформлять необеспеченное заимствование денег на сравнительно короткие сроки , в связи с чем их называют долговыми ценными бумагами . Денежными эти бумаги называют по раз- ным причинам : они широко используются в рамках кредитно-банковской сферы , средства , полученные от эмиссии этих ценных бумаг , в даль- нейшем используются преимущес твенно к ак традиционные деньги для производства текущих платежей или погаше ния долгов ; некоторые из этих ценных бумаг используются в каче стве заменителей наличных де- нег как средство платежа : например , ко ммерческие векселя использу- ют для оплаты тов ара , а правит ельственными казначейскими векселями можно заплатить федеральные налоги. Денежные обязательства , выражаемые денежн ыми ценными бумага- ми , в большинстве своем укладываются в срок до 1 года . Доход от покупки и держания таких ценных бума г носит разовый характер . Фор- ма их не предусматривает специальных атрибутов , являющихся основа- нием для получения дохода , например , п роцентных купонов . В процес- се рыночной сделки доход реализуется ка разница между продажной (более низкой ) и нарицат ельной ц еной денежного документа. Экономическая роль ценных денежных бу маг состоит в обеспече- нии непрерывности кругооборота промышленного , коммерческого и бан- ковского капитала , бесперебойности бюджетных расходов , в ускорении процесса реализации т оваров и усл уг , то есть в конечном счете в обеспечении процесса каждого индивидуальног о воспроизводства, предполагающего непрерывность притока денежн ого капитала к исход- ному пункту . существование таких ценных бумаг позволяет банкам, частным к орпорациям реализовать все высвобождающиеся на короткие сроки средства в качестве капитала . Б анковская система , используя перманентную куплю-продажу казначейских вексе лей , балансирует все свои активы и пассивы на ежедневной основе. В группу капита льных ценных б умаг включают акции , облигации, паи кооперативов , инвестиционные сертификаты , закладные листы и их разновидности . Средства , полученные путем эмиссии и продажи этих ценных бумаг , предназначены для образован ия или увеличения капита- ла произ водительных предприятий , наце ленных на получение прибыли, которой они затем поделятся с покупа телями (держателями ). Рынок капитальных ценных бумаг является важней шей частью экономики, функционирующей на рыночных принципах : бе з него немыслимо форми ро- вание капитала крупного производства. Среди капитальных ценных бумаг различ ают долевые бумаги , или фонды , или долги. Многие ценные бумаги выпускаются част ными компаниями и потому получили название частных (коммерческих ). Ч астные инструменты фон- дового рынка являются менее надежными по сравнению с государствен- ными , по которым правительство гарантируе т выполнение условий вы- пуска. Вложение средств в частные фондовые инструменты сопряжены со многими видами рисков . при том различа ют сл едующие их виды : - риск потери капитала , вложенного в ценные бумаги , возникаю- щий , например , в связи с банкротством эмитента ; - риск потери ликвидности , то есть т ого , что купленную ценную бумагу нельзя будет продать на рынке , не избежав при это м сущест- венных потерь в цене ; - рыночный риск , то есть риск паде ния их цены вследствие ухудшения общей конъюктуры рынка. К частным ценным бумагам относятся как долговые обязательст- ва , так и долевые ценные бумаги (а кции ). Каждая из указ анных раз- новидностей фондовых ценностей имеет свои специфические особеннос- ти. Долговые обязанности выпускаются коммерче скими организациями в целях заимствования на финансовом р ынке денежных средств , необ- ходимых для решения стоящих перед ним и т екущих и перспективных ЗА- ДАЧ . Наиболее распространенной формой час тных долговых обязатель- ств являются облигации. Держатели облигаций не пользуются пра вами собственников акци- онерного общества , которыми наделены влад ельцы акций . Тем не менее лица , имеющие на руках облигации , обладают определенными преиму- ществами перед акционерами . До того , к ак акционерное общество на- числяет дивиденды по акциям , оно должн о обеспечить выплату процен- тов по облигациям , которые включаются в издержки . Если акци онерное общество становится банкротом , то в п ервую очередь погашаются его обязательства перед держателями облигаций и иными кредиторами , а только затем оставшиеся активы распределя ются между акционерами. Таким образом , долговые обязательства обл адают старшинством перед долевыми ценными бумагами. Коммерческие организации , размещая облига ции и иные долговые обязательства , обязуются выплатить их нар ицательную стоимость . В США наиболее часто облигации выпускаются с нарицательной стои- мостью в размере 1000 долларов . Тем не менее на рынке встречаются облигации с номиналом 10 000 долларов , 500 и даже 100 долларов. облигации , стоимость которых составляет м енее 1000 долларов , назы- вают облигациями с низкой ценой . Соотв етственно облигации со ст ои- мостью свыше 1000 долларов называют дорогими облигациями . Банки обычно предпочитают облигации большого но минала , поскольку по ним удобнее платить проценты . Котировка облиг аций дается в процентах от их номинальной стоимости. Возврат денег по облигациям о существляется в определенное время , которое называется датой погашения . Частные облигации обыч- но выпускаются на срок от 10 до 40 лет и более . Наиболее распрост- ранены облигации , выпускаемые на период от 20 до 30 лет . облигации со сроками обращения до 5 лет счи таются краткосрочными . они обычно выпускаются компаниями , связанными с прои зводством продукции ока- занием услуг , и могут быть гарантирова ны их активами или застрахо- ваны . Облигации , выпускаемые на срок о т 7 до 15 лет относятся к среднесрочным , а облигации , находящиеся в обращении более 20 лет, являются долгосрочными. Держатели облигаций обычно получают п о ним проценты , которые, как правило , выплачиваются два раза в год . Величина процентов по облигациям зависит от разных фактор ов . одним из основных обяза- тельств , предопределяющих уровень доходности долговых обязатель- ств , является продолжительность периода и х обращения . Как правило, в нормальной экономической ситуации облиг ации , выпускаемые на дли- тельные сроки , пр иносят повышенные проценты по сравнению с облига- циями , размещаемыми на более короткие периоды времени . Причем раз- ница между уровнями доходности по дол госрочным облигациям оказыва- ется меньше разрыва в доходности по краткосрочным долговым обяза- тельс твам . Поэтому линия доходности облигаций имеет вид выпуклой возрастающей кривой. В экстремальных экономических условиях указанная связь между доходностью долговых обязательств и срока ми их обращения нарушает- ся . При высокой инфляции , когда спрос н а деньги значительно превы- шает их предложение , ставки процентов по краткосрочным долговым ценным бумагам могут оказаться выше , ч ем по долгосрочным. Облигации выпускаются на предъявителя (такие облигации также называются купонными ) или относятся к категории зарегистрированных (именных ). Компания , выпускающая купонные облигации , не ведет учет их владельцев . Обладатель облигации на предъявителя может получить проценты путем представления купонного ли ста , прилагаемого к обли- гации , от которого при э том от деляется соответствующий купон. Владельцам зарегистрированных облигаций в ыдается сертификат - документ , свидетельствующий о праве того или иного лица на облада- ние указанными в нем долговыми обязат ельствами . Компания , выпус- тившая зарегистри рованные облигации , поручает специальному агенту, чаще всего коммерческому банку , вести учет их движения , фиксируя переход из одних рук в другие . При продаже зарегистрированных об- лигаций сертификат прежнего владельца по гашается , а новому вла- дельц у выдается новый сертификат.На облигации обычно указываются следующие основные реквизиты : фирменное н аименование эмитента , тип облигации , номинальная стоимость , дата вып уска , срок погашения, права при погашении (если есть ) , ставк а процента , дата и место выплаты процентов , указание на соглашение о выпуске. В соглашении о выпуске облигаций устанавливаются права и обя- занности сторон . Законодательством обычно предусматриваются требо- вания к такого рода соглашениям , при званные защищать инте ресы вкладчиков . Так , в США действует закон о кредитных соглашениях . в котором определен комплекс мер по защ ите и соблюдению прав держа- телей облигаций . Если облигация зарегистр ирована , эмитент обязан направить копию соглашения о выпуске в Комиссию С ША по ценным бу- магам и биржам . Держатели облигаций н е получают соглашение о вы- пуске на руки , ибо оно представляет собой достаточно объемный до- кумент (от 70 до 90 страниц ), однако они могут ознакомиться с ним в учреждениях банков , которым доверено распространение облигаций. В соответствии с Законом о кредит ных отношениях в США акцио- нерные общества должны иметь доверенного представителя . В качестве такого доверенного представителя может вы ступать либо коммерческий банк , либо доверительная ко мпания , которые представляют держателей облигаций и являются независимыми от эмитента . Они служат гарантом прав держателей облигаций и обеспечивают разработку соглашения о выпуске. Акционерное общество , выпускающее облигаци и , принимает на се- бя обя зательства выплатить проценты на каждую облигацию , указать места , в которых облигации и купонные листы будут вручены их дер- жателям , определить юридический титул и закладную собственность, застраховать заложенную собственность против пожара и других воз- можных потерь ; заплатить налоги , раскрыть информацию об акционер- ном обществе и правовых основаниях ег о деятельности. Если акционерное общество не выполняе т свои обязательства пе- ред держателями облигаций , то последние , наряду с доверен ным представителем , могут предпринять некоторые действия для того, чтобы восстановить свои потери . Так , в соглашении о выпуске обычно предусматривается возможность досрочного пог ашения облигаций по требованию их владельцев в случае нев ыплаты процент ов . В указанном случае держатели облигаций также могут получить право участвовать в выборах лиц , управляющих компанией. Акционерное общество выплачивает проценты по облигациям в оп- ределенные периоды времени . Поэтому при продаже облигаций в дни, н е совпадающие с днями выплаты процентов , покупатель и продавец должны разделить между собой сумму пр оцентов . Большинство облига- ций продается с нарастающими процентами . При этом покупатели упла- чивают продавцам помимо рыночной стоимос ти облигаций проценты, причитающиеся за период , прошедший с м омента их последней выплаты. сами же покупатели при наступлении ср ока выплаты процентов получа- ют их полностью . Таким образом , сумма процентов распределяется между различными владельцами. Важнейшей разновидностью ценных бум аг выступают долевые цен- ные бумаги (акции ). Они свидетельствуют о том , что их обладатель является совладельцем общества , основанного на акциях . Размер его пая определяется количеством принадлежащих ему акций. Обычно акц ионерные общества по своему количеству составляют относительно небольшую часть от общего числа предприятий . Напри- мер , в США в настоящее время около 80 % от общего числа действую- щих фирм находится в индивидуальной с обственности , 10 % существуют в ф орме товариществ и 10 % являются акционерными обществами . Одна- ко на акционерные общества приходится 80 % от общего объема про- даж , в то время как на индивидуаль ные фирмы и товарищества - соот- ветственно 13 % и 7 %. Акционерные общества являются наибо лее удобной формой деловой организации для субъектов , не занимающихс я мелким бизнесом , в силу целого ряда причин. Во-первых , акционерные общества могут иметь неограниченный срок существования , в то время как период действия предприятий, осн ованных на индивидуальной собстве нности или товарищества с участием физических лиц , как правило , ограничен рамками жизни их учредителей. Во-вторых , акционерные общества благодаря выпуску акций полу- чают более широкие возможности в прив лечении дополнительных средс- тв по сравнению с некорпорированным б изнесом. В-третьих , поскольку акции , как правило , обладают достаточно высокой ликвидностью , их гораздо проще обратить в деньги при выхо- де из акционерного общества , чем полу чить назад дол ю в уставном капитале товарищества с ограниченной отве тственностью. Покупатели обыкновенных акций приобретают ряд связанных с ни- ми прав. Во-первых , акция может быть продана или уступлена ее владель- цем какому-либо другому лицу . Лишь в редких с лучаях указанные пра- ва ограничиваются на некоторое время. Во-вторых , держатели обыкновенных акций имеют право на полу- чение дивидендов . Их источником является прибыль акционерного об- щества , оставшаяся после погашения всех его обязательств п еред кредиторами , уплаты налогов и выплат д ивидендов по привилегирован- ным акциям . Размер дивидендов раз в год определяется советом ди- ректоров компании и утверждается общим собранием акционеров с уче- том полученных финансовых результатов и потребност ей в использова- нии прибыли для расширения и развити я деятельности акционерного общества . Обычно по обыкновенным акциям возможность получения ди- видендов и их уровень не гарантируетс я , хотя в отдельных случаях такие гарантии могут быть даны . Дивид енды выплачиваются не только деньгами , но и новыми акциями. В-третьих , при ликвидации акционерного общества акционеры имеют право на получение части его активов , оставшейся после удов- летворения требований кредиторов , пропорциона льно доле принадл ежа- щих им акций в общем их объеме . претензии владельцев обыкновенных акций при этом удовлетворяются в посл еднюю очередь - только после того , как погашены обязательства перед теми , кому принадлежат при- вилегированные акции. В-четвертых , держатели акций получают возможность участвовать в управлении компанией посредством голосо вания на собрании акцио- неров при выборе ее исполнительных ор ганов и при решении принципи- альных вопросов деятельности акционерного общества . Голосование может осуществля ться как путем ли чного участия акционеров в собра- ниях , так и через выдачу другому л ицу доверенности или посредством посылки специальных сообщений , отражающих мнение акционера по воп- росам , включенным в повестку дня собр ания . Бланки таких сообщений забл аговременно рассылаются компанией . При избрании должностных лиц акционерного общества в ряде стра н допускается использование как статичной , так и кумулятивной сис тем голосования . В рамках статичной системы одна акция имеет од ин голос . При комул ятивной системе голосования число голосов , которы е получает акционер , рав- но количеству имеющихся у него акций , умноженному на число выбор- ных кандидатур (должностей ). В-пятых , владельцы акций имеют право на получение информации о деятельности акц ионерного общества , главным образом той , которая представлена в годовых отчетах . Владельцы акций также обычно могут знакомиться в перечнем акционеров и с данными учета и отчетности, ведущихся в компании. В-шестых , владельцы обычных акций (в отличи е от держателей привилегированных акций ) могут получить п раво покупки новых выпус- ков ценных бумаг компании . На каждую акцию приходится одно такое право , которое может давать возможность приобрести одну или нес- колько новых акций по фиксированной ц е не . Право на покупку имеет внутреннюю стоимость в том случае , ес ли цена приобретения ценной бумаги оказывается ниже ее текущей ры ночной цены . Те , кто не хочет воспользоваться правами , имеющими внутреннюю стоимость , могут про- дать их другим лицам . Возм ожность реализации права обычно ограни- чено сроком , составляющим от 30 до 60 дней с момента вступления прав в силу. Акционеры могут пользоваться рядом до полнительных прав , опре- деленных в уставе акционерного общества или условиями размещения ак ций. Участие в акционерном обществе сопряж ено с определенным рис- ком и ответственностью . Риск акционера заключается в отсутствии гарантий получения фиксированных дивидендов от деятельности акцио- нерного общества , в потенциальной возможн ости обес ценения сбереже- ний , вложенных в акции , или даже их полной потери . Ответственность акционера связана с невозможностью требов ать от общества возврата средств , внесенных при покупке акций. Акции обычно не хранятся на руках у владельцев . Вместо них акционеры получают на руки один или несколько сертификатов акций - документов , подтверждающих их право собст венности на определенное количество ценных бумаг . На бланке сер тификата присутствуют следу- ющие реквизиты : наименование компании эми тента ; число а кций , кото- рые представляет сертификат ; имя владельц а сертификата ; наименова- ние агента по регистрации движения ак ций и регистрационный номер ; подписи лиц , которые уполномочены компани й заверять сертификаты. Для того чтобы иметь возможность выплачи вать по акциям диви- денды и знать своих владельцев , акцио нерное общество обязано учи- тывать перемещения акций из одних рук в другие . Эти функции оно может передать агенту по регистрации движения акций , который за определенное вознаграждение ведет учет изменения состава акционе- ров . Такими агентами обычно являются банки или доверительные ком- пании . Отражая процесс обращения акций , они погашают сертификаты прежних владельцев и взамен выдают но вым акционерам другие серти- фикаты , каждый из кот орых имеет свой номер , указываемый на лицевой стороне. В начале открытой подписки компания объявляет об общем коли- честве выпускаемых ею акций . В процес се первичного размещения в учете отражаются две составные части объявленной к размещению сум- мы акций : проданные и неразмещенные а кции . Чаще к моменту оконча- ния подписки все объявленные к выпуск у акции оказываются проданны- ми . Законодательством многих стран предус мотрена возможность целе- вого использования акций , которые разреше ны к выпуску, но в силу разных обстоятельств не были размещены в ходе подписки. Во-первых , допускается продажа неразмещенн ых акций спустя не- которое время в целях привлечения доп олнительного капитала. Во-вторых , неразмещенными акциями выплачив аются дивиденд ы по ранее проданным акциям. В-третьих , неразмещенные акции могут бы ть проданы по льготным ценам сотрудникам акционерного общества , что способствует повыше- нию их заинтересованности в результатах работы своей компании. В-четвертых , неразмещенн ые акции о бмениваются на ранее выпу- щенные обратимые ценные бумаги (обратимые облигации , обратимые привилегированные акции , варранты и др .), условиями выпуска кото- рых предусмотрена возможность подобного о бмена. В-пятых , нередко имеют место сл учаи продажи неразмещенных ак- ций по фиксированной цене , что способс твует повышению курса ценных бумаг компании. Акционерное общество может выкупить с обственные акции у их владельцев по текущей рыночной цене . Т акие акции иногда называются казначей скими . Они не дают право голоса или получения дивидендов. Казначейские акции могут со скидкой п ротив покупной цены продавать сотрудникам акционерного общества . Существует несколько причин , по которым акционерные общества оказываются заинтересованными в по- купке акций собственного выпуска. Во-первых , при благоприятной рыночной к онъюктуре и увереннос- ти в потенциале компании покупка собс твенных акций может оказаться неплохим размещением на длительную перспе ктиву временно свободных средств. Во- вторых , в случае покупки со бственных акций в условиях кратковременного падения цен на них и последующей продажи при их повышении акционерное общество может зара ботать прибыль. В-третьих , приобретение на рынке собст венных акций практику- ется к ак превентивная мера против скупки компании третьими лицами, пытающимися установить контроль на ней. В-четвертых , приобретение акционерным обще ством большого чис- ла акций у крупных держателей может предотвратить падение их кур- са. В-пятых , ком пании практикуют покуп ку собственных акций для выплаты ими дивидендов. В-шестых , акции могут потребоваться дл я обеспечения возмож- ности реализации владельцами обратимых об лигаций и привилегирован- ных акций своих прав на обмен ука занных ценных б умаг на обыкновен- ные акции. В-седьмых , покупая свои акции , компания может производить с их помощью платежи , что нередко практ икуется при скупке небольших фирм. В-восьмых , целью скупки собственных акц ий может быть стремле- ние сократить число ценных бумаг , обращающихся на рынке. Разница между размещенными акциями и акциями , приобретенными акционерным обществом , равна сумме акций , обращающихся вне акцио- нерного общества. Существует несколько видов стоимости акций . Среди них выделя- ются : номинальная стоимость , объявленная с тоимость , бухгалтерская стоимость , рыночная стоимость. Номинальная стоимость представляет собой стоимость , которая печатается на бланках акций . Она испо льзуется для целей учета . В некоторых странах , напр имер в США , акции могут выпускаться без но- минальной стоимости . В этом случае дл я того чтобы провести ценные бумаги по учету , используют так назыв аемую объявленную стоимость акций , которая отражается (объявляется ) в проспекте эмиссии. Бухгалтерска я стоимость в отличие от номинальной и объявлен- ной изменяется год от года . Она оп ределяется путем вычета из всех активов компании ее пассивов и делени я результата (количественно равного собственности акционеров ) на обще е число обыкновенных ак- ций , находящихся в обращении . Бухг алтерская стоимость отображает величину капитала , приходящегося на одну акцию. Рыночная стоимость акций представляет собой ту цену , за кото- рую они могут покупаться или продава ться на рынке . Она является определяющей для инвестора . Акция ст оит столько , сколько покупа- тель согласен за нее заплатить. По решению собрания акционеров акции могут быть разделены или консолидированы . В случае раздела выпущен ные в обращение акции за- меняются несколькими другими с мень шим номиналом . При этом размер акционерного капитала не изменяется . Разд еление акций практикуется для того , чтобы сделать их более д оступными для мелких вкладчиков. Если же акции консолидируются , то цен ные бумаги прежних выпусков обмениваются на меньшее число новых акций с повышенным номиналом. Помимо обыкновенных акций компании мо гут выпускать привилеги- рованные акции , дающие их владельцам ряд дополнительных прав. Главной отличительной особенностью привилеги рованных акций являет- ся то , что дивиденды по ним установлены в форме гарантированного фиксированного процента и должны выплачив аться до их распределения между держателями обыкновенных акций . В прошлом по привилегирован- ным акциям дивиденды выплачивались в виде плавающей суммы , размер которой связывался с индексом доходности по государственным казна- чейским обязательствам . Обычно привилегирова нные акции не дают права голоса , которыми наделены обыкновен ные акции. Привилегированные акции могут обладать некоторыми другими пра вами . Во-первых , условиями выпуска привилегированных акций обычно предусматривается , что в случае , если по ним не имеется возможности выплатить фиксированный процент , держатели обыкновен- ных акций не должны получать дивиденд ов. Во-вторых , с умма процентов , выплачи ваемых по привилегирован- ным акциям , может быть повышена до размера дивидендов по обыкно- венным акциям , если величина последних установлена на более высо- ком уровне. В-третьих , привилегированные акции могут в течение неко торого периода времени быть наделены правами их обмена по желанию вла- дельца на определенное число обыкновенных акций. В-четвертых , при выпуске привилегированных акций акционерное общество может предусмотреть возможность их выкупа у владельцев по ценам , превышающим рыночные. Акции , будучи более рискованными ценны ми бумагами по сравне- нию с долговыми обязательствами , как правило , привлекают инвесто- ров возможностью получения повышенного до хода , который может скла- дываться из суммы дивиден дов и прироста капитала , вложенного в ак- ции , вследствие повышения их цены . Бла годаря повышенной доходности акции обычно обеспечивают лучшую защиту от инфляции по сравнению с долговыми обязательствами . Поэтому основным мотивом , побуждающим инвесторов в кладывать средства в акции , является желание обеспе- чить прирост денежных вложений вследствие повышения их цены , а также стремление получить повышенные диви денды. Экономическая роль капитальных ценных бумаг многогранна . Они позволяют аккумулир овать крупные кап италы из более мелких капита- лов и сбережений населения для финанс ирования реального производс- тва . Они создают огромное количество с обственников , заинтересован- ных в доходности предприятий . Они при дают мобильность капиталу, его быст рой переориентации в те отрасли , где он может принести на- ибольшую прибыль . Это инструмент перелива капиталов из отрасли в отрасль и из предприятия в предприяти е . Они дают возможность тира- жирования прав собственности в их пер еуступки , оформления долго в и придания им ликвидной формы. Участники рынков ценных бумаг : эмитен ты , инвесторы , посред- ники Состав участников рынка ценных бумаг зависит от той ступени на какой находится производство и бан ковск ая система , а также ка- ковы экономические функции государства . Э тим определяется способ финансирования производства и государственны х расходов . Важным яв- ляется также и объем накопления средс тв у населения сверх удовлет- ворения необходимых текущих по требнос тей . Если мелкое производство финансируется за счет собственных накопле ний и капиталов собствен- ников - владельцев производства и банковск их кредитов , то крупное акционерное производство финансирует свои капитальные затраты поч- ти полностью за сч ет эмиссии акций и облигаций . Результатом явля- ется отделение собственности и финансиров ания предприятий от само- го производства . Государство в лице ц ентрального правительства и местных органов власти со временем вс е в большей степени прибегает к заим ствованию средств для финан сирования бюджетных расходов в дополнение к взиманию налогов , а такж е в интервалах между поступ- лениями налогов . Главную массу эмитентов акций составляют нефинан- совые корпорации . они же выпускают ср еднесрочные и долгоср очные облигации , предназначенные как для пополн ения их основного капита- ла , так и для реализации различных инвестиционных программ , свя- занных с расширением и модернизацией производства. Правительство выпускает долговые обязате льства широког о спектра сроков от казначейских векселей сроком в 3 месяца до обли- гаций сроком 30, а иногда и 50 лет. Таким образом , эмитентами ценных бумаг являются те , кто заин- тересован в краткосрочном или долгосрочн ом финансировании своих текущих и капитал ьных расходов и при этом может доказать , что ему как заемщику , должнику и предпринимателю можно доверять. В принципе эмитенты ценных бумаг могут сами разместить (то есть продать ) свои обязательства в вид е ценных бумаг . Однако слож- ный механизм эм иссии в условиях конкуренции , потребность в гаран- тированном размещении ценных бумаг требу ет не только больших рас- ходов , но и профессиональных знаний , с пециализации , навыков . Поэ- тому эмитенты в подавляющем большинстве случаев прибегают к услу- гам профессиональных посредников - банко в , брокеров , инвестицион- ных компаний . Все они в данном слу чае , как организаторы и гаранты, являются посредниками на рынке ценных бумаг. Те , кто вкладывает средства в ценн ые бумаги с целью извлече- ния дохода , я вляются инвесторами . На рынке денежных ценных бумаг в качестве инвесторов доминируют банки , кот орые в то же время как посредники частично размещают краткосрочные бумаги у своих клиен- тов (например , коммерческие банки одних корпораций предлагают дру- г им корпорациям ). На рынке капитал ьных ценных бумаг наблюдается историческая эволюция от преобладания ин дивидуальных инвесторов к доминированию институционных инвесторов . Появ ление институциональ- ных инвесторов - важный этап в развити и рынка ценных бум аг ., Воз- никает возможность чрезвычайного расширения круга покупателей фи- нансовых инструментов , а соответственно р ассредоточения риска по- мещения средств в ценные бумаги. Частные лица , как масса , население начинают вкладывать средс- тва в ценны е бумаги лишь тогд а , когда они достигают достаточной степени личного богатства , которым нужно управлять , то есть дер- жать в форме капитала - финансовых акт ивов , приносящих доход. Траст-департаменты коммерческих банков ста ли первыми институ- цион альными инвесторами , которые стал и вкладывать в ценные бумаги средства , доверенные им их клиентами д ля доходного помещения . Так, в США в конце 80-х годов траст-депар таменты банков управляли акти- вами частных лиц и деловых предприяти й на сумму порядка 775 милли- ардов долларов. Крупнейшими инвесторами сначала в СШ А , а затем и в других развитых странах стали страховые компании и пенсионные фонды - го- сударственные , местных органов власти , ко рпоративные . Все свои свободные средства они инвестир уют в наиболее надежные ценные бу- маги , извлекая огромные доходы . Активы пенсионных фондов в США в конце 80-х годов составляли примерно 2,4 т риллиона долларов. Большую роль в качестве инвесторов приобретают так называемые взаимные фонды , или инве стиционные фонды - крупные финансовые уч- реждения , возникшие еще в 20-х годах текущего века , но особенно быстро развившиеся за последние 20 лет . Фонд - это управляемый портфель ценных бумаг . Отдельные инвестор ы покупают долю в этом фонде , получа я в свое распоряжение некий усредненный актив , прино- сящий доход с усредненным риском . В США после второй мировой войны чистые активы всех взаимных фондов со ставили сумму порядка 1 мил- лиарда долларов , в конце 1980-х годов они превысили 800 миллиардов д олларов. Операции на биржах проводят только профессионалы , объединен- ные биржевым комитетом . Вначале это бы ли простые посредники - мак- леры , но впоследствии среди них произ ошла четкая специализация по различным видам биржевой деятельности . По средн иков в биржевых опе- рациях называют по-разному : биржевые макле ры , куртье , комиссионе- ры , брокеры и стокброкеры . Все они работают за вознаграждение - куртаж , выраженный в процентах или до лях процента от общей суммы сделки . Маклеры ведут расчетные за писи - бродеро , которые подписы- вают обе стороны . Они обязаны быть беспристрастными , не должны за свой счет участвовать в коммерческих делах клиентов , не могут пе- редавать кому-либо свои функции. Важнейшую посредническую роль на рынк е ценных капит альных бу- маг играют инвестиционные банки - особые финансовые институты , ко- торые занимаются организацией и гарантиро ванием реализации публич- ного размещения прежде всего акций . В качестве консультанта по всем финансовым вопросам , связанным с эмисс ией , банк вместе с по- тенциальным эмитентом определяет реальные и наиболее экономичные возможности выхода на конкретный рынок , а затем в качестве ведуще- го гаранта берет на себя обязанность организовать синдикат или другую группу , которая обеспечит пол ное размещение выпущенных цен- ных бумаг . В случае неправильной оцен ки ситуации банк рискует не разместить бумаги , оставить их у себя , а затем продать со скидкой. В США старейшей (с 1885 года ) и крупне йшей компанией - инвестици- онным банком - являе тся "Мерилл Лин ч ". На конец 80-х годов у нее было несколько миллионов клиентов в С ША и за рубежом , в том числе частные лица , фирмы и правительства , о на имеет около полусотни от- делений в 40 странах мира. Способы размещения ценных бума г . Особая роль фон- довой биржи Различают первичный и вторичный рынки капитальных ценных бу- маг . Первичный рынок - это механизм эми ссии и первичного размеще- ния эмитированных бумаг . Процесс эмиссии включает кроме физическо- го изготовления ценных бумаг (если оно предусмотрено ) заключение соглашения между эмитентом и консорциумом , определение способа пе- редачи последнему ценных бумаг (продажа или передача на комиссию ), а также порядок размещения среди инве сторов . Последняя п роцедура (то есть размещение ) может быть реал изована либо путем так называ- емого частного размещения бумаг среди заранее определенного круга инвесторов , либо путем объявления публичн ой подписки , либо путем реализации через фондовую биржу или в небиржев ую междилерскую сис- тему. Публичная подписка или публичное разм ещение ценных бумаг при- меняется тогда , когда корпорация принимае т решение превратиться из частной в публичное акционерное общество с большим количеством ак- ционеров . Разница не просто в ко личестве эмитируемых акций : речь идет о контроле над предприятием , кот орый может в этих условиях перейти от учредителей к владельцам контрольного пакета акций. Публичное предложение большого количества тиражированных акций да- ет эмитенту огро мные средства , ко торые открывают возможности рас- ширения , модернизации , диверсификации деятельн ости , делает компа- нию известной , она переходит на новый , более высокий уровень прес- тижности . Крупнейшие американские публичные акционерные компании типа АТ &Ò - Америкен Телефон Энд Телеграф Компани . Первичные рынки отдельных видов ценных бумаг имеют с вои особенности организации. Так , в США первичный рынок для пра вительственных вновь эмитирован- ных облигаций закреплен за 41 компанией , зарегистрированны х в ка- честве первичного дилера по правительстве нным бумагам. Относительно небольшая доля ценных б умаг после первичного распределения остается в портфелях держат елей до истечения срока облигаций или в течение всего срока существования предприят ия , ес- ли речь идет об акциях . Ценные бум аги в большинстве случаев приоб- ретаются для извлечения дохода не ст олько из процентных выплат, сколько от перепродажи. Рынок , где ценные бумаги многократно перепродаются , то есть обращаются , называют вт оричным . Уровен ь развития именно вторичного рынка , его активность , мобильность отража ют уровень конкретного рынка ценных бумаг . Без активного втор ичного рынка и первичный ры- нок обычно бывает вялым , узким и н еразвитым. По сложившейся традиции и ко м мерческому праву покупатель цен- ной бумаги вправе и совершенно свобо ден перепродать эту бумагу практически немедленно или когда он п ожелает (если эмитентом не оговорены особые условия ). Механизм вторичного рынка весьма слож ен и многоступенчат . Ры- нок распадается на две большие части - биржевой и внебиржевой. Внебиржевой рынок очень пестрый : здесь и соответствующие отделы банков , дилеры , брокеры , соответствующие ко нторы и фирмы . Вторич- ное обращение ценных бумаг уже ничего не прибавля ет к капиталам, которые эмитенты однажды уже приобрели на первичном рынке . Внешне вторичный рынок выглядит , и в значите льной мере действительно яв- ляется , чисто спекулятивным процессом , раз мах которого может пока- заться излишним и предосудительным . В действительности именно про- цесс перепродажи создает механизм перелив а капитала в наиболее эф- фективные отрасли хозяйства . Акции и облигации наиболее доходных отраслей производства и целых секторов хозяйства растут в цене, увеличивают число желающи х иметь эти ценные бумаги , что делает возможным выпуски новых бумаг и новое привлечение капитала. Институционально организованным вторичным рынком капитальных ценных бумаг , преимущественно акций , где покупатели и продавцы собраны в конкретном физическом мес те и торгуются на принципах аукциона , является фондовая биржа. Биржа в переводе с латыни - кожаный кошелек . Еще в ХШ веке в г.Брюгге купцы стали собираться для з аключения сделок на площади Кошелек . Любая биржа - это рынок или ба зар , где встречаются про- давцы и покупатели и между ними (ч аще всего с помощью посредников - маклеров ) совершаются сделки по купле-п родаже крупных партий од- нородной продукции . Такие биржи называютс я товарными . Постепенно происходила специализация би рж на отдельных видах товара - хлеб, сахар и т.п . Одновременно в тех же помещениях или отдельно возни- кали биржи для торговли деньгами и денежными обязательствами - об- лигациями , векселями , поручительствами . Постеп енно эти биржи пол- ностью обособили сь и рынок ценных бумаг стали называть фондовой биржей. И товарная , и фондовая биржи дожил и до наших дней . Вместе с банками и государственными налогами бирж и превратились в основной регулятор современного рыночного хозяйства . Ежедневно на тыся чах бирж по всему миру совершают миллионы сделок по купле-продаже то- варов и ценных бумаг . Именно на би ржах устанавливаются важнейшие курсы валют , цены на золото , курсы государственных обязательств и акций частных компаний - от крупнейших транснациона льных корпора- ций до средних и малых компаний , чьи акции официально приняты к котировке на фондовой бирже. На биржах определяется доходность или убыточность отдельных компаний или целых отраслей , а нередко и будущее национальной эко- номики . Б иржа - естественный регулятор рыночного хозяйства , спо- собствующий наиболее выгодному вложению капиталов . Биржа быстро реагирует на любые отклонения в спрос е и предложении на ценные бу- маги и обеспечивает необходимые изменения в отраслевой структур е хозяйства. Современная биржа - это большое здание , нередко построенное еще в прошлом веке , но оснащенное новейшей телекоммуникационной аппаратурой , обеспечивает быструю связь с любым лицом или учрежде- нием , выступающим на бирже. Одна или несколько фондовых бирж имеются в каждой стране с развитой рыночной экономикой . На бирже идет торговля ценными бума- гами наиболее крупных корпораций . Так , в США на самой крупной из 6 имеющихся фондовых бирж - Нью-Йоркской - иде т торговля ценными бу- ма гами порядка 1700 крупнейших корпораци й . Для того чтобы компания была зарегистрирована на этой бирже ( внесена в каталог биржи ) она должна иметь не менее 2 тысяч различны х акционеров. Биржа не просто технический механизм торговли ценными бумага- ми . Т радиционно это учреждение , ко торое определяет и создает остов индустрии рынка ценных бумаг , создает правила , определяет политику на рынке капиталов . Биржа становится своеобразным центром руко- водства рыночной экономикой ; они возникае т там , где есть дос таточ- но много компаний , фирм , которые заним аются финансовой деятель- ностью. Спекуляция - исторически сложившаяся форма существования бир- жевого механизма , что считается в рын очной экономике нормальным и даже необходимым . Однако спекуляция , ка к нормальный рыночный про- цесс , на бирже легко перерастает в рыночный ажиотаж , массовый азарт извлечения спекулятивных доходов . П оэтому именно биржа обыч- но становится эпицентром денежно-финансовых кризисов , способных вызвать разорение мелких и н е только мелких держателей акций , цеп- ную реакцию банкротств . Биржевое законода тельство в развитых стра- нах предусматривает некоторые способы пр едотвращения разжигания биржевой игры до состояния лихорадки , в том числе путем преследо- вания в уголовно м порядке инициат оров биржевого ажиотажа . Тем не менее время от времени все-таки случа ются так называемые биржевые крахи , что выражается в стремительном и неуправляемом падении кур- сов акций . Иногда этот процесс охватыв ает одновременно многие бир- жи . Последний наблюдавшийся процесс стремительного падения курсов акций , охвативший одновременно все ведущи е биржи развитых стран, наблюдался осенью 1987 года. Последние 10-15 лет - это период реформ и серьезных техничес- ких преобразований на большинс тве бирж мира . Повсеместно введено электронное (компьютерное ) оборудование самих бирж , что чрезвычай- но ускорило операции по купле-продаже акций , и по их биржевой ко- тировке. Появились параллельные , так называемые междилерские биржи, которые работают по своим котировка м . В более мелких брокерских фирмах установлены телевизионные экраны , где брокеры постоянно отслеживают цены , чтоб непрерывно продава ть и покупать ценные бу- маги ; их приказы немедленно реализуются через крупные биржи с и с- пользованием современных систем связи. Установлена компьютерная связь между биржами не только в от- дельных странах , но связь между всеми основными биржами мира , что позволяет одновременно следить за движени ем цен на всех биржах. Особенность операции с ценными бумагами состоит в том , что происходит не просто купля-продажа товара , но происходит передача прав собственности , которая нередко имеет адресность , а также дру- гих сопутствующих прав , например прав голоса . Нередко эмитент обя- зан знать конкретно , кому передае тся ценная бумага , поскольку с держателем ценной бумаги его связывает на многие годы обязанность уплачивать проценты и дивиденды . Между тем держатель может неод- нократно меняться . Многочисленные встречные сделки дилеров , в ко- торых фигурируют одни и те же бум аги , создают сложнейшие комбина- ции и запутанные пути движения ценных бумаг. В существующих механизмах конкретных рынков нет единых или даже унифицированных правил , поскольку по всех странах рынки цен- ны х бумаг развивались неравномерно и имели много особенностей , ко- торые со временем переросли в неписан ные правила и традиции совер- шения операций , что частично отражено в законодательных актах. Огромный оборот ценных бумаг потребов ал создания дополни тель- ных специализированных институтов , обслуживаю щих фондовую биржу. Важнейшим из них является клиринговая корпорация , представляющая собой своеобразный кооператив брокеров . В ее задачи входит выверка точности заключенных контрактов , бухгалтерска я р асчистка произве- денных в течение дня сделок для в ыявления встречных контрактов и их клирингового зачета , производство окон чательных расчетов между покупающими и продающими брокерами , отпра вка ценных бумаг на соот- ветствующие платежи. Другая слож ная проблема - физическо е перемещение ценных бумаг - разрешается с помощью создания специал ьных депозитариев , то есть компаний , занимающихся специальным хранением запас разнообразных ценных бумаг и учета их движения без физического перемещения . По- явле ние депозитариев стало качественн ым скачком в функционировании вторичного рынка ценных бумаг : обеспечива ется физическая безопас- ность , контроль за законностью операций , аудиторская ревизия , воз- можность страхования операций от убытков и потерь . Созданы условия отслеживания всего пути , проходимого ценн ой бумагой за весь период ее существования. США были пионерами в создании спе циальных институтов , незави- симых частных корпораций , которые постоян но определяют рейтинг эмитируемых облигаций , публ икуют эти сведения , создавая возмож- ность для учета инвесторами риска вло жения средств в облигации. Регулировка рынка ценных бумаг Современные сложные и весьма эффектив ные рынки ценных бумаг в западных странах - результат их многов ековой стихийной эволюции в рамках принципиально не менявшейся рыночн ой экономики . Эти рынки и фондовые биржи , как их важнейший инсти тут , развивались , отвечая на возникающие потребности экономики без ка кой-либо основополагающей концепции плана , программы и государ ственного руководства . Пробле- ма регулирования рынка ценных бумаг , и биржи в частности , возникла лишь в начале 30-х годов текущего с толетия , когда биржевой крах оказался важнейшей составляющей глубочайшего экономического кризи- са 1929-1933гг , поразившего западный мир . С 1933 года , когда в США был впервые принят закон о ценных бумагах и создана Комиссия по ценным бумагам и биржам , эта сфера экономической жизни постоянно находится в поле зрения Конгресса и правительства . ОДнако речь ни- ко гда не шла о како-либо форме прямого руководства со стороны го- сударства. Косвенное государственное регулирование с остоит , в основном, в разработке законодательной базы и е е развитии . В США Комиссия по ценным бумагам и биржам является неза висимым о рганом , который от- вечает за общее функционирование рынка , усовершенствование законо- дательства и его неукоснительное соблюден ие всеми участниками рын- ка . Каждый штат имеет соответствующие органы , наблюдающие за функ- ционированием рынка ценных бумаг в пределах штата. Институты рынка , и прежде всего би ржи , являются саморегулиру- ющимися организациями . Биржи требуют от всех участвующих в ее опе- рациях строгого следования предписанным п равилам и процедуре , сло- жившимся традициям , а также регулярн о проверяют фактическую фи- нансовую устойчивость членов биржи через обследования и опросы. Существование арбитража позволят не довод ить подавляющее количест- во конфликтов до суда. Надежность выпускаемых ценных бумаг о беспечивается действием при нципа полного предъявления , то есть полного раскрытия всей не- обходимой информации эмитентом , выходящим на первичный рынок , Ко- миссии по ценным бумагам и биржам . Если бумага попадает на вторич- ный рынок и обращается на бирже , то проводятся система тические уточнения кредитоспособности эмитента спустя 1, 2, 3 года после эмиссии. Общим принципом является саморегулирован ие институтов рынка ценных бумаг под наблюдением государствен ных органов . Разрабатыва- ется и внедряется стандартизация в бу хгалтерский учет , формы отче- тов и балансов , процедуру полного регу лирования . Высшие регулирую- щие органы систематчески публикуют в специальных изданиях интерп- ретации законов и распоряжений , запретов и правил . Все регулирова- ние направлено на создани е обстан овки законности , честности , отк- рытости , гласности , защиты рынка и инв есторов от возможных махина- ций и мошенничества. Краткий словарь биржевых терминов Акция - ценная бумага , удостоверяющая , ч то е владелец оплатил ее сто имость и тем самым внес свою долю (пай ) в капитал акционер- ного общества ; дает владельцу право н а присвоение части прибыли в форме дивиденда. Брокер - отдельные лица или фирмы , в ыполняющие посреднические (маклерские ) функции на бирже ; получают возна граждение в форме ко- миссионных - небольшого процента или доли процента с каждой пос- реднической операции. Вторичное обращение - свободный биржевой оборот , в который попадают ценные бумаги , пройдя первичное обращение. Выпуск - определенное количество ценн ых бумаг одного типа и первичное размещение их на бирже. Дивиденд - доход в форме доли стоим ости акции,периодически, обычно ежегодно , выплачиваемый на каждую акцию из прибыли компа- нии. Дилер - основная фигура на фондовой б ирже ; имеет право выпол- нять и посреднические (брокерские ) операци и , и скупать ценные бу- маги на свое имя и за свой сч ет для биржевой игры. Курс - установившийся на данный момент уровень цен на валюту, ценные бумаги или товары. Облигация - цен ная бумага на пр едъявителя , дающая владельцу первоочередное право на получение ежегод ного дохода в виде фикси- рованного процента ; могут выпускаться гос ударством или акционерны- ми обществами. Первичное размещение - продажа на бирже первого выпуска акций данной компании после визирования проспе кта компании правительст- венным органом , наблюдающим за биржевыми операциями. Фондовая биржа - оптовый рынок конверти руемой валюты и ценных бумаг. Ценные бумаги - документы , подтверждающие имущест венные пра- ва , реализация которых возможна лишь при их предъявлении . Облига- ции , акции , векселя и т.п. Список используемой литературы 1. Льюс Энджел и Бредли Бойд . " Как покупать акции " Little Brown and Company Bosto n Toronto 1982 г . Перевод : ПАИ МС, 1992г . Издательство Проблемного Автономного Института Меж- дународного Сотрудничества при участии МП Логос Москва 1992г. 2. Перламутров В.Л ., Липец Ю.Г . " Азбука биржевой деятельности " Финансы N 2 1992г . Москва . Финансы и ста тистика . 1992г. 3. Алексеев М.Ю . " Практика выпуска частных ценных бумаг " Бухгалтерский учет N 7 1992г . Москва . Финанс ы и статисти- ка . 1992г. 4. Алексеев М.Ю . " Рынок ценных бумаг и его участники " Бухгал- терский учет N 2 1992г . Москва . Финансы и статистика. 1992г. 5. Алексеев М.Ю . " Государсвенные ценные бу маги " Бухгалтерский учет N 3 1992г . Москва . Финансы и статис тика . 19 92г. 6. Лидия Серебякова . " Рынок ценных бумаг в западных странах " Финансовая газета N 8 1993г . Москва 1993г. 7. Наталья Семилютина " Некоторые виды цен ных бумаг в мировой практике и в РФ " Финансовая газета N 22 1993г . Мос ква 1993г.