Оценки слияний и поглощений цифровых платформ: есть ли особенности анализа инвестиционной привлекательности

Оглавление

Введение
......................................................................................................................................................
4

ГЛАВА 1. Источники конкурентоспособности цифровых платформ и их влияние на финансовые

стратегии компаний ....................................................................................................................................
9

1.1
Понятие цифровой платформы......................................................................................................
10

1.2
Свойства бизнес процессов цифровых платформ........................................................................
11

1.2.1
Внешние сетевые эффекты......................................................................................................
12

1.2.2
Победитель получает все.........................................................................................................
13

1.3
Стратегии запуска бизнесов цифровыми платформами..............................................................
14

1.3.1
Субсидии пользователям с высокой эластичностью спроса................................................
15

1.3.2
Стратегия заполнения..............................................................................................................
15

1.3.3
Запуск микрорынка как способ инновации продукта...........................................................
16

1.3.3
Заимствование пользовательской базы..................................................................................
16

1.4
Конкуренция между цифровыми платформами...........................................................................
16

1.5
Сделки слияний и поглощений как ключевой элемент стратегического развития цифровых

платформ................................................................................................................................................
17

1.6
Особенности российского рынка цифровых платформ...............................................................
19

ГЛАВА 2. Событийный анализ. Анализ влияния сделок слияний и поглощений на стоимость

цифровых платформ. ................................................................................................................................
23

2.1
Обзор существующей литературы ................................................................................................
23

2.2
Подходы к оценке M&A сделок ....................................................................................................
31

2.2.1
Событийный анализ .................................................................................................................
31

2.2.2
Бухгалтерский подход .............................................................................................................
33

2.2.3
Метод оценки эффективности со стороны топ-менеджмента компании ...........................
34

2.2.4
Оценка эксперта .......................................................................................................................
35

2.2.5
Мера отчуждения .....................................................................................................................
35

2.3
Выбор методологии авторского эмпирического анализа сделок слияний и поглощений

цифровых платформ .............................................................................................................................
36

2.3.1
Данные ......................................................................................................................................
36

2.3.2
Гипотезы исследования ...........................................................................................................
37

2.3.3
Предпосылки событийного анализа .......................................................................................
38

2.3.4
Идентификация компонентов временного ряда....................................................................
40

2.3.5
Вычисление аномальной доходности.....................................................................................
41

2.3.6 Тестирование гипотез о значимости аномальной доходности ............................................
43

2.4
Эмпирические результаты..............................................................................................................
44

2.4.1
Анализ в панели .......................................................................................................................
44

2.4.2
Анализ на уровне компании....................................................................................................
47

2.5 Интерпретация результатов событийного анализа сделок слияний и поглощений

цифровых платформ..........................................................................................................................
53

2

ГЛАВА 3. Слияния цифровых платформ и их стоимость: сравнение с обычными рынками ...........
56

3.1
Традиционные методы оценки компании: ограниченность для цифровых платформ .............
57

3.1.1
Доходный подход.....................................................................................................................
57

3.1.2
Сравнительный подход............................................................................................................
58

3.1.3
Затратный подход.....................................................................................................................
58

3.2
Неприменимость традиционной методологии для цифровых платформ ..................................
59

3.3
Модифицированные методы оценки стоимости цифровых платформ......................................
62

3.3.1
Метод обратной индукция ......................................................................................................
62

3.3.2
Метод специализированных мультипликаторов...................................................................
64

3.3.3
Метод реальных опционов ......................................................................................................
65

3.4
Рекомендации при оценке слияний и поглощений цифровых платформ ..................................
66

Заключение ................................................................................................................................................
69

Библиографический список .....................................................................................................................
73

Приложения...............................................................................................................................................
77

Введение



Одними из наиболее динамично развивающихся типов компаний в современных реалиях стали цифровые платформы. Для них в качестве основной бизнес модели выступает организация транзакций между независимыми участниками рынка – покупателями и продавцами, для чего

используется специальное программное обеспечение. Цифровые высокотехнологичные компании растут в количестве и общей рыночной капитализации с каждым годом. Например, к концу IV квартала 2019 года из 10 публичных компаний с наивысшим уровнем капитализации 7 были высокотехнологичными компаниями - цифровыми гигантами: Apple Inc., Amazon.com, Microsoft Corp., Alphabet Inc., Alibaba Group, Facebook, Inc., Tencent (Bloomberg). Десять лет назад, в IV квартале 2009 года, в десятку крупнейших компаний мира из этого перечня входил лишь Microsoft. В ближайшие годы финансовая политика именно цифровых платформ будет определять развитие множества финансовых рынков. Это и определяет актуальность их исследования.

Все более популярной стратегией развития компаний, а также усиления рыночной власти являются слияния и поглощения (M&A). Так, 2018 год был признан рекордным по числу и объемам данных видов транзакций с общей капитализацией, достигающей более 3,1 триллиона долларов США. Основными отраслями, в которых происходили данные сделки стали здравоохранение и высокие технологии (Kengelbach et al., 2019). Что касается индустрии высоких технологий, большое количество транзакций было проведено ведущими цифровыми платформами, такими как Alphabet (Google), Apple, Amazon.com, Microsoft. Рекордное количество объявленных сделок с начала 2010 года принадлежит компании Alphabet, которая анонсировала о 188 приобретениях (Bloomberg). Несмотря на то, что большинство сделок с цифровыми платформами невелики по суммарной анонсированной стоимости,

4

- как, например, покупка America Online телекоммуникационной компании

Time Warner за 186 миллиардов долларов США в 2001 году (Grocer, 2018), - сделки по слияниям и поглощениям на цифровых платформах заслуживают существенного внимания за счет чрезвычайно высокой цены, которую платит приобретатель, и аномально масштабной реакции рынков на, казалось бы, небольшие сделки. Так, например, 19 февраля 2012 года цифровой гигант Facebook объявил о сделке по приобретению приложения для обмена фотографиями Instagram за 1 млрд долларов США (Oreskovic & Shih, 2012). На момент анонса сделки в компании было всего лишь 13 сотрудников, а выручка

и вовсе отсутствовала. Тем не менее, цена акций Facebook буквально взлетела за 5 дней более чем на 5%.

До недавнего времени сделки, в которых участвуют цифровые платформы, были предметом традиционной оценки инвестиций, основанной на финансовых показателях. При этом интерпретация финансовых показателей до сих пор основана на представлении о традиционных источниках конкурентоспособности, описанных экономической теорией, отражающей технологический уклад XX века.

За счет специфичных бизнес-моделей цифровых платформ появляются сетевые эффекты, создающие новые источники роста и преимущества крупных компаний. Более того, в результате укрупнения компании происходит значительная экономия от масштаба, характерная для индустрии высоких технологий. Все чаще появляются подходы, предлагающие производить оценку стоимости цифровых платформ в зависимости от числа пользователей или числа просмотров веб-страницы. А, казалось бы, сильно переоцененные сделки приводят к сильно высоким показателям аномальной доходности. Можно выдвинуть предположение о том, что для более качественной оценки стоимости цифровых платформа необходимо пользоваться не только традиционными инструментами, но и также



5

специфичными для данной области. Чтобы подтвердить эту гипотезу, необходим специальный анализ.

В то же время, последствия слияний цифровых платформ недостаточно изучены исследователями. Немногочисленные работы в данной области являются крайне ограниченными за счет отсутствия сравнительного анализа полученных показателей. Так, ни в одном из исследований авторы не обращали внимание на стоимость анонсированной сделки, а также не производили сравнительный анализ показателей в зависимости от рынка, на котором торгуются ценные бумаги выбранной цифровой платформы.

Основной целью исследования является анализ количественного влияния сделок M & A на оценку компании с учетом динамики котировок акций приобретателя, а также проведение детального сравнительного анализа

в зависимости от капитализации сделки и рынка. В первой части будут определены особенности бизнес-моделей цифровых компаний, в том числе эффекты, которые отличают их от других обычных компаний. Будут детально рассмотрены стратегии, в соответствии с которыми цифровые платформы не просто повышают рыночную власть на одном рынке, но и завоевывают новые ниши в других секторах экономики. Во второй части эмпирический анализ будет применяться для количественного измерения аномальной доходности акций приобретателей – цифровых платформ в событийном окне во время анонсирования новой сделки по слиянию или поглощению. Событийный анализ будет применен к двум различным группам цифровых платформ во временном интервале между 2010 и 2020 гг. Первая выборка состоит из крупнейших по капитализации мировых цифровых гигантов, а вторая будет включать две крупнейшие российские цифровые платформы. Кроме того,

сделки всех рассматриваемых компаний будут проанализированы в зависимости от их стоимости, а также принадлежности целевой компании к ключевому бизнесу цифровой платформы. Ожидается, что в событийных окнах будут наблюдаться положительные аномальные доходности акций.

6

Кроме того, из-за различий в рыночном профиле, считается, что на российском рынке ожидаются более высокие показатели аномальной доходности акций компаний-покупателей после объявлений о слияниях и поглощениях.

Для достижения цели работы были поставлены следующие задачи:

1) Рассмотреть основные особенности цифровых платформ, которые отличают их от обыкновенных компаний;

2) Проанализировать стратегии запуска новой продукции цифровыми платформами;

3) Рассмотреть ключевые элементы поведенческой стратегии цифровых платформ на рынке, а также причины их конкурентного преимущества;

4) Изучить российский рынок цифровых платформ, выявить особенности и закономерности;

5) При помощи эконометрического анализа произвести оценку количественного влияния анонсов сделок M&A на показатели аномальной доходности акций цифровых платформ в зависимости от связанности сделки, а также ее суммарной стоимости;

6) Провести анализ существующих методологий по возможным инструментам оценки справедливой стоимости цифровых платформ;

В качестве объекта эмпирического анализа были выбраны шесть крупнейших по капитализации компаний-цифровых гигантов в мире, а также две публично торгуемых российские платформы, активно прибегающие к стратегии проведения сделок по слияниям и поглощениям в процессе развития. Вся выборка для событийного анализа была разделена на четыре группы в зависимости от капитализации сделок, а также отрасли приобретаемой компании. Предполагается, что с ростом стоимости поглощаемых компании растет и показатель аномальной доходности. А в случаях, когда цифровой гигант покупает компанию из той же самой отрасли,

показатели аномальной доходности будут положительными, в иных случаях – отрицательными.
7

При подготовке работы был использован ряд источников, посвященных анализу цифровых платформ, их рыночных стратегий, а также аналитике сделок слияний и поглощений, включая Sternal & Schiereck (2019), F. Bruner (2004), Ho Yang, Nam & Kim (2018), Chiu, Chung & Yang (2015), Adnan & Hossain (2015), Parker & Van Alstyne (2016), Mchawrab (2016), Werner (2010), Eferin (2019).

Структура работы подчинена ее целям и поставленным задачам: в рамках первой главы представлен обзор понятий и свойств цифровых платформ, поведенческих стратегий на рынке, а также особенностей позиционирования данных компаний на российском рынке. Во второй главе производятся обзор существующей литературы и финансовых исследований сделок слияний и поглощений, описание возможных методов для оценки влияния сделок по слияниям и поглощениям на стоимость компании. Далее описывается методология, предпосылки исследования и проводится событийный анализ для выявления показателей аномальных доходностей в окне даты анонса сделок о слияниях и поглощения. В третьей главе рассматривается методология оценки стоимости цифровых платформ и производится оценка их эффективности. В заключении производятся основные выводы касательно проведенного анализа.

Добрый день! Уважаемые студенты, Вашему вниманию представляется дипломная работа на тему: «ОЦЕНКИ СЛИЯНИЙ И ПОГЛОЩЕНИЙ ЦИФРОВЫХ ПЛАТФОРМ: ЕСТЬ ЛИ ОСОБЕННОСТИ АНАЛИЗА ИНВЕСТИЦИОННОЙ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТИ »
Оригинальность работы 90%