Дивидендные выплаты российских компаний на разных стадиях ЖЦО

Оглавление

Введение 3

Глава 1. Дивидендная политика 7

1.1 Основные теории 7

1.2 Детерминанты дивидендной политики 12

Глава 2. Жизненные циклы компании 16

2.1 Основные методы определения ЖЦО 16

2.2 Взаимосвязь дивидендных выплат и ЖЦО 22

2.3 Гипотезы 27

Глава 3. Методология исследования 29

3.1 Определение выборки 29

3.2 Определение ЖЦО российских компаний 29

3.3 Спецификация модели 30

Глава 4. Эмпирический анализ 34

4.1 Описание выборки на разных стадиях ЖЦО 34

4.2 Выявление взаимосвязи между дивидендными выплатами и ЖЦО 39

Заключение 45

Список использованных источников 48

1.1 Основные теории

Теория иррелевантности дивидендов

• основе современной теории корпоративных финансов лежат исследования Модильяни и Миллера. В работе, посвященной влиянию дивидендной политики на стоимость компании (1961), экономисты

7
раскрывают теорию иррелевантности дивидендов. Авторы показывают, что в

условиях совершенного рынка, характеризующегося отсутствием транзакционных издержек, налогов, отсутствием информационной асимметрии, конкурентным ценообразованием, рациональным поведением и единой инвестиционной политикой все потенциальные структуры капитала и политика выплат дивидендов являются оптимальными, ввиду предположения

• равном богатстве акционеров, и соответственно, отсутствия значения выбора между ними. Согласно данной теории, инвестиционная политика определяет материальное благополучие акционеров, а долговая нагрузка и дивидендные выплаты не влияют на стоимость фирмы. По мнению ММ, дивидендная политика является незначимой, т.к.
...

1.2 Детерминанты дивидендной политики

Denis, Osobov (2008), проведя исследование на рынках США, Канады, Великобритании, Германии, Франции и Японии за 1989 – 2002гг., выявили взаимосвязь связь между выплатой дивидендов и соотношением нераспределенной прибыли к совокупному капиталу. Кроме того, чем выше доля нераспределённой прибыли, тем выше доля компаний, которые платят дивиденды. Также, авторы отметили, что со временем компании чаще показывают характеристики неплатящих дивиденды фирм. Так же, как и Fama

12
и French (2001), в качестве детерминантов были выделены размер фирмы, возможности роста и рентабельность.

Данное исследование подтверждает выводы DeAngelo, DeAngelo и Skinner (2004) о том, что общие дивиденды не уменьшаются с течением времени и, что дивиденды сконцентрированы среди крупнейших, наиболее прибыльных плательщиков во всех шести странах. Такой вывод ставит под сомнения теорию сигналов в качестве детерминантов дивидендов, т.к.
...

2.1 Основные методы определения ЖЦО

Теория жизненного цикла организации (ЖЦО) – это продолжение концепции жизненного цикла продукта, зародившейся в маркетинге и микроэкономике (Mueller, 1979). Каждый товар или услуга проходит 4 стадии жизни: зарождение, рост, созревание и упадок. Следуя этому принципу, компании могут также рассматриваться в рамках ЖЦО, что позволяет более точно оценивать возможности менеджмента, действующую и будущую политику компании, ее прибыли и т.д.

• научной литературе существует огромное количество моделей определения жизненного цикла организации (ЖЦО), которые отличаются как количеством выделенных стадий, так и характеристиками фирмы. Anthony,

Ramesh (1992), используя в качестве независимых переменных прирост выручки, дивидендные выплаты, капитальные вложения и возраст компании, выделили 5 этапов ЖЦО: рост, стабилизация роста, зрелость, начало стагнации, стагнация.
...

2.2 Взаимосвязь дивидендных выплат и ЖЦО

Недавние эмпирические исследования в сфере финансов и бухгалтерского учета включают в себя исследования влияния ЖЦО на финансовые решения компании. Результаты исследований обозначают роль ЖЦО в определении финансовой структуры фирмы (Bender and Ward, 1993; Berger and Udell, 1998), политики выплат (DeAngelo et al., 2006; Fama and French, 2001), вторичного размещения акции (DeAngelo et al., 2010), удержания денежных средств (Faff et al., 2016), принятия рискованных решений компанией (Habib and Hasan, 2017), стоимости капитала (Hasan et al., 2015) и выбора стратегии реструктуризации во время финансового кризиса (Koh et al., 2015).
...

2.3 Гипотезы

Рассмотрев основные детерминанты, определяющие склонность компании к выплатам дивидендов, в данной работе будут тестироваться следующие гипотезы:

Н1: отношение нераспределенной прибыли к балансовой стоимости всего собственного капитала оказывает влияние на решение о выплате дивидендов на каждом этапе ЖЦО;

Н2: рентабельность, выраженная доходностью на вложенный капитал, влияет на решение о выплате дивидендов на каждом этапе ЖЦО;

27
Н3: уровень долговой нагрузки, измеряемый отношением совокупного долга к совокупным активам, играет важную роль (имеет статистическую значимость) в выплате дивидендов на каждом этапе ЖЦО;

Н4: размер компании, измеряемый совокупными активами, влияет на принятие решения о выплате дивидендов на каждом этапе ЖЦО;

H5: прирост совокупных активов компании влияет на дивидендные выплаты;

Н6: доля государственного участия играет определяющую роль в дивидендных выплатах на каждом этапе ЖЦО.
...

3.2 Определение ЖЦО российских компаний

До сих пор проводятся дебаты среди экономистов по вопросу выбора оптимального коэффициента, определяющего жизненный цикл фирмы. Одни утверждают, что несколько финансовых показателей корректно отображают этап развития компании, другие предлагают использовать какой-то один коэффициент. Несмотря на существование множества исследований, предлагающих альтернативные процедуры классификации жизненного цикла, наиболее оптимальным методом определения ЖЦО на российском рынке выбран метод денежных потоков Dickinson (2011). Российские компании делятся на 4 стадии ЖЦО, исключая пятую стадию – турбулентность, исходя из положительного/отрицательного знака операционного, инвестиционного и финансового денежных потоков, представленных в таблице 2.

Таблица 2 – Стадии ЖЦО и знаки денежных потоков

Зарождение
Рост
Зрелость
Упадок

CFO
-
+
+
-

CFI
-
-
-
+

CFF
+
+
-
+/ -

Источник: составлено автором

29

3.3 Спецификация модели

Для достижения цели исследования и доказательства предложенных гипотез следует выбрать дивидендные модели. Проанализировав предыдущие статьи, посвященные дивидендной политике, рассмотрим основные детерминанты дивидендов для данной работы.

Зависимая переменная:

• данной работе в качестве зависимой используется дамми-перменная выплаты/ не выплаты дивидендов (DIV): 1 – если фирма платила дивиденды в периоде t, 0 – если фирма не платила дивиденды в периоде t (Becker, 2011; Bhattacharya, Chang, Li, 2019).

Независимые переменные:

1. Соотношение нераспределенной прибыли к общему капиталу

(RE/TE). DeAngelo, DeAngelo, Stultz (2006) обнаружили прямую взаимосвязь между высокими показателями нераспределенной прибыли/ собственный капитал (RE/ TE) и дивидендными выплатами. Ожидается, что на фазе роста, когда компании привлекают капитал, они отличаются низким коэффициентом RE/ TE.
...

4.1 Описание выборки на разных стадиях ЖЦО

Всего выборка включает в себя 162 российские публичные компании из 10 отраслей, разделенных на основе Глобального стандарта классификации отраслей (Global Industry Classification Standard, GICS). Для каждого года исследования определялся этап ЖЦО на котором находится фирма. В среднем, за 2010 – 2018 гг. примерно половина российских компаний перешли из одной стадии в другую. Количество наблюдений – 1426. На этапе зарождения количество наблюдений составило – 79, на стадии роста – 489, на этапе зрелости – 563, на стадии упадка – 295 (таблица 4).

Таблица 4 – Распределение количества наблюдений на стадиях ЖЦО

Всего
Зарождение
Рост
Зрелость
Упадок

Количество
1426
79
489
563
295

% кол-ва
100%
5,54%
34,29%
39,48%
20,69%

Источник: составлено автором

Далее, рассмотрим выборку по отраслям.
...

4.2 Выявление взаимосвязи между дивидендными выплатами и ЖЦО

Описательная статистика для каждой стадии ЖЦО приведена в таблицах 8-11. Кроме того, указаны значения статистики теста Харке-Бера и его p-value, для проверки гипотезы на нормальность. Нулевая гипотеза подразумевает, что данные распределены нормально. Как видно из таблиц 9-12, значения статистически значимы на уровне значимости = 0,05 для каждой из стадий ЖЦО, следовательно, нулевые гипотезы отвергаются и данные не подчиняются нормальному закону.

Таблица 9 – Описательная статистика для стадии зарождения

Variable
Observations
Meadian
Std.
Average
Jarque-Bera
p-value

Dev.
...

Заключение

• работе проведено исследование дивидендных выплат российских

компаний на разных этапах ЖЦО за период 2010-2018 гг. Были проанализированы основные теории дивидендных выплат. Автор пришел к выводу, что на данный момент оптимальной политики выплат не существует.

Также были выделены основные детерминанты дивидендной политики такие как размер фирмы, возможности роста, рентабельность, соотношение нераспределенной прибыли к совокупному капиталу, кредитное плечо, ликвидность компании и коэффициент P / E, включающий в себя риск будущих доходов.

Далее были рассмотрены основные методы определения жизненного цикла организации, а на примере различных стран и рынков выявлена взаимосвязь между дивидендной политикой и независимыми переменными на каждой стадии ЖЦО. Именно стадия зрелости является самым подходящим и значимым этапом для выплаты дивидендов, ввиду достижения стабильности развития компании и достаточно накопленной прибыли для распределения между акционерами.
...