Формирование оптимального портфеля акций российских эмитентов по модели г. Марковица.

Оглавление
Глава 1 Рынок акций: основные понятия, обзор российского рынка акций
1.1 Определение и характеристика акций
1.2 Классификация акций
1.3 Оценка стоимости акций
1.4 Особенности ронессийского рынка акций
1.5 Динамика российского рынка акций в 2008 г.
Глава 2. Формирование портфеля акций
2.1 Портфельное инвестирование (теория портфеля)
2.2 Подходы к формированию портфеля акций
2.3 Формирование оптимального портфеля по Г.Марковицу
2.4 Альтернативные модели формирования оптимального портфеля
Список литературы

Формирование оптимального портфеля акций российских эмитентов по модели г. Марковица.

Важным корпоративным событием лета 2008г. в России, стало "дело "Мечела". В конце июля на встрече с металлургами глава правительства РФ Владимир Путин обвинил компанию в трансфертном ценообразовании на рынке угля. За два дня компания потеряла половину своей капитализации. Это стало катализатором ускорения падения отечественных бирж. Несмотря на скорое разрешение конфликта, капитализация "Мечела" так и не восстановилась(40).Но июльское неспокойствие быстро переросло в августовскую панику. После нападения Грузии на Южную Осетию инвесторы продолжили ускоренно выходить из российских активов, опасаясь экономических санкций со стороны основных Европейских партнеров.Летом 2008г. проблемы в мировой экономике продолжили нарастать. Основные события стали разворачиваться вокруг американских ипотечных брокеров Fannie Mae и Freddie Mac, в которые в начале 2008г. Россия вложила порядка 100 млрд долл. международных резервов (35). Правительство России выделило из бюджета средства в размере 500 млрд руб. на поддержку фондового рынка. Кроме того, была снижена норма резервирования для банков в сумме на 300 млрд руб. и выделены дополнительные средства для размещения на депозитах крупнейших банков. Общие вливания составили порядка 1,5 трлн руб. Приток ликвидности снизил ставки МБК с 20-25% до 5-7%. Были приняты решения о снижении почти на 20% налогов с экспорта нефти и об освобождении инвесторов от налога на прибыль от продаж бумаг, если срок владения ими превышает 1 год (42).В результате сообщений о вливаниях, принятии антикризисных планов и снижениях налогов классический индекс РТС к закрытию торгов 19 сентября взлетел на 22,39% - до 1295,91 пункта, а индекс ММВБ вырос на 28,69% - до 1098,95 пункта (42).На фоне общей нестабильности S&P понизило прогноз по суверенным кредитным рейтингам России с "позитивного" на "стабильный". Очередной "черный" день пришел на рынок 29 сентября, когда нижняя палата конгресса США отклонила "план Полсона". Произошел обвал мировых фондовых индексов и котировок акций. Фондовый рынок США отреагировал 30 сентября на отклонение "плана Полсона" беспрецедентным падением - на 7%. На этом фоне на 10 долл. упала цена нефти - до 93 долл. за баррель.Торги на российских рынках 30 сентября сразу же после открытия были остановлены. По распоряжению ФСФР РФ сначала были запрещены необеспеченные короткие продажи, а затем на два часа приостановлены торги на двух крупнейших биржах - ММВБ и РТС (40).30 сентября 2008г. ФСФР внесла изменения в правила приостановки торговой сессии. Ранее торги на российских биржах приостанавливались не менее чем на час, если показатель технического индекса отклонения цен открытия к закрытию торгов предыдущего дня на биржах достигал 12%, теперь - уже 10% (33).3 октября 2008г. был одобрен новый вариант предложенного администрацией Джорджа Буша 700-миллиардного стабилизационного пакета (о выкупе "бросовых" облигаций на сумму 700 млрд долл.). Мировые фондовые площадки отреагировали снижением котировок. И уже через несколько дней, 6 октября, российский рынок устанавливает новый рекорд падения: индекс РТС 6 октября 2008г. упал на рекордную за все время расчета индекса с 1 сентября 1995г. величину - 19,1%. До этого рекордное однодневное падение составляло 19,03% и было зафиксировано 28 октября 1997г. В этот же день ФРС США одобрила сделку по приобретению 24,9% голосующих акций инвестбанка Morgan Stanley японским холдингом Mitsubishi UFJ (33).На фоне критической ситуации на российских площадках 7 октября президент РФ Д.Медведев заявил о выделении еще 950 млрд руб. на поддержку финансовой системы (ранее на поддержку российской экономики был экстренно выделен 1 трлн руб.). ФРС США также объявила о программе выкупа краткосрочных долговых обязательств с рынка для обеспечения рынка ликвидностью (приобретение трехмесячных необеспеченных и обеспеченных активами коммерческих бумаг напрямую у эмитентов).Вместе с тем, значительной поддержки российским рынкам новости не оказали. На отечественных площадках 7 октября вновь произошла остановка торгов, а ФСФР вновь заявила об изменении параметров остановки торгов. Было принято решение приостанавливать торги на фондовых биржах при изменении значения технического индекса к уровню закрытия более чем на 5% на один час, при изменении техиндекса более чем на 10% торги должны приостанавливаться до следующего торгового дня или до особого распоряжения ФСФР. Прежнее решение предполагало остановку торгов не менее чем на час, если показатель технического индекса отклонения цен открытия к закрытию торгов предыдущего дня на биржах достигал 10%.Госкорпорация Банк развития и внешнеэкономической деятельности (Внешэкономбанк, ВЭБ)" сообщила 8 октября, что готова приобрести 98% акций ОАО "АКБ "Связь-банк" не более чем за 5 тыс. руб. (кроме этого ВЭБ направил на погашение текущих обязательства "Связь-банка" 59 млрд руб.). 9 октября госкомпания "Российские железные дороги" (РЖД) приобретает оказавшийся на грани банкротства инвестбанк "КИТ Финанс" за символические 100 руб (35).Для поддержки реального сектора экономики РФ 14 октября 2008г. был подписан федеральный закон "О дополнительных мерах по поддержке финансовой системы РФ", согласно которому Внешэкономбанк получил право до 31 декабря 2009г. предоставлять компаниям кредиты в иностранной валюте общим объемом не более 50 млрд долл. для погашения и (или) обслуживания кредитов, полученных компаниями до 25 сентября 2008г. от иностранных организаций. Это поддержало российских производителей, имевших на балансе внешние займы. 10 ноября 2008г. международное рейтинговое агентство Fitch понижает прогноз по суверенному рейтингу России до "негативного". А 11 ноября Банк России повысил ставку рефинансирования с 11 до 12% годовых и ослабил рубль к бивалютной корзине на 1% путем расширения коридора колебаний корзины. В итоге курс доллара к рублю обновил 2,5 летний максимум. 24 и 28 ноября ЦБ РФ повторно снизил курс рубля к корзине на 1% (34).В двадцатых числах ноября российские власти предприняли дополнительные меры стимулирования экономики, в том числе снижение налога на прибыль с 24% до 20%, снижение налогов для нефтяной отрасли, субсидирование процентных ставок. Пакет объявленных налоговых мер Минфин оценил в 557 млрд руб. В продолжение антикризисных мер, с 1 декабря 2008г. ЦБ РФ увеличил ставку рефинансирования на 1% - до 13%.Банк России 5 декабря 2008г. вновь девальвировал рубль, приняв решение о расширении технического коридора колебаний стоимости бивалютной корзины симметрично на 30 коп. в каждую сторону. В целом, в декабре участились случаи девальвации рубля.8 декабря 2008г. международное рейтинговое агентство Standard&Poor's (S&P) снизило суверенный рейтинг Российской Федерации с BBB+ до BBB. Прогноз по рейтингу - "негативный" (34).16 декабря 2008г. Комитет по открытым рынкам Федеральной резервной системы (ФРС) США принял решение снизить учетную ставку с 1% до 0-0,25%. Принятое решение не совпало с ожиданиями аналитиков, прогнозировавших снижение ставки до 0,5% - и без того самого низкого уровня с июля 1954г. Индекс РТС с начала года упал на 71%, с 2297 до 655 пунктов. ММВБ снизился на 68%, с 1906 до 621 пункта. Азиатские площадки зафиксировали снижение более чем на 50% с начала 2008г. Европейские фондовые площадки снизились в пределах 40% (34).Рисунок 1.5.1 Динамика индекса РТС в 2008 г.Цены всех ликвидные ценных бумаг на российском фондовом рынке продемонстрировали максимальное за последние несколько лет падение. В то же время нефтяные акции оказались наиболее устойчивыми на фоне надежд на скорое восстановление рынка нефти. Так, на ММВБ акции "ЛУКОЙЛа" подешевели за год на 53,31%, "Роснефти" - на 52,14%. Акции "Газпрома" упали в цене на 68,5, акции "Норильского никеля" понизились на 69,04%. Конфликт интересов основных акционеров компании оказывал дополнительное давление на котировки акций ГМК. Банковские акции на фоне преобладания в течение года кризиса именно в финансовом секторе оказались наихудшими по динамике - ценные бумаги Сбербанка упали в цене на 77,44%, ВТБ - на 73,47%. Снижение курса рубля в конце года негативно сказалось на котировках акций банковско-финансового сектора России.Подводя итоги 2008г., можно сделать вывод, что проблемы в ипотечном секторе (subprime) привели к кредитному кризису в США, национализации крупнейших в США ипотечных брокеров Fannie Mae и Freddy Mac, а также банкротству многих крупных банков, специализировавшихся на ипотеке. Подобные события на внешних рынках не остались без внимания российских и западных инвесторов. По всем фондовым рынкам мира прокатилась волна паники и обвалов, порождая новую волну закрытий коротких позиций и усугубляя падение рынков. Вся ситуация сопровождалась резким дефицитом ликвидности в мировой финансовой системе, требующей от мировых центробанков, финансовых организаций и правительств скоординированных действий. На финансовые рынки по всему миру были направлены средства, были понижены процентные ставки, и оказана поддержка оказавшимся на грани банкротства компаниям и организациям по всему миру. В это же время мировая экономика в целом и отдельных стран начала быстро замедляться, снизился и спрос на сырье. На мировом товарном рынке сформировался избыток нефти, драгоценных и цветных металлов, цены на них начали снижаться, что переросло в панические продажи и обвал котировок. В связи с замедлением темпов роста мирового промышленного производства из-за начавшегося глобального финансового кризиса этот процесс к середине 2008г. завершился резким падением мировых цен на нефть. Динамика нефтяных котировок приведена на рисунке 1.5.2.Рисунок 1.5.2 Динамика цен на нефть в 2008 г., долл. СШАВ разгар паники на российском рынке наблюдалась многократная (иногда на дни) остановка торгов всеми бумагами (как правило, до особого распоряжения ФСФР). Более других пострадали участники рынка, использовавшие кредитные средства для совершения маржинальных операций. В результате ФСФР весьма оперативно ввела запрет на короткие продажи на российском фондовом рынке. Запрет на короткие продажи сохранился до конца 2008г. Кроме того, ФСФР неоднократно меняла параметры остановки торгов на российских биржах. На российском фондовом рынке во второй половине года создался крайне негативный внешний фон. Снижение цен на нефть больно ударило по ключевой для России нефтяной отрасли. Помимо выделения госпомощи, нефтяные компании стимулировали снижением налогов. В России в течение 2008г. экспортная пошлина была неоднократно снижена. Активное снижение пошлин произошло в конце 2008г. для оказания поддержки нефтяному сектору. С 1 ноября 2008г. в РФ действовала экспортная пошлина на нефть в размере 287,3 долл./тонна, с 1 декабря 2008г. пошлина на нефть была снижена до 192,1 долл./тонна. Экспортная пошлина на нефть с 1 января 2009г. составила 119,1 долл./тонна (34).Падение спроса и цен на металлы вынудило металлургические компании сокращать производство и инвестпрограммы. Последнее в свою очередь может привести к стагнации производства в будущем, когда кризис уже будет преодолен. На рынке драгметаллов наблюдалась смешанная динамика с то усиливающимся, то затухающим спросом на золото, что определялось общей ситуацией на рынках. Однако инвесторы все более неохотно использовали золото в качестве защитного инструмента, и по этой причине спрос на него был волатильным (см. рисунок 1.5.3).Рисунок 1.5.3. Динамика цен на золото в 2008 г. Банковский сектор России относительно независим от внешнего финансирования, однако панические настроения на внешних рынках, неопределенность перспектив и резкий отток капитала с российского рынка оказали значительное давление на акции банков. Для борьбы с оттоком капитала ЦБ РФ дважды повышал учетную ставку, и вероятно эта мера начала действовать. Вице-премьер, министр финансов РФ Алексей Кудрин сообщил, что в ноябре 2008г. наблюдалось замедление оттока капитала из РФ. Проблемы с ликвидностью и общая негативная ситуация на рынках способствовала тому, что на российском долговом рынке участились случаи технических дефолтов, невыплат, и в целом ситуация оказалась весьма мрачной как для эмитентов второго-третьего эшелонов, так и для компаний первой величины. Общее количество дефолтов составило 77, из них по оферте 30, по купону 40, по погашению 7. Произошло 23 дефолта на сумму 2,27 млрд руб, 24 технических дефолта на сумму 5,72 млрд руб, 26 по неисполнению оферты, 4 по просрочке исполнения оферты (40).Для преодоления кризиса ликвидности российским монетарным властям пришлось пустить в ход все имеющиеся инструменты. Были произведены многомиллиардные вливания в банковскую систему (в том числе через проведение аукционов по предоставлению ликвидности банкам), на фондовый рынок РФ (в ближайшее время, после регистрации Минюстом положения о работе Центробанка на бирже, ЦБ РФ готов начать операции на ФБ ММВБ). В пиковый период кризиса была оказана помощь реальному сектору экономики (поддержка пришла нефтяникам, ритейлерам, автопрому, была также оказана помощь компаниям в рефинансировании внешней задолженности). В банковском секторе, наиболее чувствительно отреагировавшем на кризис, в 2008г. началась консолидация. На базе банков ВТБ, ВЭБ и других начало происходить укрупнение банковских структур. Кроме того, активизировались процессы слияния в секторе (например, слияние МДМ-банка и УРСА-банка) (40).Огромные вливания в рынки, финансовую систему и реальный сектор значительно сократили размер ЗВР России. Однако для поддержки резервов в ноябре 2008г. ЦБ РФ начал плавное контролируемое ослабление рубля.Кроме того, государство намерено оказать помощь профучастникам в компенсации убытков. До 1 марта 2009г. будет подготовлен закон о допуске профучастников рынка к системе рефинансирования ЦБ. 28 ноября 2008г. ЦБ установил новые требования к рейтингу кредитных организаций (КО), с которыми Банк России заключает соглашения о компенсации части убытков, возникших на МБК: КО должна иметь рейтинг долгосрочной кредитоспособности по обязательствам в иностранной валюте на уровне не ниже BB- по классификации Standard & Poor's или Fitch Ratings, или не ниже Bа3 по классификации Moody's Investors Service (42).Глава 2. Формирование портфеля акций2.1 Портфельное инвестирование (теория портфеля)Сущность портфельного инвестирования на рынке ценных бумаг заключается в том, чтобы улучшить условия инвестирования, сформировав в определенный момент инвестиционного периода такую совокупность активов, которая обеспечивает необходимое для инвестора соотношение между риском и доходностью от вложений, что недостижимо при инвестициях в отдельно взятый актив и возможно только при размещении средств инвестора в их комбинацииЗанимаясь инвестициями, необходимо выработать определенную политику своих действий и определить:основные цели инвестирования (стратегический или портфельный его характер);состав инвестиционного портфеля, приемлемые виды ценных бумаг;качество бумаги, диверсификацию портфеля и т. Д (12, 241).Состояние рынка и возможности инвестора определяют выбор его инвестиционной стратегии. Именно поэтому портфельное инвестирование пока ещё не стало преобладающим на отечественном рынке. Однако наметились определенные подходы, реализумые, в частности, в учете всех приобретенных в результате инвестиционных операций ценных бумаг. Конкретно, они могут учитываться как балансовая стоимость портфеля, которая периодически подлежит рыночной переоценке и т. д.На развитом фондовом рынке портфель ценных бумаг — это самостоятельный продукт и именно его продажа целиком или долями удовлетворяет потребность инвесторов при осуществлении вложения средств на фондовом рынке. Под инвестиционным портфелем понимается некая совокупность ценных бумаг, принадлежащих физическому или юридическому лицу, либо юридическим или физическим лицам на правах долевого участия, выступающая как целостный объект управления. Обычно на рынке продается некое инвестиционное качество с заданным соотношением Риск/Доход, которое в процессе управления портфелем может быть улучшено.Портфель представляет собой определенный набор из корпоративных акций, облигаций с различной степенью обеспечения и риска, а также бумаг с фиксированным доходом, гарантированным государством, т. е. с минимальным риском потерь по основной сумме и текущим поступлениям.Например, в настоящее время банки исходя из зарубежного опыта, формируя инвестиционный портфель, набирают его в следующем соотношении: в общей сумме ценных бумаг около 70 процентов — государственные ценные бумаги, около 25 процентов — муниципальные ценные бумаги и около 5 процентов — прочие бумаги. Таким образом, запас ликвидных активов составляет примерно 1/3 портфеля, а инвестиции с целью получения прибыли — 2/3. Как правило, такая структура портфеля характерна для крупного банка, мелкие же банки в своем портфеле имеют 90 процентов и более государственных и муниципальных ценных бумаг (12,241).Теоретически портфель может состоять из бумаг одного вида, а также менять свою структуру путем замещения одних бумаг другими. Однако каждая ценная бумага в отдельности не может достигать подобного результата.Основная задача портфельного инвестирования — улучшить условия инвестирования, придав совокупности ценных бумаг такие инвестиционные характеристики, которые недостижимы с позиции отдельно взятой ценной бумаги, и возможны только при их комбинации.Только в процессе формирования портфеля достигается новое инвестиционное качество с заданными характеристиками. Таким образом, портфель ценных бумаг является тем инструментом, с помощью которого инвестору обеспечивается требуемая устойчивость дохода при минимальном риске.Балансовая стоимость характеризует издержки на приобретение данного портфеля и рассчитывается нарастающим итогом путем прибавления к балансовой стоимости имеющегося портфеля основной суммы сделки при покупке ценных бумаг и при продаже путем списания средневзвешенной цены на количество проданных ценных бумаг.Доходы по портфельным инвестициям представляют собой валовую прибыль по всей совокупности бумаг, включенных в тот или иной портфель с учетом риска. Возникает проблема количественного соответствия между прибылью и риском, которая должна решаться оперативно в целях постоянного совершенствования структуры уже сформированных портфелей и формирования новых в соответствии с пожеланиями инвесторов. Надо сказать, что указанная проблема относится к числу тех, для решения которых достаточно быстро удается найти общую схему решения, но которые практически не решаются до конца (7, 173).Другим преимуществом портфельного инвестирования является возможность выбора портфеля для решения специфических инвестиционных задач.Для этого используются различные портфели ценных бумаг, в каждом из которых будет собственный баланс между существующим риском, приемлемым для владельца портфеля, и ожидаемой им отдачей (доходом) в определенный период времени. Соотношение этих факторов и позволяет определить тип портфеля ценных бумаг. Тип портфеля — это его инвестиционная характеристика, основанная на соотношении дохода и риска. При этом важным признаком при классификации типа портфеля является то, каким способом и за счет какого источника данный доход получен: за счет роста курсовой стоимости или за счет текущих выплат — дивидендов, процентов (7, 173).Портфель роста формируется из акций компаний, курсовая стоимость которых растет. Цель данного типа портфеля — рост капитальной стоимости портфеля вместе с получением дивидендов. Однако дивидендные выплаты производятся в небольшом размере. Темпы роста курсовой стоимости совокупности акций, входящей в портфель, определяют виды портфелей, входящие в данную группу.Портфель агрессивного роста нацелен на максимальный прирост капитала. В состав данного типа портфеля входят акции молодых, быстрорастущих компаний. Инвестиции в данный тип портфеля являются достаточно рискованными, но вместе с тем они могут приносить самый высокий доход.Портфель консервативного роста является наименее рискованным среди портфелей данной группы.