Хеджирование на рынке ценных бумаг.

Содержание
Введение
Глава 1 Сущность хеджирования
Глава 2 Анализ современных стратегий хеджирования
Глава 3 Проблемы и перспективы хеджирования на рынке ценных бумаг РФ
Заключение………………………………………………………………………57
Список литературы

Хеджирование на рынке ценных бумаг.

При этом, исходя из условий поставочного форвардного контракта, можно сделать вывод: он фактически аналогичен по условиям договору поставки, в соответствии с которым поставщик-продавец, осуществляющий предпринимательскую деятельность, обязуется передать в обусловленный срок или сроки производимые или закупаемые им товары покупателю (ст. 506 Гражданского кодекса РФ).
В общем виде модель ценообразования фьючерсного контракта традиционна. Цена формируется под влиянием спроса и предложения. Теоретическая (справедливая) стоимость фьючерсного контракта может быть определена как такая его цена, при которой инвестору одинаково выгодна как покупка самого актива на спотовом рынке (для немедленной поставки) и последующее его хранение до момента использования или получения дохода по нему, так и покупка фьючерсного контракта на этот актив.
Покупка актива заранее (до момента получения выгод от него) означает, что инвестор, вложив свои денежные средства в этот актив, недополучит доход по нему в виде банковской процентной ставки по депозиту. И так же он может быть вынужден нести какие-то дополнительные расходы, связанные с хранением актива и/или его страхованием (в зависимости от базового актива, лежащего в основе фьючерсного контракта). Следовательно, стоимость фьючерсного контракта определяется такими основными факторами, как:
цена актива на физическом рынке;
срок действия фьючерсного контракта;
процентная ставка;
расходы, связанные с владением актива (хранение, страхование)
прочие факторы (дивиденды, налогообложение, комиссионные расходы)
Математический расчет стоимости фьючерсного контракта зависит от того, какие факторы учитываются. Например, в самом упрощенном виде расчет может быть осуществлен по следующей формуле:
FV = Sх(1 + r х T/360)
где FV - стоимость фьючерсного контракта на биржевой актив;
S - рыночная цена актива на физическом рынке;
r - банковский процент по депозитам (плюс процент расходов за хранение, транспортировку для случая поставки товара);
T - число дней до окончания срока действия фьючерсного контракта или его закрытия.
Если биржевой актив приносит определенный доход, например дивиденд по акции или процент по облигации, то этот доход следует вычесть из банковской процентной ставки и предыдущая формула примет вид:
FV = S х (1 + (r-d) х T/360 )
где d - средний размер дивиденда по акции или процента по облигации.
Как видно из формул цена фьючерсного контракта всегда отличается на некоторую величину от цены базового актива на спотовом рынке, за исключением момента, когда фьючерс исполняется (T=0).
Разница между текущей ценой базового актива и соответствующей фьючерсной ценой называется базисом фьючерсного контракта.
BASIS = FV – S
Фьючерсный контракт может быть в двух состояниях относительно цены базового актива.
Когда цена фьючерсного контракта выше цены базового актива, такое состояние называется контанго. В этом случае базис положительный.
Фьючерсный контракт большую часть своего времени торгуется в состоянии контанго.
Когда фьючерсный контракт торгуется ниже цены базового актива, такое состояние называют бэкврадацией. В этом состоянии базис отрицательный.
Когда участники рынка имеют хорошее ожидание от рынка базового актива, фьючерсный контракт торгуется в состоянии контанго. В случае бэквардации, все участники настроены негативно по отношению к рынку базового актива.
Базис может расширяться и откланяться от нормальных величин по причине большого преимущества торговли фьючерсом по сравнению с торговлей самим базовым активом. Так как на фьючерсном рынке можно открыть гораздо большую позицию, чем на спот рынке, используя «эффект плеча». По этой причине многие участники, если уверены в росте, будут покупать фьючерсные контракты и расширять базис.
В состоянии бэквардации аналогичная ситуация. Используя преимущества открытия коротких позиций при помощи фьючерсных контрактов, многие участники устремятся продавать контракты, расширяя базис.
Поскольку под влиянием спроса и предложения цена фьючерсного контракта может отклоняться от его теоретической (расчетной) стоимости, то появляется возможность получить прибыль, используя разницу в ценах на физическом и фьючерсном рынках.
Если расчетная стоимость фьючерсного контракта оказалась выше его рыночной цены, то это означает его недооценку, дешевизну по сравнению с ценой на физическом рынке, поэтому можно актив купить там, где дешевле, т.е. на фьючерсном рынке, и продать там, где он стоит дороже, т.е. на физическом рынке. Разница в ценах составит арбитражную прибыль.
Арбитраж играет важную роль на финансовых рынках. Он выравнивает цены на один и тот же товар на разных финансовых площадках (спот, срочный рынок), биржах (РТС, ММВБ). По сути – это получение прибыли без риска. Но эффективность подобной стратегии зависит от двух существенных факторов: во-первых – это ликвидность, во-вторых, отклонение цен должно быть достаточно значительным, чтобы покрыть биржевые и комиссионные сборы. Арбитраж подразумевает совершение большого количества сделок с привлечением значительного объема средств. Такая стратегия доступна далеко не всем. Скорее это механическая, программная работа. Благодаря подобным арбитражным операциям обеспечивается тесная связь фьючерсного рынка с физическим рынком.
Фьючерсные контракты стандартны, условия ведения бизнеса в экономике разнообразны, поэтому часто время реальной покупки или продажи товара хеджером может не совпадать с моментом истечения фьючерсного контракта на данный базисный актив. Если время окончания хеджа и истечения фьючерсного контракта не совпадает, то формулу можно дополнить коэффициентом хеджирования, чтобы свести к минимуму риск базиса.
Суть коэффициента хеджирования можно понять следующим образом: степень реакции фьючерсной цены на изменение спотовой цены может быть отлично от единицы, поэтому, чтобы компенсировать  изменение спотовой цены с помощью фьючерсных контрактов, необходимо открыть фьючерсные позиции в ином количестве, чем при полном хеджировании. Для расчёта коэффициента хеджирования надо определить зависимость между изменением спотовой и фьючерсной цен. Коэффициент хеджирования можно использовать для ограничения колебания стоимости спотовой позиции в определённых границах.
В том, что именно в различных случаях понимают под хедж-фондами современные экономисты, сориентироваться непросто. В регуляторной практике разных стран до сих пор существуют разногласия в отношении понимания того, что же такое хедж-фонд (ХФ). Однако классической основой для ХФ остается только работа фондов на открытых позициях. Проще говоря, ХФ под свой первоначальный портфель берут кредит, на сумму которого формируется новый портфель и т.д. Тем не менее даже описанная схема остается типичной, но не единственной. Частое применение левереджа (финансового рычага) в ХФ приводит к необходимости содержать в портфеле фондов деривативы и прочие инструменты, снижающие риски. Мнение, что ХФ состоят исключительно из деривативов, ошибочно и связано с названием типов данных фондов. Русскоязычная аудитория при словах "хеджирование", "хеджинг" и так далее автоматически экстраполирует все свои представления на схемы с участием производных ценных бумаг, но хеджирование от риска - это не только операции с деривативами, но и другие операции, направленные на снижение вероятности потерь. В понимании западных компаний по управлению активами резкое увеличение наличности в структуре инвестиционного фонда - это тоже своеобразный хедж. Создание хеджа - это создание в портфеле некого противовеса, стоимость которого будет расти в случае снижения стоимости остальной части портфеля. Например, если портфель инвестфонда полностью повторяет структуру индекса S&P500, управляющая компания может внести в фонд деривативы, базой для которых выступает индекс S&P500, и этим искусственно регулировать уровень систематического риска. Вот почему обывательское мнение о том, что все ХФ - это фонды с агрессивной спекулятивной стратегией, не соответствует действительности. Даже при самой рисковой политике "заимствований" управляющая компания (или менеджер) ХФ в состоянии хеджировать риски и тем самым снижать доходность фонда, но одновременно уменьшать вероятность потерь инвесторов.
Родоначальником отрасли хедж-фондов является Альфред Винслоу Джонс (Alfred Winslow Jones). Альфред Джонс родился в Австралии, в Мельбурне, в 1901 г. В 1923 г. он окончил Гарвардский университет и какое-то время работал стюардом. В смутные 30-е годы XX века Джонс служил советником американского посольства в Германии. В 1941 г. Альфред Джонс получил степень доктора социологии и позже перешел на работу редактором в журнал "Fortune". В конце сороковых заинтересовался процессом инвестирования, разработал и опубликовал собственную теорию, которая легла в основу создания первых ХФ. Теория получила условное название "Классическая модель длинных и коротких операций на рынке акций". Альфред Джонс утверждал, что риск любого портфеля можно снизить за счет коротких продаж части бумаг с одновременной покупкой других бумаг. Менеджеру портфеля нужно было определить, какие бумаги будут падать в цене, и отдать их в долг (короткая позиция), а те, которые будут расти, покупать (длинная позиция). Балансируя между короткими и длинными позициями, для управляющего менеджера уже было совсем не важно, как именно двигались основные рыночные индексы: вверх или вниз. Главное то, какие бумаги для коротких продаж и длинных покупок были отобраны. Собственно, доктор Джонс применил практику ведения спекулятивных сделок, обобщив этим теорию, существовавшую тогда в послевоенной Америке. Джонсу удалось доказать, что применение стратегий с короткими продажами и длинными покупками помогает менеджерам инвестиционных портфелей противостоять систематическому (рыночному) риску, который по своей силе ничуть не безопаснее классических рисков, связанных с работой конкретных эмитентов. Теоретические выкладки доктора Джонса, возможно, так и остались бы на бумаге, однако модель стала популярной из-за того, что он в 1948 г. решил сам испытать свою стратегию на американском рынке акций. За 1948 - 1949 гг. стоимость его портфеля увеличилась с 40 000 до 100 000 долл. США. Для увеличения уровня рентабельности инвестиций доктор Джонс также использовал заемные средства. В 1952 г. доктор Джонс решил выйти на рынок в качестве профессионального участника, то есть предложил инвесторам вкладывать деньги в сформированный им фонд. Считается, что именно в 1952 г. появился не только первый ХФ доктора Джонса, но еще была впервые применена оплата менеджерам фонда, рассчитанная на основе дохода инвесторов. Именно первый фонд Альфреда Джонса имел те же три черты, что и нынешние ХФ, а именно: комбинирование коротких продаж с длинными покупками, левередж и компенсации менеджерам, привязанные к доходности. Окончательно инвестиционная стратегия доктора Джонса получила общественное признание только в 1966 г., после публикации его статьи в журнале "Fortune". Его фонды оказались в ТОП-5 фондах по размеру доходности, по итогам года они принесли инвесторам 44% годовых, по итогам пяти лет - 85%. На то время это были впечатляющие показатели. Статья сразу же привлекла внимание двух категорий клиентов: богатых частных лиц, которые искали возможность сохранить свои капиталы и профессиональных участников рынка, мечтающих о высоких зарплатах. В 1968 г. индустрия пережила этап бурного развития, в США было создано около 140 ХФ. Впоследствии к ним обратились такие знаменитости рынка, как Уоррен Баффетт (Warren Buffett), Джордж Сорос (George Soros), Майкл Стейнхардт (Michael Steinhardt). Доктор Альфред Винслоу Джонс умер в 1989 г. О его активности в период 1970 - 1989 гг. источники умалчивают.
Вслед за расцветом отрасли в 1966 - 1968 гг. наступила темная полоса. Постоянный рост рынка в те годы привел к тому, что менеджеры многих ХФ потеряли чувство осторожности. Используя заемные средства, они рассчитывали зарабатывать еще и еще на растущем рынке. Но когда ситуация на фондовом рынке неожиданно изменилась, у ХФ возникли большие проблемы: в 1969 - 1970 гг. было закрыто более половины ХФ. Уничтожение отрасли продолжилось и в 1973 - 1974 гг. В итоге около 10 лет отрасль вообще не привлекала внимание инвестиционной общественности и регулятора. По сведениям Сандры Мански (Sandra Manske) из компании Tremont, в 1984 г. на рынке США работало всего 68 ХФ. Однако мода на ХФ вернулась в 1986 г., когда появились фонды Джулиан Робертсон (Julian Robertson). Фонды имели романтические названия "Тигр" и "Ягуар". С тех пор на биржевом жаргоне эквивалентом ХФ служит название "фонды-кошки". "Тигр" и "Ягуар" были уже напичканы финансовыми деривативами. По прошествии более чем 35 лет с момента изобретения доктором Джонсом самой модели ХФ рынок финансовых деривативов в США также претерпел изменения и, как оказалось, стал более приемлемым для развития отрасли хедж-фондов. Следом за "Тигром" и "Ягуаром" в начале 90-х годов появился другой успешный ХФ - Quantum Fund, принадлежащий Джорджу Соросу. Одиозные хозяева успешных ХФ новой волны во многом стали причиной роста самой отрасли. В 1999 г. на волне подъема мирового фондового рынка и отрасли hi-tech, в частности, в мире насчитывалось уже более 4000 ХФ, из них примерно 2500 были почти вне офшорных зон и вполне открыты для инвесторов. Ныне количество ХФ в мире оценивается на уровне 8 - 9 тыс. Общеизвестным остается то, что примерно четверть ХФ не может объяснить результатов своей работы или логику действий, которые привели или к прибылям или к убыткам, - к такому выводу пришла компания Tremont, исследуя ХФ в период 1990 - 1999 гг. Это означает, что многие менеджеры ХФ "играли" с рынком в "рулетку", руководствуясь интуицией, а не расчетами.
В 2000 - 2001 г., когда к лопнувшему технологическому пузырю на NASDAQ добавился еще и теракт 11 сентября, история с упадком активности в отрасли ХФ в 70-х годах XX века повторилась. В 2004 г. Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) потребовала, чтобы все компании, которые предлагают инвесторам ХФ в качестве собственного инвестиционного продукта, были зарегистрированы как инвестиционные советники или в российском эквиваленте - как управляющие компании (УК). Ранее ХФ не должны были регистрироваться в SEC, они представляли собой объединение инвесторов, число которых не должно было превышать 100 лиц, если эти 100 инвесторов не были отнесены к квалифицированным.
Все эти действия SEC набрасывали на отрасль ХФ жесткий регуляторный поводок. Ведь менеджеры ХФ в американском варианте должны соответствовать требованиям закона "Об инвестиционных консультантах" 1940 г. Проблема оказалась не только в том, что менеджеры обязываются иметь определенный размер минимального "собственного капитала" или определенные показатели ликвидности, а еще и в том, что они вынуждены обеспечивать прозрачность своих подопечных ХФ.
Изначально при новой волне активности в создании ХФ прослеживалась тенденция содержать такие фонды в белых и серых офшорных юрисдикциях, являющихся на бумаге британскими островными территориями. Даже один из первых фондов новой волны, "Ягуар", был зарегистрирован в офшорной зоне. Логика менеджеров здесь вполне ясна: если люди собираются зарабатывать много денег для себя или своих инвесторов, значит, им следует подумать об организации своего бизнеса в "налоговых гаванях", защищенных от прогрессивной шкалы американского подоходного налога с граждан. Однако вместе с офшорами за ХФ закрепился некий имидж непрозрачности. Американский регулятор давно мечтал контролировать почти половину офшорной отрасли хотя бы затем, чтобы отслеживать инсайдерскую торговлю. А тут неожиданно, с принятием в 2002 г. антитеррористического законодательства в США, появилась такая возможность. В результате все менеджеры, работающие с ХФ на американском рынке, должны иметь и соблюдать этический кодекс, быть открытыми для общественного мониторинга. Другими словами, теперь менеджеры будут подавать в SEC отчетность, раскрывая структуру своих инвестиционных портфелей, и все это уже необходимо делать с 1 февраля 2006 г. Ну кто из инвесторов не мечтал заглянуть в структуру инвестпортфеля спекулятивного фонда или просто фонда - лидера по размеру доходности? Вот почему инвестиционные советники, особенно те, которые имели посредственное отношение к американскому рынку, очень негативно отнеслись к инициативам SEC.
Действительно, часто можно наблюдать ситуацию, когда американский инвестор напрямую вкладывает деньги в ХФ, зарегистрированный в Великобритании или на ее островных территориях. Теперь же при прямых продажах даже британские или голландские менеджеры должны будут соблюдать требования SEC. Часть нерезидентных для США менеджеров были таковыми чисто формально, ведь большинство ХФ попадали на американский рынок, поскольку сами являлись кэптивами крупных американских инвестиционных банков. Здесь SEC просто устраняет барьер, вызванный формальной нерезидентностью. Получилось так, что и инвестиционные советники, которые выступают настоящими нерезидентами, тоже попадают под требования раскрытия информации в SEC. Таких советников совсем немного, но им остается или отказаться от прямых продаж в США, то есть отказаться от американских клиентов, или представлять в SEC отчетность, которую выставят на всеобщее обозрение.
Но даже при таком жестком подходе со стороны американского регулятора можно прогнозировать, что отрасль ХФ выживет снова. Дело в том, что, для того чтобы физическое лицо в США могло стать инвестором ХФ, оно должно иметь либо состояние 1,5 млн долл. США, либо 200 тыс. долл. годового дохода в течение последних 2 лет, либо доход семьи в течение последних 2 лет должен превышать 300 тыс. долл. Пенсионные счета и специальные пенсионные схемы накопления средств не могут быть использованы для вложений в ХФ. Эти требования существуют уже несколько лет и фактически оттесняют большую часть мелких инвесторов. Заметим, что SEC на так называемое институциональное QIB ограничение именно по ХФ так и не пошла. Однако не институциональными квалифицированными инвесторами в США считаются физические лица, инвестиционный портфель которых превышает 5 млн долл. США. Интересно, что таких инвесторов в ХФ может быть более 100, и на них не распространяются никакие ограничения на вхождение в ХФ.