Капитализация российских предприятий: проблемы и перспективы.

Содержание
Введение
Глава I. Капитализация предприятия как объект финансового менеджмента
1.1 Капитализация предприятия: понятие и факторы, влияющие на неё
1.2 Общая характеристика механизмов повышения капитализации
1.3 Капитализация отраслей российской экономики и влияние на неё кризиса
Глава II. Слияния и поглощения как инструмент капитализации предприятия
2.1 Понятие и виды слияний и поглощений
2.2 Мотивы слияния и поглощения компаний
2.3 Классификация рисков слияния и поглощения
2.4 Слияния и поглощения на примере ОАО «Термотрон-Завод» и ОАО «Тасма»
Заключение
Список использованной литературы

Капитализация российских предприятий: проблемы и перспективы.

Химическая и нефтехимическая промышленность
15
11 352,5
0,63
10
491 760, 9
2,21
43,3
Внутренне-
ориентированный
Машиностроение
21
16 273, 5
0,91
15
228 298, 2
1,04
14
Пищевая
2
1 025, 0
0,07
7
263 697, 0
1,18
259
Торговля
3
4 571, 0
0,26
7
143 655, 0
0,64
31
Инфраструк
турный
Электроэ-нергетика
42
266 194, 2
14,88
85
1 952 797, 6
8,8
7,4
Телекоммуникация
68
226 310, 0
12,25
16
1 293 875, 5
5,61
5,7
Транспорт
4
7 556, 9
0,43
4
88 796, 4
0,4
11,75
Компании остальных
отраслей
7
29 635, 9
1,67
15
1 496 108
6,72
55,5
Всего компаний
200
1 788 343, 0
100
200
22 768 964, 2
100
12,4
Анализ таблицы свидетельствует:
Во-первых структура российской экономики определяет особенности распределения рыночной стоимости по секторамнационального хозяйства;
Во-вторых, о существенном росте рыночно стоимости капитала по всем секторам экономки, что объясняет фундаментальной недооценненостью российских компаний.
Таблица 5 Капитализация некоторых крупнейших российских холдингов за 2003 – 2010 гг., тыс. руб.
Название компании
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
ОАО «Газпром»
6 130,88
7 498,00
11 526,60
18 808,40
28 148,80
64 449,83
157 273,32
275 137,10
РАО ЕЭС России
4 623,17
3 327,36
6 675,85
5 509,26
11 979,81
12 023,86
17 994,68
43 783,96
ОАО «Татнефть»
780,58
815,41
1 161,03
1 776,86
2 541,33
3 237,59
7 623,96
7 100,20
ОАО «Лукойл»
7 492,08
7 516,94
10 360,92
13 098,67
19 775,60
27 508,79
50 842,42
73 192,25
ОАО "Норильский Никель"
1 364,93
4 270,08
4 331,59
13 935,97
15 560,95
19 010,07
29 357,80
ОАО "НОВАТЕК"
2 445,89
6 630,37
18 475,97
Таблица 6 Распределение компаний по отраслям, присутствующих в рейтинге крупнейших компаний по капитализации, шт.
Отрасль
2008
2009
2010
Нефтегазовая
14
16
12
Электроэнергетика
7
7
9
Металлургическая
8
7
8
Финансы
2
5
6
Связь
9
6
4
Другие
5
4
6
Итого компаний:
45
45
45
Распределение компаний по отраслям, присутствующих в рейтинге крупнейших компаний по капитализации
Рисунок 2. Распределение компаний по отраслям, присутствующих в рейтинге крупнейших компаний по капитализации
Таким образом, можно отметить положительную тенденцию во взаимосвязи между развитием социальной ответственности компании и ростом ее капитализации. И тем не менее, отсутствие социально ответственных фондов, социальных индексов, рейтингов социально ответственных компаний, говорит о том, что сегодняшнее состояние КСО в России намного отстает от Запада.
Влияние кризиса на капитализацию компаний.
Капитализация российских компаний снизилась за сентябрь–ноябрь 2008 г. на три четверти; золотовалютные резервы сократились на колоссальную величину – более чем на 150 млрд дол., или на 25%, в том числе на 80 млрд дол. только за октябрь; банковские вклады населения снизились впервые за многие годы даже в номинальном выражении почти на 10%; обанкротилось несколько крупных инвестиционных и коммерческих банков. Быстро сокращается продукция металлургии, гражданского машиностроения, идет спад в строительстве и девелоперской деятельности, грузовом железнодорожном транспорте, туристическом бизнесе.
В предбанкротном состоянии находится множество компаний. Начались увольнения работников, отправка их в административный отпуск, сокращение ставок оплаты труда. Возобновились уже знакомые по кризисам конца 1980-х годов и 1998 г. паническая скупка основных продуктов питания и набеги вкладчиков на банки, хотя тотального банковского кризиса удалось избежать благодаря государственному вмешательству: расширенным гарантиям вкладчикам и щедрой помощи банковской системе.
Намного быстрее, чем в других странах, кризис перекинулся в реальный сектор экономики. Если в США и Западной Европе для этого потребовалось больше года, то в России – два месяца после начала финансового кризиса. В октябре 2008 г. по сравнению с соответствующим периодом 2007 г. объем промышленной продукции по официальным, обычно заниженным на несколько процентных пунктов, данным вырос лишь на 0,6% вместо 5,4% за январь–сентябрь. О динамике продукции строительства в октябре лучше всего говорит сокращение производства цемента на 20% в сравнении с соответствующим периодом 2007 г.
Отрывочные данные о динамике производства в ноябре (производство электроэнергии, продукции черной металлургии, грузовые железнодорожные перевозки) говорят о значительном усилении кризиса в реальном секторе экономики. Особенно драматично ухудшение в черной металлургии. Например, производство чугуна снизилось в ноябре на 45% по сравнению с июлем–августом 2008 г.
Динамика продукции черной металлургии и цемента говорит о том, что кризис в реальном секторе экономики больше всего поразил инвестиционный сектор (для черной металлургии сыграло большую роль и сокращение экспорта в два раза). В качестве обобщающей характеристики состояния экономики в ноябре может служить сокращение грузоперевозок по сравнению с соответствующим периодом 2007 г. на 20% .
О масштабах кризиса говорит размер уже выделенных ресурсов на спасение экономики – около 6 трлн. руб., или примерно 14% ВВП – намного больше, чем в подавляющем большинстве других стран. Как и следовало ожидать, Россия оказалась одним из самых слабых звеньев мировой экономики (за исключением, по-видимому, Украины и Исландии), как и в период кризиса 1998 г.7
Глава II. Слияния и поглощения как инструмент капитализации предприятия
2.1 Понятие и виды слияний и поглощений
В экономической литературе существуют различные подходы к определению и классификации сделок слияния и поглощения. В толковых словарях термин слияние (merger, amalgamation) обычно определяется как объединение двух и более организаций с целью совместного покрытия расходов, повышения эффективности и избежания конкуренции для достижения лучших показателей прибыльности. В аналогичных целях используется термин поглощение (takeover, acquisition), когда одна компания устанавливает контроль над другой через приобретение определенного количества акций с правом голоса, и различного рода альянсы (alience, consolidation), также обычно предусматривающие перекрестное владение акциями (cross-shareholding).
В широком понимании слияния и поглощения связаны с переходом контроля над деятельностью компаний, который может носить как формальный, так и неформальный характер. В узком понимании под слиянием понимается передача всех прав и обязанностей двух или более компаний новому юридическому лицу в процессе реорганизации.
Соответственно, поглощением считается прекращение деятельности одного или нескольких обществ с передачей всех их прав и обязанностей другому юридическому лицу. Такой подход к слияниям и поглощениям связан с юридическим определением категории реорганизации юридического лица, формами которого являются слияния и присоединения.
Реорганизация компаний, как определено Гражданским Кодексом РФ4 и Законом об акционерных обществах», означает изменение юридического статуса одного или нескольких субъектов, задействованных в реорганизации.
Слияния в зарубежной практике обозначаются термином merger, подразумевающим объединение двух корпораций, в котором выживает только одна из них, а другая прекращает свое существование. При этом поглощающая компания берет на себя активы и обязательства поглощаемой компании. Термин поглощение (takeover, acquisition) является более неопределенным и поэтому используется как в отношении враждебных, так и дружественных сделок. По существу поглощение представляет собой установление контроля одной компании над другой в результате выкупа поглощающей компанией контрольного пакета акций компании-цели.
Для обозначения экономических процессов укрупнения бизнеса и капитала, происходящих на макро- и микроэкономическом уровнях, применяется термин M&A (сокр. от англ. Mergers and Acquisitions) - «Слияния и поглощения».
Подход к идентификации процессов слияния и поглощения базируется на появлении в результате сделки новой компании, либо осуществлении процессов в рамках существующих форм. В этом случае можно соответственно рассмотреть два основных вида - Слияние и Поглощение.
Слияние - это объединение двух или более хозяйственных субъектов, в результате которого образуется новая экономическая единица (новое юридическое лицо).
Слияние форм - объединение, при котором слившиеся компании прекращают свое автономное существование в качестве юридического лица и налогоплательщика. Новая компания берет под свой контроль и непосредственное управление все активы и обязательства перед клиентами компаний - своих составных частей, после чего последние распускаются.
Рисунок 3. Классификация типов слияний и поглощений компаний
Слияние активов - объединение с передачей собственниками компаний-участниц в качестве вклада в уставной капитал прав контроля над своими компаниями и сохранением деятельности и организационно-правовой формы последних. Еще раз отметим, что это один из вариантов процесса создания компании, но вкладом в данном случае могут быть исключительно права контроля над компанией.
В законодательстве РФ под слиянием понимается «возникновение нового общества путем передачи ему всех прав и обязанностей двух или нескольких обществ с прекращением последних». Термин поглощение в данном документе отсутствует. Взамен используется термин присоединение, означающий «прекращение одного или нескольких обществ с передачей всех их прав и обязанностей другому обществу». Вместе с тем, в Указе Президента РФ «О мерах по реализации промышленной политики при приватизации государственных предприятий» отмечается, что поглощением одного предприятия другим признается приобретение последним контрольного пакета акций первого.
Особое внимание в первой главе уделено рассмотрению и систематизации имеющихся в отечественной и зарубежной литературе методологических подходов к оценке процессов слияний и поглощений. Существующие варианты оценки слияний и поглощений можно разделить на два принципиально различающихся между собой подхода - перспективную и ретроспективную оценку слияний и поглощений. Сущность перспективной оценки заключается в сравнении сумм затрат с оценкой приобретаемой компании, осуществленной методом дисконтирования будущих денежных доходов. Второй вид оценки - ретроспективный анализ - позволяет анализировать эффективность слияний и поглощений на основании рассмотрения динамики производственно-финансовых показателей деятельности компаний в определенном временном периоде после осуществления слияния. В отличие от перспективной оценки слияний и поглощений, задачей ретроспективной оценки является определение соответствия проведенного слияния критерию максимизации стоимости.
Исследования по проблеме ретроспективной оценки эффективности слияний и поглощений представлены главным образом работами американских экономистов. Они выделяют три ключевых метода оценки эффективности: бухгалтерский, рыночный и комбинированный, сочетающий в себе элементы первых методов8.
Бухгалтерский метод основан на сопоставлении результатов деятельности компаний до и после слияния на основе данных бухгалтерской отчетности. Такой подход использовался в работах широкого круга западных авторов. Оценка эффективности в этом случае осуществляется на основании сравнения ряда производственных и финансовых показателей, к которым относятся: доля на рынке, операционные показатели (объем производства, уровень себестоимости) и финансовые показатели (прибыль, рентабельность собственного капитала, рентабельность активов, а также другие финансовые коэффициенты). Соотношение бухгалтерских и производственных показателей до и после осуществления слияния дает возможность оценить потенциал компании и сделать заключение об экономической целесообразности сделки. Второй подход к ретроспективной оценке эффективности слияния основывается на исследовании реакции рынка на информацию о предстоящем слиянии, а также влияние данного события на избыточную доходность ценных бумаг поглощающей и целевой компаний.
Рисунок 4. Основные мотивы слияний и поглощений компаний
Экономия, обусловленная масштабами, достигается тогда, когда средняя величина издержек на единицу продукции снижается по мере увеличения объема производства продукции. Один из источников такой экономии заключается в распределении постоянных издержек на большее число единиц выпускаемой продукции. Основная идея экономии за счет масштаба состоит в том, чтобы выполнять больший объем работы на тех же мощностях, при той же численности работников, при той же системе распределения и т.д. Иными словами, увеличение объема позволяет более эффективно использовать имеющиеся в наличии ресурсы. Однако надо помнить, что существуют определенные пределы увеличения объема производства, при превышении которых издержки на производство могут существенно возрасти, что приведет к падению рентабельности производства.
Следует отметить, что основой для всех исследований, соответствующих данному подходу, является методика CAR (Cumulative Abnormal Returns), или кумулятивной аномальной доходности. Впервые этот метод был применен в 1969 г. в работе Ю. Фама, который исследуя котировки акций на протяжении 30 месяцев до и после объявления о сделке, пришел к выводам об аномальной доходности ценных бумаг компаний, участвующих в сделках слияний и поглощений.
Анализ результатов конкретных слияний и поглощений является одним из ключевых моментов на всем протяжении интеграционного процесса, поскольку позволяет проанализировать факторы, оказавшие непосредственное влияние на эффективность состоявшегося слияния, и сделать соответствующие выводы для дальнейшего осуществления финансовой стратегии компании.
В зарубежной практике выделяется ещё один тип слияния, который в российском законодательстве попадает под термин «присоединение», как вид реорганизации юридического лица. В этом случае одна из объединяющихся компаний выживает, а остальные утрачивают свою самостоятельность и прекращают существование. При этом выжившая компания получает все права и обязанности ликвидированных компаний.
Поглощение - это сделка, совершаемая с целью установления контроля над хозяйственным обществом и осуществляемая путем приобретения более 30 % уставного капитала (акций, долей, и т. п.) поглощаемой компании, при этом сохраняется юридическая самостоятельность общества. В настоящее время поглощения регулируются гл. XI.1 Закона «Об акционерных обществах».
Для обозначения экономических процессов укрупнения бизнеса и капитала, происходящих на макро- и микроэкономическом уровнях, применяется термин M&A (сокр. от англ. Mergers and Acquisitions) - «Слияния и поглощения».
Подход к идентификации процессов слияния и поглощения базируется на появлении в результате сделки новой компании, либо осуществлении процессов в рамках существующих форм. В этом случае можно соответственно рассмотреть два основных вида - Слияние и Поглощение.
Классификация основных типов слияний и поглощений компаний
В зависимости от характера интеграции компаний выделяют следующие виды:
1. Горизонтальное слияние фирмы. Это не что иное как соединение двух компаний, предлагающих одну и ту же продукцию. Преимущества видны невооруженным глазом: повышаются возможности для развития, идет на убыль конкуренция и т.д.
2. Вертикальное слияние фирмы – это соединение некоторого количества компаний, одна из которых это поставщик сырья для другой. Тогда, стремительно снижается себестоимость продукции, и наблюдается стремительное увеличение прибыли.
3. Родовые (параллельные) слияния - объединение компаний, выпускающих взаимосвязанные товары. Например, фирма, производящая фотоаппараты, объединяется с фирмой, производящей фотопленку.
4. Конгломератные (круговые) слияния - объединение компаний, не связанных между собой какими-либо производственными или сбытовыми отношениями, т.е. слияние такого типа - слияние фирмы одной отрасли с фирмой другой отрасли, не являющейся ни поставщиком, ни потребителем, ни конкурентом.
5. Реорганизация ООО – другими словами это объединение компаний, задействованных в разных сферах бизнеса. По аналитическим подсчетам, в мире ежегодно заключается около пятнадцати тысяч сделок по M & A. Лидирующее место по суммам и объемам сделок занимает Российская Федерация. Очевидные причины: на сегодняшний день экономика России, переживает едва ли не самый благоприятный период. Все свободные денежные средства грамотные люди вкладывают в бизнес. Логично, то, что инвесторы стремятся сохранить и стабилизировать непосредственный контроль за использованием своих финансов. Оптимальным вариантом для этого служит непосредственное участие в управлении компанией. Следовательно, соединение компаний - это одна из возможностей инвестора управлять своими капиталами лично.
По географическому признаку сделки можно разделить на:
- локальные
- региональные
- национальные
- международные
- транснациональные (с участием в сделках транснациональных корпораций).
В зависимости от отношения управленческого персонала компаний к сделке по слиянию или поглощению компании можно выделить:
- дружественные
- враждебные
По национальной принадлежности можно выделить:
- внутренние сделки (т.е. происходящие в рамках одного государства)
- экспортные (передача прав контроля иностранными участниками рынка)
- импортные (приобретение прав контроля над компанией за рубежом)
- смешанные (при участии в сделке транснациональных корпораций или компаний с активами в нескольких различных государствах)9.
10 крупнейших сделок слияний и поглощений в мире за 2009 год (суммы в млрд.долл.сша)
1. Pfizer приобрел Wyeth за $64.5
2. Merck приобрел Schering-Plough за $46
3. MTN приобрел Bharti за $23
4. Lloyd's Banking Group приобрел HM Treasury за $22.3
5. Royal Bank of Scotland приобрел HM Treasury за $18.6
6. Petro-Canada приобрел Suncor Energy за $18.2
7. Liberty Entertainment приобрел DirecTV за $14.5
8. Endesa приобрел Enel за $14.2
9. Essent приобрел RWE AG за $12.4
10. Nuon приобрел Vattenfall за $10.9
Как видно из данных ни одна российская компания и сделка с ее участием, не вошла в топ лист крупнейших сделок в мире.
Так, согласно данным Mergers.ru "Слияния и Поглощения в России", крупнейшей сделкой с участием российской компании является слияние Вымпелком и Киевстар (стоимость последнего оценивается около $6 млрд.). Другие крупные сделки этого года - завершение сделки по получению контроля в "Русснефть" (оценочно $3,1 млрд.) и приобретение миноритарной доли в "НОВАТЭК" (оценочно $2 млрд.).
Отдельно стоит отметить, что 2 высшие строчки рейтинга заняли фармацевтические компании, перевалив в общей сумме за 100 млрд. долларов. Это объясняется прежде всего тем, что рынок лекарств наименее пострадал из-за финансового кризиса и сумел сохранить стабильные денежные потоки необходимые для наступления на фронте M&A.
Второе место заняли представители топливно-энергетического комплекса. Хотя и не отметившиеся мега сделками, подобно своим фармацевтическим коллегам, но составившие весьма достойные средние показатели одной сделки, не менее чем $10 млрд.
Неофициальное третье место по объему занял британский HM Treasury с действиями по национализации крупнейших банков страны: группы Lloyd's и RBS. Финансовый сектор составил таким образом около $40 млрд.
2.2 Мотивы слияния и поглощения компаний
Мотивы сделок
С конца 1980-х годов широкую известность получила «теория гордыни» («hubris theory») Ричарда Ролла, согласно которой поглощения компаний часто объясняются действиями покупателей, убежденных в том, что все их действия правильны, а предусмотрительность безупречна. В результате они платят слишком высокую цену за достижение своих целей.
Теория агентских издержек акцентирует внимание на конфликте интересов собственников и менеджеров, который существует, конечно же, не только в слияниях и поглощениях. Наличие собственных интересов может порождать у менеджмента особые мотивы слияний и поглощений, противоречащие интересам собственников и не связанные с экономической целесообразностью.
Можно выделить следующие основные мотивы слияний и поглощений компаний:
- стремление к росту;
- синергетический эффект(т.е. взаимодополняющее действие активов двух или нескольких компаний, совокупный результат которого намного превышает сумму результатов отдельных действий этих компаний. Одним из стимулов к слиянию может быть использование эффекта масштаба производства. Это частный случай эффекта синергии.);
- диверсификация;
- «недооценка» поглощаемой компании на финансовом рынке;
- личные мотивы менеджеров;
- повышение качества управления;