Корпоративное финансирование

Оглавление
Введение
1.Экономическая сущность корпоративного финансирования
1.1Понятие финансов и их сущность
1.2 Принцип организации корпоративных финансов
1.3 Источники корпоративного финансирования
2. Тенденции развития рынка ценных бумаг в целях привлечения долгосрочных денежных ресурсов
2.1. Анализ состояния рынка акций и облигаций в РФ
2.2. Специфика обращения корпоративных финансов на мировых фондовых рынках
3. Проблемы и перспективы развития корпоративных финансов в России
3.1. Корпоративное финансирование на рынке акций
3.2. Правовое регулирование рынка корпоративных финансов
Заключение
Список литературы
Приложение 1Источники финансирования в зависимости от организационной формы
Приложение 2Преимущества и недостатки источников финансирования
Приложение 3Влияние риска на доходность работы банка
Приложение 4Взаимозависимость риска и доходности банковских операций

Корпоративное финансирование

внешние (уровень процентных ставок на международном рынке капитала; валютные потрясения в странах — торговых партнерах России; новации в налоговом законодательстве экономически развитых стран; объективность информации о состоянии финансового рынка в других странах).
Учет внешних факторов, оказывающих влияние на стабильность рынка корпоративных облигаций, особенно важен в условиях возрастающей интеграции российского фондового рынка с международным финансовым рынком. Многие корпорации в России считают заимствования на внутреннем рынке ценных бумаг недостаточно привлекательными. Компании-эмитенты облигаций вынуждены нести высокие затраты по их размещению на организованном фондовом рынке. Для многих акционерных компаний облигации недоступны как альтернативный источник финансирования производственного развития из-за высокой стоимости обслуживания долга. Выпуск облигаций практикуют акционерные компании с низкой вероятностью возникновения риска финансовой несостоятельно­сти и высоким кредитным рейтингом.
В целом облигации - более простой по своей структуре инструмент по сравнению с акциями, являющимися сложным симбиозом извлечения дохода и корпоративного контроля. Корпоративные облигации - это в чистом виде финансовый инструмент развития. Динамично развивается в нашей стране и рынок еврооблигаций. Данный рынок привлекателен по причине активного спроса западных инвесторов и большей доходности, компенсирующей более высокие эмиссионные издержки. Российские эмитенты осуществляют выпуски на 15-30 лет (максимальный срок на внутреннем рынке - 6 лет). Благодаря широким инвестиционным возможностям западного рынка доля еврооблигаций в общем долговом фондовом финансировании предприятий выросла кратно: с 6,7% в 2000 г. до 68,4% - в 2008 г.
Таким образом, все последние годы первичный фондовый рынок был преимущественно облигационным. Вследствие опережающего роста выпуска облигаций росла их доля в совокупном рыночном финансировании, в долговом финансировании (включая кредиты) и в общей сумме инвестиций. Однако в 2005 г. начался бум IPO. Только в 2006 г. с их помощью было привлечено 17 млрд долл. В 2007 г., по оценке "Ренессанс Капитал", ожидается более 40 эмиссий на общую сумму более 30 млрд долл. Бум публичных размещений сужает разрыв между сегментами рынка..
На возможности заимствований влияют и институциональные проблемы, связанные с акционерным финансированием. Недостаточное внимание к обеспечению прозрачности информации, учету рисков, проведению внутреннего контроля, соблюдению прав акционеров может затруднить успешное публичное размещение акций в качестве основы для получения последующего долгового финансирования. Поэтому зрелые компании в зависимости от целей, рисков и ожидаемого эффекта делают сугубо индивидуальный выбор в пользу долевого или долгового финансирования.
В свою очередь, на долговом рынке возможен выбор банковского кредитования или облигационного финансирования. Объемы долгового финансирования в нашей стране увеличились с 1998 г. почти в 10 раз, при этом наблюдается тенденция некоторого уменьшения доли кредитов банков, что объясняется бурным ростом рынка корпоративных рублевых и еврооблигаций. Пока на их долю приходится 1/10 часть общего финансирования, но перспективы развития этого сегмента рынка весьма благоприятны. Спрос на облигации будет поддерживаться за счет расширения круга эмитентов, например сектора ритейла.
Все большее предпочтение реципиентами эмиссионного финансирования определяется действием многих факторов. Рассмотрим подробнее три его базовых параметра: объем, цену заимствования и сроки.
Объемы. Банковская система с учетом ее недокапитализированности не в состоянии кредитовать крупные проекты. Почти 90% банков не способны выдать ни одного кредита объемом 10 млн долл., при том что минимальный порог инвестиционного кредита - 50 млн долл. Между тем средний размер эмиссии рублевых облигаций еще в 2004 г. составлял 65 млн долл., а эмиссии еврооблигаций - 300 млн долл. По данным ММВБ, доля крупных облигационных займов (от 3 млрд руб., то есть более 100 млн долл.) выросла почти до половины их общего объема, а доля мелких займов сократилась с 28 до 16% .
Таким образом, нуждающиеся в крупном финансировании предприятия скорее предпочтут эмиссионное финансирование; затем следует синдицированное (чаще всего среднесрочное) кредитование. Получение крупного единичного банковского кредита инвестиционного характера для неаффилированного заемщика практически нереально6.
Стоимость привлечения. В настоящее время наблюдается объективное падение доходности на финансовых рынках в связи с ростом предложения и снижением инфляции. Так, доходность вложений в рублевые облигации по различным сегментам рынка в 2008 г. составила 6,23-8,44% против 11,04-13,66% в 2005 г. [8] Ставки по кредитам заметно выросло с 2008 г.. Средним и малым предприятиям кредиты обходятся еще дороже. Эмиссионное же финансирование в целом менее затратно: разместить облигации можно под 8-9%, а дополнительные расходы при их выпуске (эмиссионные издержки) присутствуют и при получении кредитов (комиссии по ссудам).
В целом банковская система является краткосрочным кредитором экономики: более половины всех кредитов (55%) выдано на сроки до одного года. В 2000-2008 гг. доля кредитов, выдаваемых на срок свыше одного года, выросла с 30 до 45%. Однако доля наиболее важных для экономики долгосрочных ссуд (сроком свыше трех лет) за этот период практически не изменилась и к настоящему времени составляет лишь 18%. Между тем максимальные сроки корпоративных рублевых облигационных займов в последние три года составляют шесть лет, а по еврооблигациям - 10 лет (в 2004 г. был размещен даже 30-летний заем).
Итак, по ключевым параметрам финансирования - объемы, стоимость, сроки - более предпочтительным выглядит эмиссионное финансирование. Кроме того, очевидны следующие выгоды от облигационного финансирования: беззалоговый характер, возможность управления собственным долгом как посредством оферт, так и путем проведения операций с бумагами реципиента, рыночный характер ценообразования, более длительные сроки займов. Однако здесь нужно учитывать и ряд обременении: необходимость соблюдения стандартов ФСФР по обязательному раскрытию информации; длительные сроки размещения (60-80 дней); подготовка более объемной документации (проспект эмиссии, договор андеррайтинга, договоры с платежным агентом, депозитарием); эмиссионный налог.
Слабая защищенность кредиторов, сложность эмиссионных процедур, некоторые налоговые и процедурные изъяны, неадекватная оценка рисков ограничивают объемы и ликвидность рынка корпоративных облигаций. Помимо институциональных и технологических проблем существует вероятность наступления массовых корпоративных дефолтов.
При выборе типа финансирования повышается роль и поведенческих мотивов7. Пользователи капитала нередко руководствуются не только объективными экономическими параметрами (стоимость финансирования, объемы, сроки, собственная кредитоспособность), но и интуитивными предпочтениями. Они основаны на учете неформализуемых факторов, включая репутационные и имиджевые аспекты, инвестиционные ожидания, неколичественную оценку рисков.
Дискуссионным является вопрос об оптимальной структуре инвесторов на рынке корпоративных облигаций: в частности, желательно ли сохранение высокой доли банков и нерезидентов. Действительно, только банкам непосредственно или через аффилированные структуры принадлежит примерно 70% облигаций8. Доля граждан и институциональных инвесторов посреднического типа, включая институты коллективных инвестиций, почти в пять раз ниже. Из-за ограниченности состава инвесторов возможны спекулятивное поведение банков и возникновение проблем для рынка в случае уменьшения свободной банковской ликвидности как источника инвестиций в облигации.
Согласно имеющимся данным, наблюдается определенная зависимость объемов размещений корпоративных облигаций от банковской ликвидности (объемов остатков денежных средств банков на корсчетах и депозитах в Банке России).
Доля корпоративных облигаций за три года удвоилась и превысила 1/4 инвестиционного банковского портфеля. На эти цели направляется около 60% свободной банковской ликвидности. Емкость рынка корпоративных облигаций может уменьшиться из-за ухудшения торгового баланса, в результате чего возникнут сложности с традиционным пополнением ликвидности за счет покупки валюты Центробанком. В этом случае в среднесрочной перспективе рынок будет поддержан благодаря усилению сегментов НПФ, ПИФов, а также расширению инвестиционных возможностей граждан, определяемых ростом их сбережений.
Ю. Данилова выступал за устранение с рынка облигаций банков как "неэффективного с макроэкономической точки зрения посредника", получающего незаслуженные преференции на фондовом рынке. Он аргументировал это тем, что банки, входя в качестве инвесторов на рынок, становятся дополнительными ненужными посредниками между инвесторами и реципиентами инвестиций и забирают у конечного инвестора часть доходов. Такое якобы не предусмотрено идеологией фондового рынка, которая допускает либо прямое взаимодействие инвестора и реципиента, либо использование услуг институциональных инвесторов. На этом основании предлагается "введение запрета на приобретение банками инструментов фондового рынка - акций и корпоративных облигаций". Кроме того, банки, по мнению автора, истощают потенциал кредитования, ибо покупают облигации, используя "длинные" ресурсы.
Однако, как было показано выше, банки приобретают ценные бумаги (любые, не только корпоративные) в основном за счет свободной ликвидности. Инвестируя в них, банки диверсифицируют активы, управляют своей и клиентской ликвидностью, поддерживают рынок корпоративных облигаций. Неясно, какие, собственно, макроэкономические риски здесь реализуются. Деление дохода в институте посредничества присутствует всегда, а катастрофического падения ликвидности банков, как основных покупателей ценных бумаг, не допустит Центробанк, выполняя функцию денежного регулятора.
Попытка ограничить операции банковского сектора исключительно кредитованием противоречит тенденции универсализации деятельности кредитных организаций при сохранении кредитования как базисной функции. В активах банковской системы вложения в ценные бумаги составляют небольшую и уменьшающуюся год от года часть всех активов (в настоящее время - 14%), что почти в пять раз меньше кредитных вложений. Снижается и доля доходов от операций с ценными бумагами в общем объеме доходов банков. Времена, когда крупные банки работали преимущественно как спекулянты, миновали. Промышленные предприятия, помимо прямого кредитования в банках, получают с их участием дополнительное прямое финансирование.
В экономической прессе обсуждается и другой сюжет взаимодействия банков и фондового рынка. Так, негативно воспринимается сам институт банковских облигаций. По мнению некоторых авторов, преобладание в структуре эмитентов облигаций банков, на которые приходится 1/3 всех эмиссий, выступает одной из главных проблем рынка в целом 9. Видимо, предполагается, что инвесторы, предпочитая банковские бумаги, лишают реальный сектор ресурсов для развития. Да, определенная конкуренция здесь присутствует, однако расширение институциональной структуры эмитентов вряд ли можно считать негативным явлением. Диверсифицируя и увеличивая ресурсную базу за счет выпуска долгосрочных облигаций, банки способны более оперативно откликаться на инвестиционный спрос. При этом усиливается взаимодействие двух важнейших сегментов рынка капитала - банковского и фондового: заемщик получает кредит, в основе которого лежит ресурс фондового рынка. Инвестор же решает задачи в соответствии с собственными инвестиционными стратегией и целями.
По сравнению с внутренней конкуренцией на рынке долговых бумаг менее желательна конкуренция государственных бумаг с бумагами корпораций и банков. Доля вложений в долговые обязательства РФ, субъектов РФ и муниципальных образований в структуре вложений банков в долговые обязательства в последние годы имела выраженную тенденцию к снижению, причем довольно резкому. Это свидетельствует как об оздоровлении государственных финансов, так и о смещении инвестиционных предпочтений банков в сторону реального сектора.
Мы согласны с тем, что "ключевая проблема нехватки долгосрочных капиталов не создает условий для конкуренции банковского сектора с фондовым рынком или рынком облигаций в рамках единых временных сегментов; сохраняется значительная сегментация; это не идет на пользу финансовому рынку в целом и потребителям капитала"10, а значит, экономическому росту. Усиление взаимодействия и конкуренции банков и фондового сектора станет базой для взаимной диффузии банковских и фондовых инструментов, диверсификации финансовых продуктов, расширяющих выбор инвесторов.
По данным Росстата, частные корпоративные эмиссии обеспечивают около 3% общей суммы инвестиций. Если учесть проведение облигационных выпусков крупными компаниями через дочерние структуры и преобразование их в "займы других организаций" (их доля в структуре источников инвестиций - около 6%) в пользу материнской компании, то фактически доля эмиссионного финансирования будет несколько выше. Однако в целом реальный потенциал фондового рынка удовлетворяет небольшую часть потребностей экономики в инвестиционных ресурсах для роста. Дополнив ресурсы фондового рынка в виде частных размещений банковскими кредитами, мы получим общий вклад рыночных источников в финансирование инвестиций в основной капитал на уровне 10 - 12%.
На фоне собственных средств предприятий, обеспечивающих около 50% инвестиционного спроса, их вклад действительно невелик. Казалось бы, можно сделать вывод о серьезных институциональных и экономических провалах в развитии рынка капитала. В количественном плане российский рынок не отличается кардинально от рынков развитых стран. В США для финансирования реальных вложений через выпуск акций привлекается 1-4%, с помощью инструментов долга - 11-15% потребных средств, то есть максимально - 1/5 реальных инвестиций.
Таким образом, доля источников фондового рынка в финансировании инвестиций на Западе не является превалирующей, и ее разрыв с отечественными индикаторами не столь велик. Стабильность этих показателей в развитых экономических системах при стабильной же динамике накопления основного капитала говорит о том, что материальный базис экономики может успешно развиваться и при небольшой доле фондового рыночного финансирования.
Своеобразной модификацией традиционного банковского кредитования являются инвестиции банков в акции по договорам с обратной продажей. По сути, это кредитование под залог ценных бумаг. Доля таких покупок в общем объеме вложений банков в акции увеличилась с 2003 по 2008 г. вдвое - с 20 до 40%.
Значительный эффект возможен при более активной секьюритизации банковских активов. Примером здесь служат ипотечные ценные бумаги. Всего в различных формах с 2004 г. осуществлены программы секьюритизации в 12 банках. Реальное проявление финансовой глобализации нашло отражение в участии инвестиционного банка Merrill Lynch в трех сделках по секыоритизации на сумму свыше 1 млрд долл. в виде еврооблигаций, обеспеченных пулом ипотечных кредитов.
Хорошие перспективы имеют кредитные ноты (Credit-Linked Notes), как альтернативный кредитам и еврооблигациям инструмент среднесрочного характера (1-2 года), рынок которых начал развиваться с 2002 г. В таких нотах реализуется диффузия кредитных и фондовых инструментов, ибо платежи по этой ценной бумаге обусловлены динамикой кредитных активов.
Наконец, важным свидетельством возможности гармоничного сосуществования банков и фондовой системы выступает их участие в качестве андеррайтеров при размещении корпоративных эмиссий. Здесь банки мотивированы получением дополнительного дохода. Одновременно, гарантируя размещение, они трансформируются в инвесторов, обеспечивая себе тем самым предварительный преференциальный доступ к интересующим их бумагам. Наиболее активны банки в размещении корпоративных облигаций: в 2006 г. они организовали 308 эмиссий. На этом рынке сформировались две тенденции: вымывание специализированных банков и инвестиционных компаний и выдвижение на лидирующие позиции универсальных крупных банков; консолидация и концентрация рынка11.
Доминируя в сопровождении эмиссий корпоративных облигаций, банки-резиденты (их доля - 70%) кардинально уступают в андеррайтинге при IPO и выпуске еврооблигаций банкам-нерезидентам, чья доля превышает 90%. В перспективе структура рынка посреднических финансовых услуг должна измениться в пользу российских банков-андеррайтеров.
Таким образом, необходима не конфронтация, а здоровая конкуренция банковского сектора и фондового рынка. Их взаимодействие служит фактором эффективного финансирования экономического роста. Банковский сектор и фондовый рынок, как сегменты единого рынка капитала, играют здесь взаимодополняющие роли.
2.2. Специфика обращения корпоративных финансов на мировых фондовых рынках
Банковская деятельность в области корпоративных финансов на мировых фондовых рынках является следствием инвестиционной политики банков.
Фондовый рынок — организованный рынок торговли ценными бумагами c помощью механизмов, который объединяет субъекты макроэкономики, имеющие свободные средства (инвесторы), c субъектами макроэкономики, нуждающимися в средствах (заемщики). Основными субъектами макроэкономики являются — домохозяйства, фирмы, государство, иностранные агенты.
В России фондовый рынок представлен ММВБ и РТС. Более крупной в данный момент является ММВБ: здесь торгуются ценные бумаги более чем 800 российских эмитентов. ММВБ имеет также региональные представительства.
Основная цель функционирования фондового рынка — это обеспечение постоянного притока инвестиций в экономику в целом и отдельным компаниям в частности путем установления связей между обладателями избыточных средств (инвесторами) и нуждающимися в средствах компаниями (эмитентами). Фондовый рынок — рынок торговли ценными бумагами. Сегодня можно выделить три основных категории ценных бумаг:
акции;
облигации;
деривативы.
Одним из главных преимуществ торговли ценными бумагами является возможность выбора.
Первостепенной задачей при формировании инвестиционной политики является четкое формулирование целей инвестирования. Можно утверждать, что цель инвестиционной деятельности банка - увеличение дохода при допустимом уровне инвестиционного риска. Однако это является ключевой и первостепенной целью, которая включает ряд специфических целей, связанных с особенностями банковских инвестиций.
Рассматривая банковские инвестиции через призму микроэкономической модели, важно отметить, что они являются видом деятельности банка, направленной на получение прибыли за счет размещения ресурсов в финансовых активах или приобретения собственных средств.
Рассматривая банковские инвестиции с позиции макроэкономического исследования, необходимо отметить, что в данном направлении банки являются катализатором процесса трансформации накоплений и сбережений субъектов национальной экономики в инвестиции.
В этой связи можно отметить, что банковские инвестиции, с одной стороны, являются внутренним направлением самого банка, связанным с увеличением его капитальной базы и получением доходов, а, с другой стороны, выполняют роль посредника при преобразовании сбережений в инвестиционный капитал, тем самым способствуя росту инвестиционной активности и росту национального богатства12.
Поскольку инвестиционные операции отечественных банков находятся на начальных этапах развития, то, характеризуя инвестиционную политику и основные направления инвестиционной деятельности банков, можно ориентироваться в основном на зарубежный опыт.
Общая тенденция к интернационализации и экономической интеграции определяет и тенденцию сближения банковского дела, и том числе в области инвестиционной деятельности. Причем в подавляющем большинстве случаев, как органы денежно-кредитного регулирования отдельных стран, так и коммерческие банки предпочитают использовать уже имеющиеся и апробированные в других странах методы.