Курсовая работа по дисциплине «Инвестиционный менеджмент» на тему: «Управление риском инвестиционного проекта»

Курсовая работа по дисциплине «Инвестиционный менеджмент»
на тему: «Управление риском инвестиционного проекта».

ДОНСКОЙ ГОСУДАРСТВЕННЫЙ ТЕХНИЧЕСКИЙ УНИВЕРСИТЕТ
Институт сферы обслуживания и предпринимательства ДГТУ.
2014г. Оценка за курсовую работу 5 по 5-ти бальной шкале.

...

СОДЕРЖАНИЕ

ВВЕДЕНИЕ 5
1. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ УПРАВЛЕНИЯ РИСКАМИ ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА 7
1.1 Риски, присущие инвестиционным проектам 7
1.2 Методы оценки и способы управления рисками инвестиционных проектов 9
1.3 Рынок производных инструментов как эффективный способ управления рисками инвестиционного проекта, его преимущества и недостатки 18
2 ОЦЕНКА И АНАЛИЗ РИСКА ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА 28
2.1 Метод корректировки нормы дисконта28
2.2 Метод достоверных эквивалентов (коэффициентов определенности) 30
2.3 Анализ чувствительности критериев эффективности 32
2.4 Метод сценариев 35
2.5 Анализ вероятностных распределений потоков платежей 38
2.6 Деревья решений 43
2.7 Имитационное моделирование рисков 46
ЗАКЛЮЧЕНИЕ 55
СПИСОК ЛИТЕРАТУРЫ 57
ПРИЛОЖЕНИЯ 59

Актуальность темы исследования. Обострение конкуренции, усложнение условий хозяйственной деятельности, снижение предсказуемости результатов, связанных с развитием рыночных отношений, увеличение тяжести экономических последствий, вызванных управленческими ошибками, предъявляют возрастающие требования к качеству инвестиционных решений, которые приходится принимать в условиях риска и неопределенности.

Основная особенность кредитных деривативов заключается в изолировании кредитного риска от изменений процентных ставок и валютных курсов, что достаточно существенно при реализации высоко рискованного инвестиционного проекта. Продавец гарантии имеет возможность самостоятельно определять требования по необходимому для него кредиту. Таким образом, он получает возможность выставить такие требования по кредиту, которое ему иначе было бы трудно получить, скажем, из-за юридических ограничений или других особенностей регулирования.CDS были придуманы в 1997 году банком JPMorgan, который предложил другим банкам купить «страховку от дефолта» облигаций американских «голубых фишек» - IBM, Ford и некоторых других. Типовые договоры и условия сделок для операций с CDS разработаны Международной Ассоциациейпо Свопам и Деривативам (ISDA). Данная организация не занимается непосредственным контролем рынка CDS, однако она решает возникшие конфликты, регулирует законодательные проблемы, оптимизирует процесс осуществления сделок. Высокий уровень стандартизации и оптимальная система организации торгов относятся к числу наиболее существенных преимуществ рынка CDS. Это обеспечивает высокую эффективность и оперативность процесса передачи кредитного риска и снижает транзакционные издержки. ISDA объединяет под своей эгидой наиболее крупных игроков рынка CDS, в число которых в том числе входят и российские ЗАО «Сбербанк КИБ» (экс-ЗАО «ИК «Тройка Диалог») и ИК «Ренессанс Капитал».Наиболее существенными условиями контракта являются - определение базовой стоимости, срока действия и спреда. Спред кредитного дефолтного свопа (также называемый премией, ценой или вознаграждением) - это размер годовой выплаты покупателя кредитной защиты продавцу, рассчитываемой в базисных процентных пунктах от базовой стоимости контракта.Для расчета спредов существует две основные методики: структурный подход и модель отсутствия арбитража. Структурный подход предполагает моделирование вероятности дефолта и процента возврата при дефолте. Модель отсутствия арбитража основывается на предположении о том, что спред CDS приблизительно равняется разнице между доходностью «базовой» облигации и безрисковой доходностью (иначе говоря, премии за риск) [20].При этом только около 25% покупателей CDS страхуют свой кредитный риск, на 75% данный рынок является спекулятивным. CDS позволяют участникам рынка извлекать доходы из изменения вероятности дефолта компаний, несоответствия оценки кредитного риска, заложенной в стоимости акций и облигаций, и инсайдерских данных об ухудшении финансового состояния компаний и возможном скором дефолте.2) Второй класс кредитных деривативов представляет собой инструменты, защищающие от нескольких видов рисков (как правило, имеется в виду кредитный и рыночный риск). Примером таких инструментов может служить достаточно популярный в США и Европе кредитный своп на совокупный доход (total return swap - TRS). Своп на совокупный доход - это соглашение о свопе, в котором одна сторона осуществляет платежи на базе определенной процентной ставки (фиксированной или плавающей), в то время как другая сторона осуществляет платежи, основанные на доходности от базового актива, которая включает не только производимый активом доход, но и любой прирост капитала. В таких свопах базовый актив, как правило, является фондовым индексом, кредитом или облигациями. Этот актив принадлежит стороне, получающей платежи по установленной процентной ставке.Свопы на совокупный доход позволяют стороне, получающей платежи на основе доходности, принять на себя риски и преимущества владения базовым активом, фактически не вступая в права собственности. Эти свопы часто используются хедж-фондам, потому что они извлекают пользу из «получения» большого количества активов с минимальными затратами.В свопе на совокупный доход сторона, получающая доходность, получит любой доход, произведенный активом, в том числе прирост его стоимости, если цена актива будет увеличиваться в течение срока действия свопа. В свою очередь, получатель совокупного дохода должен платить владельцу актива установленную процентную ставку в течение срока действия свопа. Если цена актива в течение срока действия договора упадет, то получатель совокупного дохода будет обязан оплатить владельцу актива сумму, на которую тот упал в цене.Такие финансовые инструменты позволяют их продавцам трансформировать непредсказуемую скорость рискованного актива в общую экономическую эффективность с заданной скоростью (таким примером может служить ставка LIBOR плюс спред). Своп совокупного дохода больше всего популярен среди инвесторов, которые заинтересованы в приобретении кредитного риска актива (открытой кредитной позиции) без покупки самого актива.3) Третий класс деривативов - это финансовые инструменты, связанные с разными спредами, и кредитные ноты. Такие как, например, кредитный спред опцион, который позволяют его покупателям заключить сделку в расчете на будущий спред между двумя финансовыми активами, один из которых имеет стабильный кредитный риск (например, государственные облигации). Кредитные ноты - это финансовый инструмент, привязанный к определенному кредитному договору, аналогичный по своим основным свойствам обычным облигациям. Кредитные ноты сочетают в себе отдельный долговой инструмент с встроенной в него кредитной производной. В соответствии с этим соглашением, продавец гарантии приобретает у покупателя кредитную ноту, по которой покупатель соглашается оплатить несколько купонов и заплатить номинальную стоимость в момент ее погашения. [20]Таким образом, можно утверждать, что кредитные деривативы являются эффективным инструментом для хеджирования кредитных рисков, так как инвесторы, приобретающие долговые ценные бумаги чувствительны к понижению их рейтингов, а эмитенты ценных бумаг чувствительны к увеличению стоимости заимствований. Кредитные деривативы увеличивают ликвидность портфеля облигаций; повышают доходность портфеля и снижают кредитные риски отдельных заемщиков, не затрагивая при этом их балансовые обязательства или отношения с клиентами. Наконец, многие участники рынка используют кредитные деривативы с целью спекулятивной деятельности, арбитража или хеджирования, даже если они не имеют прямого отношения к базовому активу. Другим важным свойством кредитных деривативов, активно используемым международными инвесторами, является то, что кредитные деривативы помогают управлять суверенными рисками. Однако основная мотивация покупателя гарантии все же заключается в снижении своих кредитных рисков.Несмотря на вышеперечисленные преимущества использования производных финансовых инструментов, дервивативы, и в особенности кредитные деривативы, имеют ряд недостатков. С точки зрения торговли и клиринга производные финансовые инструменты, торгующиеся на бирже, являются стандартизированными инструментами, привязанными к определенному рынку, где клирингом и расчетам по ним занимается специальная клиринговая палата. По большому счету этот механизм отлично работает с момента начала торговли деривативами (1848 год): ни одна клиринговая корпорация никогда не банкротилась. В настоящее время клиринговые палаты являются очень крупными институтами, а некоторые из них работают сразу на нескольких биржах.Основные проблемы, которые сейчас возникают, связаны с внебиржевыми деривативами, и, как правило, акцент делается на кредитных дефолтных свопах (CDS), но не ограничивается только этим финансовым производным инструментом. Преимущество контрактов с внебиржевыми производными финансовыми инструментами заключается в том, что они индивидуализированы, что, безусловно, является важным для компаний, которые хотят максимально захеджировать свои риски. Однако основной недостаток и опасность использования производных финансовых инструментов в качестве эффективного способа управления рисками заключается в отсутствии прозрачности.В отличие от тех случаев, когда есть централизованная клиринговая палата, в случае с внебиржевыми деривативами никто точно не может оценить общую фактическую задолженность по рынку, где она сконцентрирована, какова реальная стоимость таких контрактов и так далее. Эти проблемы существуют всегда, но редко всплывают на поверхность до тех пор, пока их размеры невелики. Однако когда объемы таких сделок увеличиваются, и общие обязательства по ним многократно превосходят величину базовых активов, отсутствие прозрачности делает весь этот механизм склонным к системным сбоям. Одним из самых известных примеров из недавнего прошлого стал американский хедж-фонд LTCM (Long-Term Capital Management L.P.), который был санирован после кризисных событий 1998 года. На момент своего краха, LTCM имел позиции по производным финансовым инструментам номинальным объемом более 1,25 триллионов долларов США, включая свопы, фьючерсы и опционы. Для сравнения, только шесть крупных мировых банков на тот момент имели позиции по деривативам на сумму более 1 триллиона долларов США. [13]Точно также в условиях кризиса 2008 года никто не мог знать, что крупнейшая американская страховая компания AIG (American International Group, Inc.) выпустила CDS по долговым обязательствам на ипотечные кредиты, займы и облигации с максимальным рейтингом AAA на сумму более 400 миллиардов долларов США. Соответственно, когда кредитный рейтинг AIG был понижен, это привело к увеличению требований по обеспечению со стороны покупателей CDS, недостатку ликвидности у AIG и к обращению AIG за финансовой поддержкой к государству. Как результат, компании был выдан кредит на сумму 85 миллиардов долларов США, а поскольку кредит был выдан под обеспечение около 80% акций AIG, можно сказать, что компания была вынуждена перейти под государственный контроль. Дополнительные потенциальные издержки производных финансовых инструментов заключаются в чрезмерной сложности некоторых видов диревативов, что делает их доступными для различных злоупотреблений, таких как фальсифицирование отчетности корпораций и финансовых институтов, а также введение в заблуждение относительно своих реальных рисков неискушенных инвесторов (пример таких инструментов могут служить некоторые структурированные продукты). С теоретической точки зрения, при прочих равных, сложность является, безусловно, отрицательным фактором.Еще одним недостатком CDS является то, что его использование приводит к новому риску - риску контрагента (риск того, что продавец CDS не сможет исполнить свои обязательства в случае наступления кредитного события). Дело в том, что покупатель страховки не может точно знать, сколько принял на себя обязательств продавец CDS по другим контрактам, и не может правильно оценить его платежеспособность.Использование кредитных деривативов хорошо работает в период единичных банкротств заемщиков, в этом случае выплата номинала долга по одному обанкротившемуся заемщику не приведет к фатальным последствиям для продавца CDS. Однако если банкротства заемщиков носят массовый характер, и продавцу CDS необходимо платить всю сумму долга сразу по нескольким заемщикам, это может грозить банкротством уже самого продавца CDS. [13]Во время последнего финансового кризиса стали очевидными недостатки использования производных финансовых инструментов, которые внесли значительный вклад в развитие финансового кризиса. Многие эксперты признают использование кредитных дефолтных свопов (CDS) в качестве одного из основных факторов, усугубивших мировой финансовый кризис 2007-2009 годов. Во время кризиса деривативы порождают «эффект домино»: рушится один инструмент, и за ним следом падают другие.2.ОЦЕНКА И АНАЛИЗ РИСКА ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА2.1 Метод корректировки нормы дисконтаМетод корректировки нормы дисконта с учетом риска (risk adjusted discount rate approach - RAD) - наиболее простой и вследствие этого наиболее применяемый на практике. Основная идея метода заключается в корректировке некоторой базовой нормы дисконта, которая считается безрисковой или минимально приемлемой (например, ставка доходности по государственным ценным бумагам, предельная или средняя стоимость капитала для фирмы). Корректировка осуществляется путем прибавления величины требуемой премии за риск, после чего производится расчет критериев эффективности инвестиционного проекта - NPV, IRR, PI по вновь полученной таким образом норме. Решение принимается согласно правилу выбранного критерия.В общем случае, чем больше риск, ассоциируемый с проектом, тем выше должна быть величина премии, которая может определяться по внутрифирменным процедурам, экспертным путем или по формальным методикам. В частности, в качестве ориентира для установления величины премии за риск может использоваться коэффициент вариации - CV. Чем больше коэффициент, тем большей должна быть премия за риск.Например, фирма может установить премию за риск в 10 % при расширении уже успешно действующего проекта, 15 % - в случае, если реализуется новый проект, связанный с основной деятельностью фирмы и 20 %, если проект связан с выпуском продукции, производство и реализация которой требуют освоения новых видов деятельности и рынков. Пусть предельная стоимость капитала для фирмы равна 8 %. Тогда для перечисленных типов проектов норма дисконта будет соответственно равна - 18 %, 23 % и 28 %. Рассмотрим пример.Пример 2.1.Компания «Х» рассматривает инвестиционный проект, первоначальные затраты по которому составят 100 000. Ожидаемые поступления от реализации проекта равны 50 000, 60 000 и 40 000. Произвести оценку проекта, если его реализация связана с освоением новых видов деятельности для корпорации.Поскольку проект связан с освоением новых видов деятельности и рынков, целесообразно установить максимальную надбавку за риск - 20 %. С учетом предельной цены капитала для корпорации (8 %) скорректированная норма дисконта будет равна 8 %+20 %=28 %. Далее производится расчет NPV по скорректированной норме дисконта. NPV =-5242,92, поскольку результат отрицательный, согласно правилу NPV, проект следует отклонить.Как уже отмечалось выше, главные достоинства этого метода - в простоте расчетов, которые могут быть выполнены с использованием даже обыкновенного калькулятора, а также в понятности и доступности. Вместе с тем метод имеет существенные недостатки:- Метод корректировки нормы дисконта осуществляет приведение будущих потоков платежей к настоящему моменту времени (т.е. обыкновенное дисконтирование по более высокой норме), но не дает никакой информации о степени риска (возможных отклонениях результатов). При этом полученные результаты существенно зависят только от величины надбавки за риск.- Он также предполагает увеличение риска во времени с постоянным коэффициентом, что вряд ли может считаться корректным, так как для многих проектов характерно наличие рисков в начальные периоды с постепенным снижением их к концу реализации. Таким образом, прибыльные проекты, не предполагающие со временем существенного увеличения риска, могут быть оценены неверно и отклонены.- Данный метод не несет никакой информации о вероятностных распределениях будущих потоков платежей и не позволяет получить их оценку.- Наконец, обратная сторона простоты метода состоит в существенных ограничениях возможностей моделирования различных вариантов, которое сводится к анализу зависимости критериев NPV (IRR, Pi и др.) от изменения только одного показателя - нормы дисконта. Несмотря на отмеченные недостатки, метод корректировки нормы дисконта широко применяется на практике.2.2 Метод достоверных эквивалентов (коэффициентов определенности) В отличие от предыдущего метода, в этом случае осуществляется корректировка не нормы дисконта, а ожидаемых значений потока платежей CFt путем введения специальных понижающих коэффициентов at для каждого периода реализации проекта. Теоретически значения коэффициентов at могут быть определены из соотношения:lefttop(2.1)где CCFt - величина чистых поступлений от безрисковой операции в периоде t (например, периодический платеж по долгосрочной государственной облигации, ежегодная сумма процентов по банковскому депозиту и др.); RFCt - ожидаемая (запланированная) величина чистых поступлений от реализации проекта в периоде t; t - номер периода. Тогда достоверный эквивалент ожидаемого платежа может быть определен как: (2.2)Таким образом осуществляется приведение ожидаемых (запланированных) поступлений к величинам платежей, получение которых практически не вызывает сомнений и значения которых могут быть определены абсолютно точно (достоверно).Однако в реальной практике для определения значений коэффициентов чаще всего прибегают к методу экспертных оценок. В этом случае коэффициенты отражают степень уверенности специалистов-экспертов в том, что поступление ожидаемого платежа осуществится, или, другими словами - степень уверенности в достоверности его величины.После того как значения коэффициентов тем или иным путем определены, рассчитывают критерий NPV (IRR, PI) для откорректированногопотока платежей по формуле: lefttop (2.3)Предпочтение отдается проекту скорректированный поток платежей которого обеспечивает получение большей величины NPV. Используемые при этом множители at получили названия коэффициентов достоверности или определенности (certainty coefficients).Пример 2.2.Пусть в предыдущем примере в результате опроса экспертов получены следующие значения коэффициентов достоверности: 0,9; 0,85 и 0,6 соответственно.Расчет скорректированного потока платежей для данного случая приведен в табл. 2.1.Далее производится расчет NPV для скорректированного потока платежей. NPV = 4442,92. NPV, рассчитанный для первоначального потока (по ставке 8 %), равен 29489,92.Таблица 2.1 Расчет значений потока платежейКак следует из полученных результатов, чистая приведенная величина скорректированного с учетом риска потока платежей более чем в 6 раз меньше обычной. В случае, если NPV потока платежей по данному проекту превышает значения аналогичного критерия для других альтернатив, этому проекту следует отдать предпочтение.Нетрудно заметить, что в отличие от метода корректировки нормы дисконта данный метод не предполагает увеличения риска с постоянным коэффициентом, при этом сохраняются простота расчетов, доступность и понятность. Таким образом, он позволяет учитывать риск более корректно.Вместе с тем исчисление коэффициентов достоверности, адекватных риску каждого этапа реализации проекта, представляет определенные трудности. Кроме того, этот метод также не позволяет провести анализ вероятностных распределений ключевых параметров.2.3 Анализ чувствительности критериев эффективностиАнализ чувствительности показателей широко используется в практике финансового менеджмента. В общем случае он сводится к исследованию зависимости некоторого результирующего показателя от вариации значений показателей, участвующих в его определении. Другими словами, этот метод позволяет получить ответы на вопросы вида: что будет с результирующей величиной, если изменится значение некоторой исходной величины? Отсюда его второе название - анализ «что будет, если» («what if» analysis).Как правило, проведение подобного анализа предполагает выполнение следующих шагов:1. Задается взаимосвязь между исходными и результирующим показателями в виде математического уравнения или неравенства.2. Определяются наиболее вероятные значения для исходных показателей и возможные диапазоны их изменений.3. Путем изменения значений исходных показателей исследуется их влияние на конечный результат.Проект с меньшей чувствительностью NPV считается менее рисковым.Обычная процедура анализа чувствительности предполагает изменение одного исходного показателя, в то время как значения остальных считаются постоянными величинами.Рассмотрим применение данного метода на примере.Пример 2.3.Фирма рассматривает инвестиционный проект, связанный с выпуском продукта «А». Полученные в результате опроса экспертов данные по проекту приведены в Табл. 2.2. Провести анализ чувствительности NPV к изменениям ключевых исходных показателей.Таблица 2.