Формы (механизмы) финансирования слияний и поглощений.

Оглавление
Введение
Глава 1 Теоретические аспекты финансирования сделок слияния и поглощения
1.1. Теоретические основы
1.2. Международный опыт финансирования слияний и поглощений
1.3. Российские особенности финансирования слияний и поглощений
Глава 2. Практические особенности сделок М&A на российском рынке
2.1. Слияние на примере Vimpelcom Ltd. и Wind Telecom
2.2. Поглощение на примере сделки между компаниями Уральская сталь и Михайловский ГОК
Заключение
Список литературы

Компания покупатель ООО "Уральская сталь" (УС, Орско-Халиловский меткомбинат), владелец Алишер Усманов.
Первоначально планировалось слияние активов подконтрольную владельцу МГОК Б. Иванишвили УК "Уникор". В качестве третьего партнера стороны привлекли бывшего совладельца компании "Трастконсалт" и главу компании Coalco В. Анисимова. В рамках соглашения Б. Иванишвили продавал 47% МГОКа и 30% контролируемого им АО "Тулачермет" господам Усманову и Анисимову, приобретая 50% долей в уставном капитале "Уральской стали". Виду того, что стороны не договорились о параметрах участия в управлении новой компанией, было подписано новое соглашение, уточняющее детали сделки. По достигнутой договоренности Михайловский ГОК и акции "Тулачермета" передавались в управление УС. Поглощение УС планировалось совершить путем трех сделок с подконтрольными господину Усманову офшорами, на балансе которых находятся акции комбината. В результате состоялась продажа 97% акций МГОК УС.
Сделка проходила в два этапа — первый завершился 28 декабря 2004 г., когда Михайловский ГОК стал владельцем 43% долей Уральской стали, а Усманов и Анисимов выкупили 47% акций Михайловского ГОКа. Тогда же Уральская сталь за $100 млн купила 30% акций Тулачермета. В начале января 2005 г. были проданы все оставшиеся акции.
Финансировалась сделка Внешторгбанком, который выдал под залог акций ГОКа $1 млрд.
В процессе окончательного завершения сделки Совет директоров Михайловского ГОКа в апреле 2004 г принял решение выкупить на баланс предприятия 712 тыс. (11,4%) размещенных обыкновенных акций по цене 9,7 тыс. руб. (350 долл.). Затраты на эту процедуру составили 6,9 млрд руб. (почти 250 млн долл.) (комбинат почти всю свою чистую прибыль направил на выкуп своих акций).
Крупнейшая в России начала 2000-х гг. сделка поглощения сопровождалась практически детективными историями с попытками украсть акции МГОК, расследованиями, уголовными делами. Кроме того, сделка сопровождалась активными действиями со стороны конкурентов - владельцы Магнитогорского меткобината, «ЕвразХолдинга», Новолипецкого комбината и прочие крупные игроки на рынке чёрной металлургии сделали совместное заявление, в котором призвали Федеральную антимонопольную службу пересмотреть своё решение, одобряющее сделку.
В результате покупки Михайловского ГОКа под контролем Усманова оказалось 36% добычи железной руды в России, что, видимо, и было основной причиной озабоченности конкурентов, равно как и целью поглощения.
Сделка по поглощению МГОК была реализована через приобретение акций компании. Финансирование осуществлялось в форме банковского кредита под залог акций приобретаемой компании в размере превышающем 50% от суммы сделки и, видимо, при участии собственного капитала инициатора. В итоговой стоимости сделки учитываются последовавшие расходы по выкупу миноритарных пакетов акций по обязательной оферте, которое было осуществлено собственно приобретенной компанией из ее прибыли. Вопросы формирования оборотного капитала, реструктуризации долговой нагрузки в покупаемой компании остались за рамками сделки по поглощению (хотя с высокой долей вероятности эти позиции были учтены при согласовании цены сделки).
Рассмотренные в данной главе сделки по слиянию и поглощению, реализованные российскими компаниями, позволяют сделать некоторые обобщения:
Сделка по слиянию компаний осуществляется сложнее, в ней использовано больше финансовых инструментов, чем в сделке по поглощению, больше число участников. Несмотря на то, что в обеих сделках продавцы и покупатели - публичные компании, в случае слияния участники столкнулись с большим количеством проблем в части корпоративного управления и процедур. При этом степень прозрачности сделки существенно выше также в случае слияния.
С точки зрения формы финансирования рассмотренные сделки относятся к смешанному типу, в них использованы традиционные финансовые инструменты (банковские займы, облигации, акции), оплата сделки осуществлялась акциями и денежными средствами.

Заключение
В работе осуществлена систематизация существующих определений и теоретических подходов к финансированию сделок по слияниям и поглощениям, рассмотрены основные модели финансирования сделок по слиянию и поглощению, сложившиеся в западной практике.
Проведенный анализ российского рынка M&A с точки зрения используемых форм финансирования сделок, а также анализ конкретных сделок по слиянию и поглощению позволяет сформулировать некоторые выводы, а именно:
Российский рынок в целом следует общемировой тенденции, как в части динамики основных показателей, так и в части использования традиционных форм финансирования и структурирования сделок, несмотря на все существующие несовершенства в регулировании финансово-хозяйственной деятельности рыночной инфраструктуры.
Сделки, направленные на расширение существующего бизнеса, как правило, осуществляются через покупку акций целевой компании, а не ее активов. Это может быть обусловлено несколькими причинами. Первая, относительная простота структуризации сделки (например, в части оценки, оформления залога, его ликвидности – в случае публичных компаний). Вторая – налоговый аспект. Передача активов/имущества с баланса на баланс компании связана с возникновением налогооблагаемых последствий, каких? которые все участники стремятся оптимизировать.
Наиболее распространенной формой финансирования сделок M&A в нашей стране является банковский заем. Основные виды используемых займов – обеспеченный, бридж, синдицированный, большая часть займов является обеспеченными. В тоже время в западной практике наблюдается тенденция к «либерализация» традиционно консервативных инструменты применительно к сделкам M&A именно в части предоставления обеспечения за счет использования инструментов рынка ценных бумаг;
Финансирование сделок M&A в форме собственного капитала в чистом виде для крупных сделок не встречается. В случае смешанного финансирования собственный капитал формируется через размещение акций компании инициатора. Соотношение собственного и заемного капитала в общем объеме финансирования формируется исходя из оценки риска банком-кредитором и не бывает ниже традиционно российского значения 30/70, сложившегося исходя из практики проектного финансирования.
Облигации, как форма финансирования M&A также находятся в арсенале российских компаний, при этом существует ряд особенностей относительно западной практики. Не получили развития высокодоходные необеспеченные облигации, применяемые в промежуточном (мезонинном) финансировании. Причинами могут быть как относительно небольшой рынок корпоративного заимствования (по объемам и числу участников), так и небольшое число профессиональных участников этого рынка (фондов, страховых компаний оперирующих на традиционных рынках).

Список литературы
Боди 3., Мертон Р. Финансы. Пер. с англ. – М.: Издательский дом «Вильямс», 2003
Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов. Пер. с англ. Н. Барышниковой М.: ОЛИМП-БИЗНЕС, 2004
Бригхем Ю., Гапенски Л. Финансовый менеджмент. Полный курс в 2-ч т. Пер. с англ. – СПб.: Экономическая школа, 1999
Гохан П. Слияния, поглощения и реструктуризация компаний. Пер с англ. – М.: Альпина БизнесБукс, 2004
Модильяни Ф., Миллер М. Сколько стоит фирма? Теорема ММ. Пер с англ. – М.: Дело, 1999
Рид С.Э., Лажу Ф.Р. Искусство слияний и поглощений, пер. с англ. М.: Альпина Бизнес Букс, 2004.
Аникина И. Анализ факторов, определяющих активность российского рынка слияний/поглощений // Финансы и кредит, , 2008, №8(8)
Беленькая О. Анализ корпоративных слияний и поглощений. // Управление компанией, 2001, № 2
Воронина Н., Бабанин В., Веслова А. Значение ценных бумаг и денежных средств, как инструментов финансирования слияний и поглощений // Финансы и кредит, 2006, №19(223)
Воронина Н., Бабанин В., Веслова А. Анализ российского опыта финансирования слияний и поглощений // Дайджест - Финансы, 2006, №7(139)
Генске М. Механизмы финансирования слияний и поглощений: международный опыт // Слияния & Поглощения. 2003, № 9
Дикс Т. Российский рынок слияний и поглощений в 2009 г http://www.rcb.ru/ol/2010-01/42080/?phrase_id=1428639. Проверено 27.04.2011
Жемчугов А. Синдицированное кредитование как инструмент мобилизации кредитных ресурсов// Рынок ценных бумаг, 2000, №20 (179)
Земцова Ю., Цховребов М. Трансграничные сделки M&A: на пороге глобализации // Слияния и Поглощения, 2006, №1-2 (35-36)
Игнатишин Ю. В. Слияния и поглощения: уровень корпоративного контроля // Интернет-издание.GAAP.RU.2007. http://www.gaap.ru/biblio/corpfin/fusion/021.asp. Проверено 11.05.2011
Овчарова А. Иностранные инвестиции. Правовые основы осуществления иностранных инвестиций в Российские отрасли экономики, имеющие стратегическое значение http://www.vegaslex.ru/text/32113 проверено 11.05.2011
Покровский В., Савицкий К. Мир слияний и поглощений // Рынок Ценных Бумаг. № 19, 2000
Радыгин А. Слияния и поглощения в корпоративном секторе // Вопросы экономики, 2002, № 12
Степаненко А. Механизмы финансирования сделок по враждебному поглощению // Рынок Ценных Бумаг, 2001, № 11
Устименко В. Стратегии слияний и поглощений в России // Рынок ценных бумаг, №20(299), 2005
Чегун И., Гвардин С. Финансирование M&A путем выпуска облигаций // Слияния & Поглощения, 2006, №4 (38)
Чегун И., Гвардин С. Лизинг как способ финансирования M&A // Слияния & Поглощения, 2006, №1-2 (35-36)
Diamond S. C. Leveraged Buyouts, Homewood, Ill.: Dow Jones Irwin, 1985
Coker D.P. Things are not what they seem: LBO and M&A speculation, not credit deterioration, lies behind increased market risk signals // Moody’s Analytic, 2010, 9 Nov
Tsang M. Nazareth R. Beckman Coulter at 8.6 Times EBITDA leaves LBO Crowd Frigid //Bloomberg, 2011, Feb 9
Lachapelle T., Townsend M. American Eagle ripe for LBO with cash flow discount // Businessweek, 2011, March 11
Daghlian M. Pharma M&A: Big bonds and small deals // The Burrill Report, 2009, June 26
Sponsors favour Bonds as M&A competition hots up // Thomson Reuters, 2010, 9 Nov
Доклад о мировых инвестициях 2009 г, Транснациональные корпорации, сельскохозяйственное производство и развитие, ЮНКТАД, 2010.
См. стр. 18 настоящей работы
Доклад о мировых инвестициях 2009 г, Транснациональные корпорации, сельскохозяйственное производство и развитие, ЮНКТАД, 2010, стр.2, 24
Брейли Р., Маейрс С. Принципы корпоративных финансов. Пер. с англ. – М.: ЗАО «Олимп-Бизнес», 2004. стр.861
Боди З., Мертон Р. Финансы. пер с англ. – М. Издательский дом «Вильмс», 2003, стр. 537
Брейли Р., Маейрс С. Принципы корпоративных финансов. Пер. с англ. – М.: ЗАО «Олимп-Бизнес», 2004. стр.472-473
Модильяни Ф., Миллер М. Сколько стоит фирма? Теорема ММ. Пер с англ. – М.: Дело, 1999, стр. 64-70
Брейли Р., Маейрс С. Принципы корпоративных финансов. Пер. с англ. – М.: ЗАО «Олимп-Бизнес», 2004. стр.8
Гохан П. Слияния, поглощения и реструктуризация компаний. Пер с англ. – М.: Альпина БизнесБукс, 2004, стр.603-713
Бригхем Ю., Гапенски Л. Финансовый менеджмент. Полный курс в 2-ч т. Пер. с англ. – СПб.: Экономическая школа, 1999, т.2, стр.436-439
Гохан П. Слияния, поглощения и реструктуризация компаний. Пер с англ. – М.: Альпина БизнесБукс, 2004, стр.409 - 410
Diamond S. C. Leveraged Buyots, Homewood, Ill.: Dow Jones Irwin, 1985, pp. 41-57
Рид С.Э., Лажу Ф.Р. Искусство слияний и поглощений, пер. с англ. М.: Альпина Бизнес Букс, 2004, стр.709-712
http://www.xe.com/news/2010-11-09%2008:36:00.0/1511969.htm
Daghlian M. Pharma M&A: Big Bonds and Small Deals // The Burrill Report June 26, 2009
http://www.xe.com/news/2010-11-09%2008:36:00.0/1511969.htm
Sponsors favour Bonds As M&A competition hots up // Thomson Reuters 9 Nov, 2010
Гохан П. Слияния, поглощения и реструктуризация компаний. Пер с англ. – М.: Альпина БизнесБукс, 2004, стр.379
Lachapelle T., Townsend M. American Eagle Ripe for LBO With Cash Flow Discount: Real M&A // Businessweek, March 11, 2011
См. напр. Брейли Р., Маейрс С. Принципы корпоративных финансов. Пер. с англ. – М.: ЗАО «Олимп-Бизнес», 2004. стр.56-83, 181-197
Sponsors favour Bonds As M&A competition hots up // Thomson Reuters 9 Nov, 2010
Таблица составлена на основании анализа Генске М. Механизмы финансирования слияний и поглощений: международный опыт // Слияния & Поглощения. 2003. № 9. С. 88-93
Беленькая О. Анализ корпоративных слияний и поглощений//Рынок ценных бумаг, №2(03), 2001
См. например, подробный анализ - Овчарова А. Иностранные инвестиции. Правовые основы осуществления иностранных инвестиций в Российские отрасли экономики, имеющие стратегическое значение http://www.vegaslex.ru/text/32113 проверено 11.05.2011
Материалы Круглого стола: «Итоги и проблемы практики применения ФЗ № 57 от 29.04.2008 г. 9 сентября 2009 г http://www.pravcons.ru/seminarIKR18-08-2009-1.php проверено 11.05.2011
Аникина И. Анализ факторов, определяющих активность российского рынка слияний/поглощений//Финансы и кредит, 8(8), 2008
Степаненко А. Механизмы финансирования сделок по враждебному поглощению //  Рынок Ценных Бумаг. 2001. - № 11
Савицкий К., Покровский В. Мир слияний и поглощений//Рынок ценных бумаг №19 (178), 2000
Земцова Ю., Цховребов М. Трансграничные сделки M&A: на пороге глобализации // Слияния и Поглощения, №1-2(35-36) 2006
Жемчугов А. Синдицированное кредитование как инструмент мобилизации кредитных ресурсов// Рынок ценных бумаг №20 (179), 2000
Там же
Воронина Н., Бабанин В., Веслова А. Анализ российского опыта финансирования слияний и поглощений // Дайджест - Финансы, №7(139), 2006
http://www.offerings.ru/review/news/news_4461.html
Чекун И., Гвардин С. Лизинг как способ финансирования M&A // Слияния & Поглощения №1-2 (35-36) 2006
Чегун И., Гвардин С. Финансирование M&A путем выпуска облигаций // Слияния & Поглощения, №4 (38) 2006
Коммерсантъ, №9 (2612), 22.01.2003
Воронина Н., Бабанин В., Веслова А. Значение ценных бумаг и денежных средств, как инструментов финансирования слияний и поглощений // Финансы и кредит, №19(223), 2006
Дикс Т. Российский рынок слияний и поглощений в 2009 г http://www.rcb.ru/ol/2010-01/42080/?phrase_id=1428639 проверено 27.04.2011
Данные КПМГ - http://www.banki.ru/news/lenta/?id=2906173 проверено 11.05.2011
Там же
Анализ организационно-правовых форм сделок M&A в российской практике в сопоставлении с западным опытом – см. Игнатишин Ю. В. Слияния и поглощения: уровень корпоративного контроля // Интернет-издание.GAAP.RU.2007. http://www.gaap.ru/biblio/corpfin/fusion/021.asp проверено 11.05.2011
Радыгин А. Слияния и поглощения в корпоративном секторе // Вопросы экономики № 12, 2002
Устименко В. Стратегии слияний и поглощений в России//Рынок ценных бумаг, №20(299), 2005
Степаненко А. Механизмы финансирования сделок по враждебному поглощению // Рынок Ценных Бумаг. 2001. - № 11
РИА "Новости".15 апреля 2011 г
http://www.newsru.com/finance/17mar2011/vimpelcom.html проверено 26.04.2011
http://www.forbes.ru/ekonomika/kompanii/65565-pomehi-v-efire проверено 26.04.2011
/http://www.forbes.ru/news/62573-vympelkom-razmestil-evrobondy-na-15-mlrd проверено 25.04.2011
Михайловский ГОК войдет в "Уральскую сталь"// "Коммерсантъ", №4 (3088), 14.01.2005
Коммерсантъ, №4 (3088), 09.12.2004
http://www.rosinvest.com/news/67961. проверено 25.04.2011
http://quote.rbc.ru/fterm_comment/2005/04/22/1009411.shtml. проверено 25.04.2011
Игуменов В., Козырев М. Афера на $1,5 млрд. Кто пытался украсть Михайловский ГОК http://www.forbes.ru/ekonomika/lyudi/34552-afera-na-1-mlrd-kto-pytalsya-ukrast-mihailovskii-gok
3