Цена капитала корпораций

Заключение

Капитал корпорации представляет собой один из основных факторов производства. В экономической теории выделяют четыре основных фактора производства, обеспечивающих хозяйственную деятельность предприятий: труд, земля (природные ресурсы), капитал, предпринимательские способности. Именно капитал объединяет все перечисленные факторы в единый производственный комплекс.
Капитал корпорации формируется при помощи различных финансовых источников как краткосрочного, так и долгосрочного характера. Привлечение этих источников связано с определенными затратами для корпорации. Совокупность таких затрат, выраженная в процентах к величине капитала, представляет собой цену (стоимость) капитала фирмы.
Привлекаемый капитал формируется с помощью различных источников, природа выплат по этим источни ...

Содержание


Введение…………………………………………………………………………..3
1. Теоретические основы структуры капитала корпорации……………………5
1.1 Понятие капитала корпорации………………………………………...5
1.2 Формирование цены (стоимости) капитала…………………………6
2. Расчет и минимизация цены капитала……………………………………….11
2.1 Система определения цены капитала……………………………….11
2.2 Традиционный подход к определению оптимальной структуры капитала…………………………………………………………………………14
2.3 Теория Модильяни и Миллера………………………………………17
3. Стоимость собственного капитала российской корпорации………………20
3.1 САРМ как основная модель стоимости долгосрочных активов…..21
3.2 Трудности применения модели САРМ в условиях развивающихся рынков……………………………………………………………………………23
3.3 Получение параметров модели САРМ для российского рынка…..24
3.4 Пример применения модели САРМ для расчёта стоимости собственного капитала корпорации……………………………………………27
Заключение………………………………………………………………………29
Список использованных источников…………………………………………31

Введение

Термин «капитал» имеет латинское происхождение и означает основной, главный. В процессе хозяйственной деятельности происходит постоянный оборот. На основе изучения генезиса теорий капитала «капитал» можно определить как ценное общественное богатство, находящееся в постоянном движении и способное приносить доход его собственникам, которое является носителем факторов риска и ликвидности и выступает объектом экономического управления.
Актуальность работы обусловлена тем, что капитал является главной экономической базой создания и развития предприятия: он характеризует общую стоимость средств в денежной, материальной и нематериальной формах, инвестированных в формирование его активов. В процессе своего функционирования капитал обеспечивает интересы собственников и предприятия, а так же государства.
С позиций финансового менеджмента управление капиталом корпорации – это все финансовые отношения, которые возникают между корпорацией и другими субъектами хозяйствования по поводу формирования и использования денежных взаимоотношений. Все юридические и физические лица, которые, так или иначе, включены в процесс взаимодействия с акционерами, кредиторами, поставщиками, покупателями товаров или услуг, институциональными участниками фондового рынка и государством.
Повышение эффективности управления собственным капиталом стимулируется с одной стороны стремлением к улучшению финансовых результатов деятельности компании и росту благосостояния ее собственников, с другой стороны - зависимостью компании от внешнего экономического окружения, оценивающего ее деятельность со стороны и образующего систему хозяйственных взаимосвязей с нею.
Целью данной курсовой работы является рассмотрение цены капитала корпорации. Для достижения обозначенной цели в работе решены следующие задачи:
- рассмотрены теоретические основы структуры капитала корпорации:
дано понятие капитала корпорации, показано формирование цены (стоимости) капитала;
- в главе «Расчет и минимизация цены капитала» приведена система определения цены капитала, рассмотрен традиционный подход к определению оптимальной структуры капитала, а также теория Модильяни и Миллера;
- охарактеризована стоимость собственного капитала российской корпорации: САРМ - популярная модель стоимости долгосрочных активов, показаны трудности применения модели САРМ в условиях развивающихся рынков, приведен пример применения модели САРМ для расчёта стоимости собственного капитала корпорации.
Объектом данной курсовой работы является капитал как основа финансовой устойчивости корпорации, предметом – изучение формирования, расчета и минимизации цены капитала корпорации.
Степень изученности проблемы достаточно высока. Теоретической базой исследования курсовой работы послужили научные и учебные издания по финансовому менеджменту труды отечественных и зарубежных авторов по рассматриваемому вопросу, источники сети Интернет.
Структурно работа состоит из введения, трех глав, заключения и списка литературы.

Выводы по главе: капитал корпорации представляет собой один из основных факторов производства. В экономической теории выделяют четыре основных фактора производства, обеспечивающих хозяйственную деятельность предприятий: труд, земля (природные ресурсы), капитал, предпринимательские способности. Именно капитал объединяет все перечисленные факторы в единый производственный комплекс.Капитал корпорации формируется при помощи различных финансовых источников как краткосрочного, так и долгосрочного характера. Привлечение этих источников связано с определенными затратами для корпорации. Совокупность таких затрат, выраженная в процентах к величине капитала, представляет собой цену (стоимость) капитала фирмы.2. Расчет и минимизация цены капитала2.1 Система определения цены капиталаПривлекаемый капитал формируется с помощью различных источников, природа выплат по этим источникам различна - соответственно, различной будет и цена капитала. Обычно говорят о средневзвешенной или средней цене капитала. Словосочетание «средневзвешенная цена капитала» является более корректным с теоретической точки зрения, но «средняя цена капитала» проще, к тому же его легче использовать на практике. Вследствие того, что отдача на капитал определяется после всех обязательных налогов и платежей, цену капитала также необходимо определять после налогообложения прибыли.Средняя цена капитала:С = CСКWСК + СЗКWЗК (2)где ССК – цена собственного капитала;СЗК – цена заемного капитала;WCK – доля собственного капитала;WЗК – доля заемного капитала.Цена укрупненной статьи капитала определяется как средневзвешенное цены отдельных составляющих, входящих в укрупненную статью. Цена заемного капитала рассчитывается как:СЗК = СКрWКр + СКЗWКЗ (3)где СКр – цена кредитов;WKp – доля кредитов;СКЗ – цена кредиторской задолженности;WКЗ – доля кредиторской задолженности.В свою очередь,СКр = СДКWДК + СККWKK (4)где СДК – цена долгосрочных кредитов;WДК – доля долгосрочных кредитов;СКК – цена краткосрочных кредитов;WКК – доля краткосрочных кредитов.СКЗ = СПWП + CБWБ + СВБФWВБФ + СФОТWФОТ (5)где СП - цена задолженности по поставщикам и подрядчикам;WП - доля задолженности по поставщикам и подрядчикам;СБ - цена задолженности бюджету;WБ - доля задолженности бюджету;СВБФ - цена задолженности во внебюджетные фонды;WВБФ - доля задолженности во внебюджетные фонды;СФОТ - цена задолженности по фонду оплаты труда;WФОТ - доля задолженности по фонду оплаты труда.Таким образом, получаем иерархическую систему определения цены капитала (рис. 2):Рис. 2. Схема расчета средней цены капиталаЗарубежной финансовой теорией кредиторская задолженность при анализе цены капитала не рассматривается: считается, что все погашается в оговоренный контрактами срок, т.е. цена кредиторской задолженности равна нулю. Россия в этом плане сильно отличается от развитых стран, в которых неплатежей нет, а их возникновение по отдельным предприятиям быстро завершается процедурой банкротства.В отличие от западной финансовой теории, в российской практике кредиторская задолженность (или краткосрочные пассивы) представляет собой важнейший источник финансирования, особенно в условиях неплатежей. С точки зрения цены капитала, ряд важнейших статей кредиторской задолженности (а для некоторых предприятий эти статьи бывают достаточно крупными) сильно влияет на среднюю цену капитала. Вследствие этого кредиторскую задолженность необходимо учитывать при оценке цены заемного капитала. Это очень важно, так как просроченная кредиторская задолженность приводит к пеням и штрафам, ставки которых весьма высоки.Управление активами и пассивами осуществляется с помощью различных финансовых методов: управление активами сводится к максимизации отдачи на вложенный капитал, а управление пассивами – к минимизации цены капитала.Теория финансового менеджмента выделяет несколько подходов к оптимизации цены капитала, двумя основными подходами к этой проблеме являются традиционный и согласно теории Модильяни и Миллера.2.2 Традиционный подход к определению оптимальной структуры капиталаПоследователи данного подхода считают, что:а) стоимость капитала фирмы зависит от его структуры;б) существует оптимальная структура капитала, минимизирующая значение WACC и, следовательно, максимизирующая рыночную стоимость фирмы.Один из практических выводов – существует некоторая оптимальная структура пассивов. Средневзвешенная стоимость капитала зависит от стоимости его составляющих – собственного и заемного капитала. В зависимости от структуры капитала стоимость каждой из составляющих меняется, при этом темпы их изменения различны (рис. 3):Рис. 3. Зависимость средневзвешенной цены капитала от доли заемных средствУмеренный рост доли заемных средств, то есть определенное повышение финансового риска, не вызывает быстрой реакции акционеров в плане увеличения требуемой доходности. Но при превышении некоторого порога безопасности ситуация изменяется, и акционеры предъявляют требования большей доходности в целях компенсации риска. Также и стоимость заемного капитала, вначале оставаясь почти неизменной, при определенном колебании состава источников начинает возрастать.Так как стоимость заемного капитала обычно в среднем ниже, чем стоимость собственного, то существует структура капитала, называемая оптимальной, когда показатель WACC имеет минимальное значение, и следовательно, рыночная стоимость фирмы будет максимальной. Из рис. 3 видно, что от доли заемных средств:Существует точка минимума (в данном примере это соответствует доле заемных средств, приблизительно равной 50%).Минимум пологий (то есть отклонение по доле заемного капитала на 10-20% ведет к изменению средневзвешенной цены капитала на 1-2%). Задача оптимизации структуры капитала будет актуальной, если на предприятиях будут просчитываться эффекты в 0,1%. Рассмотрим структуру капитала, к примеру, крупнейших текстильных компаний США, котируемых на фондовой бирже (рис. 4):Рис. 4. Структура капитала текстильных компаний СШАИз рис. 4 видно, что примерно 37% активов отрасли финансируются за счет собственного капитала, 43% - за счет долгосрочных заемных средств, и 20% - за счет краткосрочной задолженности. Отклонения не превышают 10% от указанных величин, следовательно, можно вести речь о финансовой политике как о политике выбора структуры пассивов. Кроме того, соотношение основных средств и оборотных активов составляет примерно 50:50.Практическая задача минимизации средней цены капитала заключается в уменьшении ставок по всем компонентам капитала и в уменьшении удельного веса «дорогих» статей пассивов. Это выражается в уменьшении задолженности в бюджет и внебюджетные фонды, так как это самые «дорогие» источники финансирования. 2.3 Теория Модильяни и МиллераМодильяни и Миллер (1958) в разработанной ими теории утверждают, что при некоторых условиях рыночная стоимость фирмы и стоимость капитала не зависят от его структуры, а следовательно, их нельзя оптимизировать, и невозможно наращивать рыночную стоимость фирмы при помощи изменения структуры капитала.Для обоснования такого подхода Модильяни и Миллер ввели в явном или неявном виде следующие ограничения:предполагается наличие эффективного рынка капитала, где присутствует бесплатность информации, ее одинаковая доступность для всех заинтересованных лиц, отсутствие транзакционных издержек, возможность любого дробления ценных бумаг, рациональность поведения инвесторов;компании эмитируют только два типа обязательств: долговые с безрисковой ставкой и акции (рисковый капитал);физическим лицам дана возможность осуществлять ссудо-заемные операции по безрисковой ставке;отсутствуют затраты, связанные с банкротством;считается, что все компании находятся в одной группе риска;ожидаемые денежные потоки представляют собой бессрочные аннуитеты (т.е. рост доходов не предполагается);отсутствуют налоги.При введении в теорию Модильяни-Миллера налога на прибыль структура капитала оказывает влияние на рыночную стоимость фирмы (Модильяни и Миллер, 1963 г.). При этом рыночная стоимость компании увеличивается на эффект финансового рычага (левериджа).В 1976 г. Миллер предложил модель, описывающую влияние финансового левериджа на рыночную стоимость компании с учетом налогов на доходы юридических и физических лиц. Рыночная стоимость компании также увеличивается с ростом заемного капитала с учетом налогов на доходы юридических и физических лиц.Развитие теории в плане учета агентских издержек и затрат, связанных с банкротством, привело к появлению так называемой компромиссной модели (tradeoff model). В наиболее общем виде эта модель может быть представлена следующим образом:Vg= Vu+ TCD - PVfd - PVac (6)где PVfd - приведенная стоимость ожидаемых затрат финансовых затруднений;PVac - приведенная стоимость ожидаемых затрат, связанных с агентскими отношениями.Привлечение заемных средств на определенном этапе способствует повышению рыночной стоимости компании, т.е. является вполне оправданным. Однако по мере роста финансового левериджа появляются и все время возрастают затраты, обусловленные увеличением риска возможных финансовых затруднений и агентскими отношениями.Эти затраты нивелируют положительный эффект заемного финансирования, т.е. при достижении некоторого критического уровня доли заемных средств, при котором рыночная стоимость компании максимальна, любое решение, связанное с дальнейшим снижением доли собственного капитала, приводит к ухудшению положения компании на рынке капитала.Выводы по главе: привлекаемый капитал формируется с помощью различных источников, природа выплат по этим источникам различна - соответственно, различной будет и цена капитала. Обычно говорят о средневзвешенной или средней цене капитала.С точки зрения цены капитала, ряд важнейших статей кредиторской задолженности (а для некоторых предприятий эти статьи бывают достаточно крупными) сильно влияет на среднюю цену капитала. Вследствие этого кредиторскую задолженность необходимо учитывать при оценке цены заемного капитала. Это очень важно, так как просроченная кредиторская задолженность приводит к пеням и штрафам, ставки которых весьма высоки.Практическая задача минимизации средней цены капитала заключается в уменьшении ставок по всем компонентам капитала и в уменьшении удельного веса «дорогих» статей пассивов. Это выражается в уменьшении задолженности в бюджет и внебюджетные фонды, так как это самые «дорогие» источники финансирования. 3. Стоимость собственного капитала российской корпорацииОдной из основных проблем теории и практики финансов корпорации является обоснование ставки требуемой доходности (ставки дисконта) в целях оценки инвестиционных проектов промышленной компании.Обоснование любого инвестиционного решения строится по следующей классической схеме: - вначале определяются ожидаемые, или позитивные результаты, которые можно получить от вложения капитала (это может быть бюджет денежных потоков реального проекта, прогнозный уровень доходности финансового актива и так далее);- затем оцениваются требуемые, или нормативные, результаты, которые в данный момент правомерно ожидать от вложений с данным уровнем риска; - на заключительном этапе происходит сопоставление нормативных и позитивных оценок.Выбор критерия оценки проекта представляет собой выбор техники сопоставления нормативных и позитивных результатов инвестиционного решения. Но если бюджетирование проекта на сегодняшний день - проблема в значительной степени решенная, то определение требуемой доходности инвестиционного проекта вызывает трудности.К сожалению, некоторые практики предпочитают не замечать проблему обоснования ставки дисконта инвестиционного проекта или берут ее произвольно (в диапазоне 8-15% годовых), и потом получают угодные им «результаты».Но хорошо известно, что результат сдачи любого норматива (спортивного, производственного или финансового) определяется прежде всего уровнем самого норматива. А если уровень установлен произвольно, независимо от конкретных условий, то и результат получается произвольным.3.1 САРМ как основная модель стоимости долгосрочных активов Финансовая теория, на которой основывается практика большинства крупнейших корпораций мира, дает единственное приемлемое решение проблемы: требуемым уровнем доходности проекта должна являться его стоимость капитала или при определенных условиях - стоимость капитала компании, осуществляющей проект, то есть доходность, требуемая инвесторами на вложения в долевой или долговой капитал корпорации. Но если стоимость долгового капитала может быть установлена в определенной степени условиями кредитного соглашения, размещения займа и другими параметрами, то, что такое рыночная стоимость собственного (долевого) капитала российской корпорации сегодня, понять достаточно сложно.В мировой практике наиболее популярной моделью оценки стоимости собственного капитала является модель стоимости долгосрочных (капитальных) активов (САРМ).Данную модель можно выразить следующим образом:E(r) = Rf + b(Rm - Rf),  (7)или E(r) = Rf + bЖR, (8)где Rf - ставка безрискового вложения (ставка доходности по государственным дисконтным ценным бумагам в странах с устойчивыми экономиками), % годовых; Rm - среднегодовая доходность рыночного портфеля (среднегодовой прирост биржевого индекса, например S&P500 в США, FTSE в Англии и т.п.), % годовых; ЖR = Rm - Rf - рыночная премия за риск инвестирования в акции, % годовых; b - показатель систематического риска акций определенной компании. Рассчитывается централизованно такими агентствами и учреждениями, как Barra Internatio-nal, Merryll Lynch и др., определяется как коэффициент регрессии уравнения связи между доходностью конкретной акции и доходностью рынка в целом (биржевого индекса).По теории коэффициент b можно представить как произведение двух других коэффициентов:b = b0 × b1, (9)где b0 – «безрычаговый» коэффициент, который отражает степень бизнес-риска корпорации; b1 - корректирующий коэффициент, отражающий степень финансового риска (фирма, пользующаяся заемными средствами, создает для своих акционеров дополнительный риск).По известной формуле для мировой практики:b1 = 1 + D/E(1 - T), (10)где D/E - отношение заемного капитала к собственному (финансовый рычаг);Т - ставка налога на прибыль (доли ед.).Следовательно, теоретически, если известен коэффициент систематического риска b, для любой ценной бумаги или инвестиционного проекта можно найти требуемый уровень доходности Е(r).3.2 Трудности применения модели САРМ в условиях развивающихся рынков Существуют объективные трудности применения модели стоимости капитальных активов на развивающихся рынках (emerging markets), несмотря на относительную её простоту и понятность.Сущность проблемы заключается в практическом применении модели именно на неустойчивых фондовых рынках Латинской Америки, Восточной Европы и Азии. К таким рынкам относится и российский. Эти трудности заключаются в следующем:1. Что представляет собой безрисковая ставка в России?В странах с развитой рыночной экономикой ставка Rf принимается равной доходности государственных обязательств, обычно казначейских векселей (treasure bills), которые по условиям выпуска близки к российским ГКО. Но российские государственные обязательства не являются полностью безрисковыми. Если мерой риска принять дисперсию, то можно утверджать, что ГКО были не просто рисковыми, а чисто спекулятивными бумагами.Ведущим мотивом инвестирования на рынке государственных бумаг России никогда не было сохранение капитала, напротив, поведение рынка определялось игроками, в том числе нерезидентами. 2. Какой должна быть рыночная премия к доходности, т.е. величина ЖR = Rm - Rf в модели САРМ?Здесь наблюдаются две проблемы. Первая: если эту премию определить на основе какого-либо существующего российского биржевого индекса, то существует риск опереться на недостоверные данные. На российском фондовом рынке преобладает внебиржевая активность, и, по данным отдельных исследований, он обладает низкой степенью информационной эффективности. Это может привести к тому, что индекс, который основан на усредненных котировках спроса и предложения внебиржевых трейдеров, исказит действительные тенденции, существующие на рынке.Вторая: если даже принять за основу наиболее достойный доверия фондовый индекс и считать его достаточно надежным индикатором динамики рыночного портфеля, то остро ощущается недостаток информации.